1、企业价值评估中企业自由现金流量的探讨摘要:简单地介绍了自由现金流量法、大致分为三个阶段:第一, 是对企业自由现金流量进行历史及现状的分析及预测; 第二, 是对企业未来可预测的若干年的预期自由现金流量的预测; 第三, 是对企业持续经营条件下的长期预期自由现金流量趋势的判断。企业自由现金流量决定企业的价值。自由现金流量能够有效刻画上市公司基于价值创造能力的长期发展潜力。企业的价值等于该企业以适当的折现率所折现的预期自由现金流量的现值, 折现自由现金流量法是评估企业价值的有效方法。 企业价值评估的方法主要有成本法、市场法和收益法。其中收益法中的自由现金流量折现法是目前国际上比较通行的一种方法，它是建
2、立在美国经济学家艾尔文费雪的“企业价值是企业所能带来的未来现金流量的折现值”价值理论上的一种评估方法。其基本原理是企业价值等于该企业预期在未来所产生的全部自由现金流的现值之和。适用于持续经营假设前提下的企业。与成本法和市场法相比，它明确了企业价值取决于企业未来的收益，重点考虑企业资产未来的自由现金流量。自由现金流量是根据收付实现制确定的, 是企业真正的营业现金流量。不受会计方法的影响, 通过折现反映资本的时间价值, 更合理地评价企业业绩, 有效避免企业的短视行为。较之其他的经营现金流、净利润等财务指标更为优越。伴随着我国会计制度、信息披露制度、风险自律机制的完善和证券市场的规范和成熟, 模型的
3、处理方法日臻完善, 这种组合投资策略越来越能够体现其优越性, 将更好地服务于企业价值分析、公司管理决策, 有着更为广阔的发展前景 了解自由现金流量法 首先，企业价值的潜在驱动因素也必然是自由现金流量的驱动因素。有两类关键因素可以驱动自由现金流量和价值：企业营业收入、利润和资本投资的增长率；投入资本收益率。每一元的业务投资获利较高的公司，其价值要高于每一元投资获利较低的类似企业。同样，在投入资本收益率相等，而这一回报率足以使投资者满意的情况下，增长率较高的企业价值要高于增长率较低的企业。因此，在价值估价过程中，我们应积极关注目标公司的这两类价值驱动因素，才能把握企业经营状况的本质，从而对企业价值
4、做出准确的判断。其次，未来绩效预测。分析行业特点和竞争优势、评估公司的战略地位、考虑行业特点以及公司的竞争优势和劣势，这样做有助于评价公司的增长潜力及其获取高于资本成本的回报能力。分析一家企业的盈利潜力时，应当首先评估企业所处行业的盈利潜力，因为各行业的盈利能力是不同的，而且是有规律、可预测的。行业的平均利润率受六个因素的影响：（1）现有企业间的竞争；（2）新加入企业的竞争威胁；（3） 替代产品的威胁；（4） 买方的议价能力；(5）供应商的议价能力；（6）竞争战略分析。一般说来，企业可以采取两种竞争战略：成本领先战略和追求差异战略。成本领先战略意味着企业成本比其竞争者低，而追求差异战略使企业拥
5、有竞争者无法模仿的产品和服务。这两种战略能使企业始终保持持久的竞争优势。 未来自由现金流量的预测 企业的未来自由现金流量预测, 大致分为三个阶段:第一, 是对企业自由现金流量进行历史及现状的分析及预测; 第二, 是对企业未来可预测的若干年的预期自由现金流量的预测; 第三, 是对企业持续经营条件下的长期预期自由现金流量趋势的判断。自由现金流量计算公 式为: 自由现金流量= (税后净营业利润+ 折旧及摊销) -(资本支出+ 营运资本增加) 1.折现率的确定 使用折现率 K 为未来收益折现，通常 K 的选择要考虑两部分内容：无风险报酬率和风险报酬率。对于一般传统企业，无风险报酬率是构成折现率 K 的
6、主要因素，而对于高新技术企业来说，因为其具有高风险的特点，因而风险报酬率要远远高于一般传统企业。对于高新技术企业，其所面临的风险可能包括：产品技术风险、组织转型风险、市场营销风险、市场规模风险和财务方面风险等。 2.经营期限 企业总收益期的确定不仅仅要考虑企业的固定资产使用年限，还需要考虑企业主要产品所处的生命周期、国家投资政策的变化等。但如果企业的总收益期超过了 30 年，此时采取永续法与其他方法所得到的企业价值，结果并没有太大差别。一方面，按照永续法计算得到的后续价值，与其他方法相比，差距一般不到 5%，因为几十年的折现期会使得残值的影响变得微乎其微。另一方面，自由现金流量的永续增长要求有
7、永续的资本支出来维持，竞争的均衡趋势会使得新项目的净现值趋近于零。从长远角度考虑，提高税后经营利润的增长率。只有提高再投资率带来未来现金流量增长的好处能够弥补当前企业自由现金流量减少的负面影响时，企业的价值才能得到提升。并且要求一方面将用税后净利润进行再投资控制在一定的范围内，以增加当期的自由现金流量；另一方面，有效利用税后经营利润的再投资，以增加未来期间的自由现金流量。 自由现金流量局限性 1)指标计算上的缺陷: 其基本思路都是要在现金流入的基础上扣除满足资本性支出的那部分现金。由于资本性支出会直接减少自由现金流量的数额, 因而对于短期而言, 公司的管理层可能为了能够暂时提供一个较好的自由现
8、金流量指标而推迟投资, 导致长期的价值受损。除此以外, 自由现金流量与其他指标相比, 存在着计算上的复杂性。由于计算时要分析随意性支出, 而确认随意的标准却没有客观的标准, 需要依赖财务人员的判断, 给指标的计算带来了一定的难度。 2)指标适用上的缺陷: 并非所有的公司都适合运用自由现金流量指标, 这些公司存在的一个共同问题是有相当部分的现金流量难于得到准确数据, 指标计算结果的准确性受到影响, 从而进一步影响指标的分析与评价。然而, 尽管存在着些许不足自由现金流量在进行财务决策、评价企业业绩等方面具有不可比拟的优势, 将它应用在对企业价值进行估价, 使其不仅具有应用价值, 也使估价技术更贴近企业真实价值。
