1、当前投资，防守是最好的选择资本市场改革渐渐步入快车道。中国证监会主席肖钢给出 2014 年资本市场的改革路线图，将在多层次股票市场、债券市场、期货和衍生品市场、私募市场等方面有所动作。那么在这种情况下，中国资本市场将面对哪些新形势，投资的机会何在？为此经济记者专访了博时基金宏观策略部总经理魏凤春为读者分析股市走向。 三期叠加不容乐观 经济：日前，国家主席习近平提出了经济困难“三期叠加论” ，即“经济增速换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期” ，经济增长的下限也被设定为 7%。那么在这种情况下，您对政府出手救市的可能性做何判断？ 魏凤春：实际上，随着中国经济的转型和人口结构变化，7%的经济
2、增长足以缓解就业压力。政府很难再出手救市，股市大盘很难有起色。 经济：近期，央行在一周之内连做了两次正回购，从市场回笼资金，但利率依然下行，推动了债市的走高。是否意味着这次调控失去作用？ 魏凤春：其实仔细分析，表面上看很矛盾，但却也是有理由的。这次债市走高的特点是信用债优于利率债，短债优于长债，同时还伴随着人民币汇率的贬值。 究其原因，可归结为 4 点：首先，一月份的贸易顺差和外商直接投资较强，同时央行货币政策在年前较为宽松，正回购只是对银行间充足流动性的对冲；第二，人民币的贬值极有可能是央行干预的后果，可以看到虽然即期汇率猛烈下跌，但 NDF 所显示的远期汇率并没有变化，这可以推测出央行有意
3、通过公开市场操作降低了汇率，其目的可能在于控制热钱的流入和增强出口的动力；第三，长端利率几乎没变，10 年期国债收益率甚至小幅上升，而只是利率的短端在下降，这既反映出央行“锁长放短”政策未变，也可以看出商业银行在积极的操作短债；第四，最近几起比较抢眼的信托到期事件都未能触发到信用风险，市场对信用风险的担心程度在下降，这推动了信用债的走高。因此， “两会”后利率回升的概率是很大的。 金融、周期仍难有趋势性机会 经济：无论是全球股市，还是 A 股行业，分化行情已演绎 1 年有余。那么接下来这种分化行情是否会有所收敛？ 魏凤春：近期涨幅靠前的两个行业是计算机和石油，但这两者逻辑截然不同：信息化是大势
4、所趋，具有持续增长的动力；而石油行业只是受国企改革预期的提振，长期内难有作为。 系统性的机会在于新兴成长，类似新能源汽车所带动上游的有色、中游的制造业等，以及新能源中的光伏、风电、核能也都存在机会。近期华北地区大面积的雾霾天气，或许是推动大气环保行业的催化剂。对股票的行业配置建议仍然偏向新兴成长，但要更加考虑估值的安全性。 反过来看，目前国内经济糟糕的基本面，很难再给予周期行业以支撑。近日，汇丰公布的 PMI 数据也创下连续半年来的新低，尽管对于这个来自香港的数字总是毁誉参半，但也至少说明周期性行业的好景已去了。 以矿产资源为代表的强周期行业正面临着债务考验，这在货币偏紧的环境中尤其不利。20
5、11 年煤价上涨拉动了煤炭行业的投资，使得当年能源类信托的发行量高速增长，这些产品的期限通常在两年左右，现在或今后一段时间将是这些产品到期兑付的关键时期。在经济周期趋弱、去产能化的背景下，这些公司的财务状况或将承受更大压力。 经济：那么金融板块近期走势也不强，今年能否有继续上涨的空间？ 魏凤春：这将取决于宏观经济强弱。考虑社会、政府治理变革的影响，可能将进一步抑制消费，这也预示着下游行业毛利率改善的空间变小，虽然中上游行业的价格有所企稳，但是下游的驱动因素减弱，供给端暂时改善带来的影响必将难以持续。因此，金融板块并没有宏观经济的强支撑。 虽然银行沾上了“BAT”的概念，但这些概念大多只是短期的
6、兴奋剂，但在传统的金融周期之中，有凤凰涅、脱胎换骨可能的个股与行业仍值得关注。 防守赢得总冠军 经济：您对当前形势下的投资有何建议？ 魏凤春：“进攻赢得观众，防守赢得总冠军”这句 NBA 的金玉良言放到股市投资之中，同样适用。在享受了成长的果实之后，当下要做的便是防守，巩固前期硕果。从基本面、流动性、情绪面这 3 个方面来讲，防守都是最好的选择。 其一，在产能过剩、缺乏需求的长期制约之下，PPI 将延续通缩态势。国内一季度经济增长短期下滑，从周末公布的外贸和物价数据中再次得到确认，2 月 CPI 同比下降 2.0%。整体回落带有基数效应，也明显是受到了个别项目带动。其中，食品之中猪肉价格在 1
7、 月-2 月份持续大幅下跌，同比下降了 8.7%；非食品中，旅游、衣着和车用燃料价格出现环比下降。PPI 同比降 2%，延续着低迷的态势。 其二，政府短期内不会有刺激政策。政府 7.5%的 GDP 目标实现起来有难度，但短期仍不到最困难的时候，所以不会见到刺激政策。预期三季度才有望开启。但即便是刺激，也非大规模刺激，而是“改革主导、投资托底”的预调微调模式。 其三，流动性供给将受到制约。人民币稳定升值预期的扭转将令新增外汇占款出现回落，加上央行公开市场净回笼的延续，都将对资金供给形成压制。因此向前看，流动性可以说是“松无可松” ，表征流动性价格的 R007 近日已跌到了 2.4%。市场利率将逐步回升。除此之外，3 月份有大量城投债到期，借新还旧压力和偿付风险事件难免会给市场带来扰动。
