1、 联系地址： 广东省 深圳市红岭中路 国际信托 大厦 23 楼 1105 房， 邮编： 518001 资本市场 融资 推动特变电工 发展 案例研究 报告要点： 1. 从 1997 年上市 之后开始 ，利用证券市场平台， 特变电 工通过首发、增发、配股等方式，先后在资本市场进行了 6 次 融资，融资规模高达 61.57 亿元，融资规模和融资次数都位居 新疆上市公司之首 ； 2. 特变电工从资本市场募集的资金主要投入了技术改造项 目、股权收购项目、建立国家级企业技术中心和国家级重点实 验室升级项目、国际工程承包项目、补充流动资金项目、建立 计算机集成制造系统和营销网络项目。 3. 通过资本市场融资
2、，特变电工的资产规模迅速扩张，资 本结构持续优化，抗风险能力明显提高，生产管理和营销能力 得到显 著增强。 作者： 张龙斌 电话： 0755-82130627 e-mail: 报告编号： 2011016 完成时间： 2011-2-23 独立声明：本报告所采用的信息及数据均 来源 于公开可得到的资料。 博士后工作站 专题报告 I 摘 要 从 1997 年上市 之后开始 ，利用证券市场平台， 特变电工通过首发、增发、配股等方式，先后在资本市场进行了 6 次融资，融资规模高达 61.57 亿元，融资规模和融资次数都位居新 疆上市公司之首。 公司将上市及再融资募集资金全部用于主业的发展，历次募集资金
3、均投向发展前景良好、产业升级、效益显著的募集资金项目。通过上述募集资金项目的实施，公司引进、消化、吸收了超高压、特高压研制技术，建设了世界电压等级最高、单厂生产能力最大、质量保障体系健全、试验装备、生产设备、生产环境世界一流的世界级特高压交直流输变电产业园，为公司长远可持续发展搭建了更高的平台。 通过资本市场融资，特变电工的资产规模迅速扩张，资本结构持续优化，抗风险能力明显提高，生产管理和营销能力得到显 著增强。 关键词： 资本市场 ； 融资 ； 技术改造 ； 资本结构 博士后工作站 专题报告 1 1 特变电工资本市场融资概况 资源配置是资本市场的核心功能。资本市场资源配置有多种实现方式，融资
4、是资本市场资源配置最集中、最有效的体现。 资金是企业发展面临的基础性问题。银行贷款等间接融资能解决企业短期资金困难，但因银行贷款需要还本付息而不能满足企业长期发展的资金需要。资本市场给上市公司的直接融资，构成了上市公司资本金，不仅可留在企业长期使用，而且可改善企业资金结构，降低企业负债率，提高企业间接融资能力，对企业做强、做大具有重大的促进作用。 特变电工上市以后，获得了低成本的融资渠道，解 决了困扰公司发展的资金问题。特变电工上市以来，通过首次发行新股、配股和公开增发 A股等方式，在资本市场上总共进行了 6次融资，从资本市场募集资金高达 61.57亿元，平均 2年就进行一次融资 。 表 2-
5、1统计并列出了截至 2010年底，新疆上市公司中募集资金总规模超过 10亿的公司。从表 2-1中的融资规模情况比较可以看出，特变电工的融资规模和融资次数在新疆 37家上市公司中都名列第一。特变电工资本市场的融资规模远高于排名第二和第三的中泰化学（ 54.62亿元）和宏源证券（ 33.4亿元）。特变电工在资本市场融资次数也高于排名以四 次融资位居第二的中粮屯河和 ST百花，而其余上市公司的融资次数都在四次以下。由此可见，与新疆其他上市公司相比，特变电工更好利用了资本市场的融资功能。 表 1 新疆上市公司融资规模比较 证券代码 证券简称 首发上市日期 融资 总规模 融资次数 600089.SH 特
6、变电工 1997-06-18 61.5788 6 002092.SZ 中泰化学 2006-12-08 54.6208 3 000562.SZ 宏源证券 1994-02-02 33.4 3 600084.SH *ST 中葡 1997-07-11 23.6984 3 600337.SH 美克股份 2000-11-27 22.0793 3 000877.SZ 天山股份 1999-01-07 19.88 3 002202.SZ 金风科技 2007-12-26 18 1 600737.SH 中粮屯河 1996-07-31 16.8978 4 600425.SH 青松建化 2003-07-24 16.70
7、17 3 600509.SH 天富热电 2002-02-28 15.3331 2 000972.SZ 新中基 2000-09-26 12.1953 3 600888.SH 新疆众和 1996-02-15 11.475 2 600721.SH ST 百花 1996-06-26 11.108 4 博士后工作站 专题报告 2 600545.SH 新疆城建 2003-12-03 10.8737 3 表 2 特变电工从资本市场募集资金情况 资金来源 实际募资金额 (元 ) 募资费用 (元 ) 货币募集金额 (元 ) 2010-08-11 增发 A股 3， 600， 809， 772.43 97， 236
8、， 467.57 3， 698， 046， 240.00 2008-08-12 增发 A股 1， 517， 669， 443.06 42， 570， 556.94 1， 560， 240， 000.00 2004-10-27 配股 306， 981， 807.31 13， 059， 056.69 320， 040， 864.00 2000-07-03 配股 276， 068， 990.58 8， 100， 609.42 284， 169， 600.00 1998-10-07 配股 137， 167， 009.00 2， 508， 191.00 139， 675， 200.00 1997-05-
9、30 首发新股 148， 200， 000.00 7， 500， 000.00 155， 700， 000.00 合计 5， 986， 897， 022.38 170， 974， 881.62 6， 157， 871， 904.00 依靠资本市场融资，特变电工生产经营和资本运作双轮驱动， 上市 12年 来，总资产增长了 110倍，净资产增张了 87倍，股本扩大了 35倍，营业收入增长了 118倍，利润总额增长了 87倍，净利润增 长 了 80倍。 截至到 2010年 3季度，特变电工的净资产规模达到 126.12亿元，名列新疆上市公司第一，也成为新疆第一家净资产规模超过百亿的上市公司。 200
10、9年度，特变 电工的营业收入和净利润等分别高达 147.54亿元和 15.79亿元，经营业绩在新疆上市公司中都数一数二。可以看出，特变电工在融资规模和融资次数名列榜首的同时，资产规模和经营业绩在新疆资本市场中也是处于领先地位的。 表 3 新疆上市公司盈利情况比较 证券简称 2010年 3季度 净资产 2009 年度营业收入 2010年 3季度营业收入 2009 年度净利润 2010年 3季度净利润 宏源证券 71.14 29.20 25.96 11.52 11.26 新疆众和 20.72 10.59 11.83 1.82 2.00 ST 百花 3.70 0.64 0.51 0.17 0.03
11、*ST 汇通 2.83 2.54 2.01 -0.85 -0.12 中粮屯河 32.09 28.79 20.21 2.82 1.70 博士后工作站 专题报告 3 友好集团 10.94 20.00 19.77 0.55 0.57 啤酒花 6.17 9.86 8.14 0.38 1.08 新疆天业 21.72 32.42 25.57 0.12 1.08 特变电工 126.12 147.54 128.80 15.79 14.10 *ST 中葡 8.41 3.46 2.67 -2.33 -1.73 天山纺织 4.28 2.49 2.12 -0.50 0.05 天山股份 40.05 41.15 39.9
12、7 4.37 6.16 新农开发 12.02 20.39 8.72 0.89 0.31 伊力特 10.58 8.71 8.53 1.07 1.08 广汇股份 48.25 31.01 28.99 5.29 4.85 新中 基 16.24 16.60 12.41 0.07 -2.84 国际实业 11.28 5.18 5.62 1.51 0.86 美克股份 15.92 18.69 16.44 0.72 0.84 天利高新 13.24 8.91 14.21 -0.09 1.24 ST 天宏 1.42 3.74 2.12 -0.26 0.15 ST 香梨 2.74 0.23 0.11 0.32 -0.0
13、5 天富热电 21.15 16.49 12.61 0.77 1.31 八一钢铁 33.39 164.53 180.74 1.10 4.84 冠农股份 8.53 5.34 4.78 0.30 0.17 青松建化 25.08 12.50 13.34 2.21 2.55 新疆城建 16.39 16.11 11.51 1.52 1.08 新赛股份 9.19 12.27 8.87 0.16 -0.29 中泰化学 63.62 33.27 27.97 1.05 1.54 天康生物 10.23 20.75 17.39 0.99 0.85 金风科技 61.19 107.38 108.93 17.91 15.97
14、 国统股份 4.63 4.27 3.58 0.54 0.44 准油股份 3.61 2.89 2.21 0.11 0.06 西部建设 10.08 9.13 9.82 0.88 0.95 北新路桥 7.39 23.21 17.81 0.59 0.45 西部牧业 5.21 2.67 2.33 0.30 0.28 光正钢构 1.48 2.76 2.59 0.19 0.21 新研股份 1.25 1.27 2.25 0.24 0.46 2 资本市场融资对特变电工发展的推动作用 特变电工从资本市场募集的资金主要投入了技术改造项目、股权收购项目、建立国家级企业技术中心和国家级重点实验室升级项目、国际工程承包项
15、目、补充流动资金项目、建立计算机集成制造系统和营销网络项目。通过资本市场融资，博士后工作站 专题报告 4 特变电工的资产规模迅速扩张，资本结构持续优化，抗风险能力明显提高，生产管理和营销能力得到显著增强。 同时，资本市场募集资金项目的 实施，推动了特变电工发展方式的转变。通过从资本市场募集资金投入国家级企业技术中心建设和国家级重点实验室升级等项目，特变电工的自主创新能力得到显著提高，通过 高起点的技术改造 ， 确保了特变电工的 产业升级和产品更新换代，技术创新成果 得以 转换为现实生产力 ，科技创新对特变电工利润的贡献比率明显提高，推动了企业发展模式从粗放型向集约型的转变；通过募集资金投入衡变
16、、沈变等股权收购项目，特变电工 通过重组并购 进行了 低成本扩张， 建立 了遥相呼应的输变电主业布局 ， 从而推动了企业发展模式从内生式向外生式的转变；通过募集资金投入国际工程 承包等项目的实施，解决了特变电工开拓国际市场的资金和产能瓶颈，推动了特变电工发展模式从依靠国内市场发展到依靠国际市场发展的转变。 一、资本市场融资提升特变电工资产规模 企业上市是企业发展历程中的一个里程碑，对企业未来发展方式的转变和调整有着积极的推动作用，促进了企业发展由自我积累渐进式转变为跨越式的发展模式。 上市 以来 ， 特变电工依靠资本市场融资，资产规模快速扩张，公司的净资产规模是 1996年底的 136倍。从下
17、图中可以看出，特变电工上市初期，盈利能力有限， 1996年末，特变电工的净利润仅 0.1881亿元，净资 产仅有 0.9258亿元，如果仅凭企业内部经营积累，根本无法满足特变电工规模快速扩张的需要。特变电工 1997年成功在上海证券交易所上市，首次公开发行股票募集资金高达 1.48亿元，融资规模是特变电工 1996年度净利润规模的 7.88倍，是特变电工 1996年末净资产规模的 1.60倍。 IPO融资完成后，特变电工净资产规模由 1996年末的 0.9258亿元，迅速增加到 1997年的 2.4794亿元，净资产规模是 1996年末的 2.678倍。特变电工 1998年、 2000年和 2
18、004年，通过资本市场进行了三次配股，分别募集资金1.37亿元、 2.76亿元和 3.06亿元，融资规模分别为上一年度净利润的 3.73倍、 2.91倍、 2.37倍， 2004年底，特变电工净资产规模达到 18.53亿元。 2008年和 2010年，特变电工通过资本市场进行了两次公开增发，再融资规模迅速增加，两次增发分别募集资金规模高达 15.17亿和 36亿元，融资规模分别是上一年度净利润的 2.48倍和 2.27倍。 2010年增发完成后，特变电工净资产首次突博士后工作站 专题报告 5 破百亿元大关。由此可见，特变电工资产规模的快速扩张和资本市场融资密不可分，如果仅依靠特变电工自身经营积
19、累，目前百亿资产的 规模是无法想象的 。 0204060801001201401996年1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010三季度募集资金（亿）净利润（亿）净资产（亿）图 1 特变电工 募集资金、利润、净资产变化 二、 补充运营资金，提高偿债能力 特变电工通过资本市场融资 ，资金实力将得到提高，资产负债结构将显著优化，偿债能力有效提高。 2001年以后，随着特变电工一系列兼并重组，公司规模迅速扩张，特变电工的资本无法满足公司经营改善的需要，负债节节攀升，资产负债率一直高于行业平均水平，经营面临
20、较大的财务风险。 2007年末，特变电工资产负债率为 66.75% ， 2008年和 2010年两次公开增发后，特变电工的资产负债率下降为 45.54%，资产结构显著优化 ，抗风险能力明显增强。 表 4 输变电设备制造行业公司资产负债率 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年三季度 特变电工 63.0 69.8 69.3 69.0 68.2 66.8 60.9 57.8 45.5 天威保变 40.4 43.8 57.0 63.4 56.7 65.6 63.8 69.7 68.5 平高电气 32.1 38.0
21、53.5 57.4 65.1 58.2 62.1 46.8 43.0 许继电气 41.1 39.9 46.4 48.4 53.3 50.0 50.2 45.0 49.8 思源电气 38.2 29.9 37.7 41.6 54.6 34.5 25.3 22.3 18.1 置信电气 64.6 31.0 32.9 40.6 56.3 36.5 41.7 24.3 25.9 国电南自 51.4 50.2 56.8 58.0 58.8 59.0 62.9 64.8 71.9 国电南瑞 57.7 26.3 36.3 38.0 42.2 46.5 49.7 57.2 56.7 博士后工作站 专题报告 6 荣
22、信股份 47.2 52.0 48.2 43.1 29.1 38.0 35.1 39.8 行业平均 46.2 48.6 41.8 49.1 51.6 55.4 49.6 50.5 46.6 47 46505552586370 69 696867615846010203040506070801996年 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年2010三季度资产负债率（%）图 2 特变电工 历年来资产负债率变化情况 近年来随着特变电工经营规模的不断扩大，公司流动资金需求量持续增加。但受资
23、产负债率等财务指标的影响，特变电 工继续通过银行贷款进行融资的空间越来越小。特变电工虽然采取了诸如发行短期融资券、通过信托计划融资、开展应收账款保理和福费廷等措施来缓解流动资金紧张的局面，但随着特变电工业务的不断增长，流动资金不足的问题越来越严重。 2008年，特变电工利用募集资金 26， 000 万元补充流动资金。随着特变电工产能、销售规模的不断扩大，通过增发募集资金 26000万元补充流动资金，提高了公司的偿债能力，降低了财务风险，减少了财务费用支出，并使公司采用更加合理的采购策略，实现整体效益最大化。 2008年补充流动资金项目对公司发展的作 用主要表现在以下方面： （ 1） 特变电工
24、偿债能力较弱，募集资金补充流动资金 可以 提高公司偿债能力，防范财务风险 截止 2007 年底， 特变电工 资产总额 100.31 亿元，其中：流动资产 68 亿元，负债总额 66.96 亿元，所有者权益 33.35 亿元。资产负债率 66.75%，流动比率1.23，速动比率 0.86。 2005年 2007年 资产负债变化情况如下： 博士后工作站 专题报告 7 表 5 2005年 2007年 资产负债变化情况 近三年特变电工资产规模和产品产量不断扩大，对流动资金的需求逐年增长，当前主要依靠增大短期负债的方式解决 流动资金不足问题。 2005 年至 2007 年，特变电工的资产负债率分别为 6
25、8.76%、 68.23%和 66.75%，资产负债率一直处于较高水平，近三年的流动比率和速动比率也相对较低，目前特变电工的偿债能力偏弱。随着特变电工经营规模的持续增长，继续通过银行信贷方式补充流动资金的空间很小，且将使公司面临较大的偿债风险。 近几年为了应对经营规模的快速增长、流动资金不足的局面，特变电工采取了各种措施有效的提高了资金周转效率， 2005 年至 2007 年特变电工的流动资金周转率分别为 1.23、 1.39、 1.56，呈现逐年 提高的趋势。特变电工 2007 年度的存货周转率达到 4.06，应收账款周转率达到 7.07，处于同行业公司的前列。因此，特变电工继续通过提升流动
26、资金的运营效率来满足公司流动资金的需求较为困难。 表 6 输变电设备制造行业资本运营能力情况比较 博士后工作站 专题报告 8 财务指标 公司名称 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 存货 周转 率（ %） 特变电工 2.95 3.57 4.06 4.32 4.23 国电南自 2.82 3.45 3.41 3.85 3.47 荣信股份 3.85 3.67 3.22 2.55 3.09 平高电气 2.33 2.42 2.09 3.12 2.98 思源电气 2.79 2.52 2.55 2.70 2.86 置信电气 3.02 3.70 4.47 4.58 2.31
27、天威保变 2.86 3.51 2.42 2.16 2.13 中国西电 1.89 2.33 2.33 2.08 国电南瑞 2.16 2.56 2.86 2.10 2.08 许继电气 2.28 2.27 1.88 1.69 1.87 行业平均 2.79 2.96 2.93 2.94 2.71 应收 账款 周转 率（ %） 特变电工 4.08 5.46 7.07 7.97 8.14 国电南自 1.51 1.69 1.50 1.58 1.43 荣信股份 2.74 2.86 2.44 2.17 1.98 平高电气 1.87 2.14 1.56 2.25 1.78 思源电气 2.90 3.49 3.80
28、3.45 3.37 置信电气 3.47 4.91 5.10 6.31 5.66 天威保变 3.44 4.91 4.20 4.58 4.28 中国西电 3.31 3.75 3.41 2.66 国电南瑞 3.22 2.90 2.49 2.20 2.93 许继电气 1.89 2.17 1.96 1.92 1.92 行业平均 2.79 3.38 3.39 3.58 3.41 （ 2）特变电工主导产品逐渐向高端转移，生产周期拉长，进一步增加了对流动资金的需求 通过近几年产品结构的调整，特变电工变压器产品主要以 500KV 及以上产品为主，大型产品订单所占比例持续增加。近三年特变电工 500kV 及以上变
29、压器产品产量逐年上升， 2005 年 500kV 及以上变压器产 品产量为 2000 万 kVA，占公司总产量的比重为 28%， 2007 年产量已达到 5000 万 kVA，较 2005 增长 250%，占特变电工总产量的比重已达到 52%。截止 2008 年 6 月 29 日，特变电工储备的未完成的变压器产品订单总额超过 1.8 亿 kVA，合同金额超过 130 亿元。其中， 500kV 及以上变压器产品订单达到 1.2 亿 kVA，占订单总额的比重超过 68%。 大型变压器产品生产周期长，生产周期一般在 6 个月以上。且单件成本高， 500kV 大型变压器单台成本一般在 1500 2500 万元左右，其中大型直流换流变压器单台成本高达 3000 4000 万元左右。由于大型变压器单台容量的提高，单
