1、信托“破刚”之后 量化对冲或迎来春天2013 年，量化投资成为了仅次于互联网金融的投资界关注的焦点，而作为银华基金副总经理、量化及全球投资总监的周毅，给人们的感觉则是波澜不惊的。4 年来，从开始的分级基金到如今的量化对冲专户，周毅领导的银华量化投资团队在量化投资的本土化上进行了不懈而卓有成效的尝试。如今，银华分级基金规模已经占到市场一半左右份额，而量化对冲专户的规模也已超过 10 亿元。时间和专户业绩证明了银华量化团队卓越的投资管理能力。2013 年，银华量化对冲专户产品的费前平均年化收益率超过 15%，最高的账户则超过 30%。 周毅认为，在中国，量化对冲产品有着广泛的客户基础，投资者对这类
2、产品的需求潜力很大。因此，只要做好产品和策略，满足客户的投资需求，量化对冲产品将有十分广阔的发展空间。 四年精磨 优秀团队步步为营 据了解，20102011 年，周毅以分级基金作为量化投资的突破口，带领银华量化团队初战告捷。当年，银华的分级基金一鸣惊人，获得了不可动摇的市场地位，也为此后银华的量化之路提供了市场认可度和基础支持。 2012 年，周毅向着量化投资本土化进一步迈进，这一年的目标是克服 A 股市场对冲工具少，公募基金交易限制多的难题，从量化专户开始尝试绝对收益。团队先后建立了侧重阿尔法策略和套利策略的研究小组，尽管有高频交易限制、数据库不完善、集中交易制度、佣金费率等多方面的约束，但
3、当年银华专户产品中，表现最好的账户的年化收益率（扣除各种费率后）仍然大幅超越同期沪深 300 指数，而波动率仅约为沪深 300 指数的 1/3。 2013 年，一切更加完善，来自银行渠道的数据显示，银华基金管理的量化对冲专户扣除全部费用后的平均收益率达到 12.65%，净值波动率却仅为沪深 300 指数的 1/4，而夏普比率则高达 1.95，创造了稳定的绝对收益。此时，银华的量化专户规模已超过 10 亿元。 “分级养量化”的策略大获成功。金牛理财网的最新数据显示，截至 2014 年 3 月 6 日，银华的分级基金场内规模达到 234.56 亿份，占市场规模的 45.43%。今年以来的日均交易额
4、近 4 亿元，占全市场的一半以上。而银华的分级基金大多以被动跟踪指数为主，管理成本较低，因此，为公司带来的利润贡献非常可观。 成绩的取得与银华基金量化团队的打造是密不可分的。作为团队领头人，周毅本人曾在巴克莱资本等机构从事数量化投资相关工作，拥有15 年从业经验。他深知，严格意义上的量化团队应该是一条流水线产业链，锻造这样的团队，绝非一朝之功，在策略不断过时、市场前景广大的中国量化投资市场，靠“一笔钱挖一两个人”来建设量化团队非长久之策。他立志要打造一个和国外一流对冲基金建制类似、水平相同的团队。 据周毅介绍，2010 年，银华基金最早在国内设立量化投资部，2012年，量化投资团队已经达到 1
5、6 人，职责涵盖了策略研发、投资管理、金融 IT、交易下单、系统风控等领域。2013 年，银华量化的团队架构已经相对完整、人才配置齐全，团队中的骨干力量均有海外留学经历和多年海外量化投资相关工作经验。银华量化团队抓住了分级基金的发展机遇，赢得了市场和投资者对分级产品的认可，得到了公司对量化投资的大力支持。在天时、地利、人和齐备的机遇之下，银华量化团队逐渐发展完善，并在实战中得到了锻炼。 信托“破刚” 独门策略巧夺市场 金刚钻已成，就到了“海阔凭鱼跃”的时候。而 2014 年信托业打破刚性兑付的案例出现，在带来信托业拐点的同时也带给量化对冲的好时机。 周毅认为，面对“信托刚性兑付”被打破的这种趋
6、势，未来可能有一部分投资者将从信托产品中脱离，转而选择新的投资方向。而经过一两年的市场培育，量化对冲产品重复信托快速发展的故事正在成为一种可能。银华量化对冲专户的优秀业绩表现，更是让其倍受市场关注。 据了解，目前银华量化对冲专户产品的投资策略大概分为两种模式：阿尔法策略和套利策略。所谓阿尔法策略，是专注于创造绝对收益。根据 A 股市场的特点，银华将理论上的阿尔法策略进行了改造，以传统的主动型股票研究分析结果为基础，利用多因子模型来控制组合的风险和相关性，追求超越市场平均回报的绝对收益，为投资者提供持续稳定的阿尔法回报。 银华在实践中与卖方研究员建立广泛的合作，这些研究员对 A 股情况非常了解，
7、选股模型的数据输入实际已经融合了本地特点。再利用量化技术对这些结果进行优化，并降低组合的风险性和相关性。周毅指出，这就相当于雇用了两个不同的基金经理，一个人是对本地情况很熟悉，另一个人是数学统计专家。从投资上来讲就是强强联合，既能有效地控制风险，又能最大限度地保持超额收益。两者结合产生的阿尔法既包括本地特点又相对稳定，能做到风险和回报的相对优化。 第二类策略是套利策略，即利用衍生品到期收敛特点进行套利。周毅介绍，目前，套利在国内做得比较多的就是 ETF 和分级基金套利。这类套利策略基于市场的广度和速度，但囿于公募基金内部防火墙等监管规定的限制，银华采用的多为分级基金套利。这种方法绕开了高频交易
8、对速度的极致追求，能够为组合贡献低风险收益。 不管是阿尔法策略还是套利策略，都不依赖择时，而是在所选的股票和放空的标的之间的相对强弱差上，赚取绝对收益。 “对冲并不需要判断某个行业是涨还是跌，只是基于相对强弱，中间的差是回报。对指数也是同样的道理。 ”周毅介绍， “这也是国外对冲机构广泛使用的投资方法。 ” 对冲春天 期待机制与产品创新 从发展趋势来讲，中国的衍生工具会越来越多，国外成熟的量化对冲投资模式未来在中国大有用武之地，同时量化投资管理的资金规模也会变大。 在目前的阶段，周毅并不认可过快提升对冲类产品的规模。他指出，不管多好的策略，它所能支持的资金量，所能支持的衍生品存货量和股票量都是
9、有限的。对冲基金更在乎超额收益是多少，而不在乎规模有多大。 据周毅测算，仅就目前的投资标的而言，银华团队可以有效管理的量化对冲基金规模极限或为 50 多亿元，而单只对冲基金的理想规模大约是 5 亿元左右。但随着中证 500 股指期货、股指期权等衍生工具诞生，这个规模会大幅增加。 周毅认为，在理想情况下，一个以追求绝对收益为目标的组合表现与市场好坏是没关系的，应该是在任何情况下都能提供投资者以绝对回报。但 A 股的现实是，能够用来对冲系统性风险的工具只有沪深 300 股指期货，这是目前量化对冲投资面临的最大问题。在操作中，只能通过放空沪深 300 股指期货来对冲组合风险，这也就意味着，应用这种策
10、略的组合在市场呈现大蓝筹股单边牛市的情况下投资难度较大。相对的，在震荡市和单边熊市的情况下，量化对冲组合都能取得相对更好的表现。因为震荡市往往是结构性行情，意味着中小板和创业板波动性大于主板，这种情况下获取阿尔法很容易。2013 年就是这种情况；大蓝筹股单边熊市时也相对利于量化投资发挥优势。 周毅分析，如果中证 500 估值期货能够推出，很多中小板股票都能用中证 500 期货进行对冲，即使是大蓝筹股单边牛市也不会遇到尴尬。因此，随着衍生工具的丰富，量化对冲类的投资能够在各种市场情况下提供绝对收益。 “交易机制和投资工具的创新对对冲基金是大利好。 ”周毅说，随着监管及金融工具的变革与发展，银华也在着手研究将量化对冲策略应用于公募基金，为投资者提供更丰富的理财工具。
