1、1论规制欺诈上市行为的制度路径摘 要 发生在主板的上市弊案中，往往是发行人与中介机构联合起来在申请文件上造假以骗取监管机构的发行核准，近来发生的创业板欺诈上市第一案新大地案也呈现出了这样的特点。更为重要的是，作为发审制度核心的发审委的审核方式与程序在某种程度上给上述违法行为留下了制度漏洞，再加上即便违法行为被查处，发行人和中介机构所面临的违法成本相对其收益来说仍然是较低的。因此，规制欺诈上市行为，必须从具体制度出发，不拘泥于注册制与核准制的争论。 关键词 证券发行审核制度 发审委 中介机构 欺诈上市 中图分类号：D920.4 文献标识码：A 文章编号：1009-0592（2013）07-062
2、-02 一、问题的提出 由证券法 、 公司法等一系列法律法规所构建的证券发行监管制度早已在我国建立起来。然而，近年来，关于新股发行当中存在的许多问题一直见诸于媒体报端。2012 年更是爆出自 2009 年 10 月创业板成立以来首例欺诈上市案件广东新大地生物科技股份有限公司欺诈上市案。有关媒体的调查结果显示，新大地公司涉嫌虚假陈述以骗取发行核准，其预先披露的申请文件与事实之间主要存在涉嫌虚增利润、隐瞒关联交易以及财务数据造假等不符点。 那么，在申请文件存在如此多问题的情况下，由专业人士所组成的2发审委是如何审核通过“新大地”们的首发申请的，保荐人等具备专业能力的中介机构在这其中又是否切实履行了
3、勤勉尽职义务等问题构成了社会公众再一次对发审制度产生质疑的焦点。对于新股发行制度问题丛生，理论界的关注与解读往往抛开了具体制度环境的差异，并试图通过对注册制和核准制的异同与利弊的讨论，立主实现证券发行审核的核准制向注册制的转变。在放松管制，推行发行市场化的大趋势下，管理层也提出了疑问：IPO 不审行不行？因此，在 IPO 弊案频发，发行审核制度亟待改革的背景下，探讨如何完善新股发行制度以规制欺诈上市行为，具有极大的理论和现实意义。 二、新大地案中显现的制度缺陷 （一）发行审核制度与证券法立法目的脱节 我国的证券发审制度经历了上世纪 80 年代的“地方审批”阶段、90年代初的“额度管理”阶段、9
4、0 年代末的“指标管理”阶段、2001-2004年的“通道制”阶段以及 2004 年至今的“保荐制”阶段。从这样的一个演进历程来看，政府的干预和管制一直是其中的主旋律，但同时发行市场化的趋势也不断得到增强。从刚刚诞生时证券市场就被定位为为国有企业纾困的渠道，到今天坊间广为流传的“圈钱机器”说，证券市场及其发行审核制度一直就没有摆脱为国家经济服务的痕迹。新大地案中，发行人具体如何组织起专业机构参与造假尚不得而知，但公司上市后股权的巨大增值效应无疑是其欺诈上市重要动机。这样一来，在证券发审制度所追求的价值位阶上，投资者作为弱势一方的利益如何得到切实有效的保障显然没有受到足够的重视。 3我国证券法第
5、 1 条明确规定其立法目的为“规范证券发行和交易行为，保护投资者的合法权益，维护社会经济秩序和社会公共利益，促进社会主义市场经济的发展” 。从中我们可以发现，证券法律制度的首要目的就是要保护投资者的合法权益，并且该目的是优先于促进经济发展的。法律与实际在一定程度上的脱节不得不说是一个尴尬的现实。这与我国发展市场经济的时间不长，证券市场带有明显的政府推动型特征有极大关联。因此，要完善证券发行审核制度必须要着力于证券法立法目的的实现。 （二）发审委制度存在缺陷 在证券发行审核制度中，发行审核委员会作为最为核心的一环，扮演着证券市场“看门人”的角色。在实践中，对于创业板上市申请，最为重要的审核依据是
6、首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法 。该暂行办法从主体资格、发行主体的独立性、信息披露等数个方面规定了拟在创业板上市的股票发行申请应符合的条件。但从媒体所公布的调查结果来看，广东新大地公司的招股说明书存在虚增利润、隐瞒关联交易等严重的与事实不符以及披露信息之间相互矛盾的问题，涉嫌虚假陈述以骗取发行核准。 以虚增利润问题为例，广东新大地招股说明书（申报稿）披露的年产有机肥 6 万吨的募投项目中，原材料茶粕的需求比例达到 45%，而新大地公司 2010 年度、2011 年度分别实现有机肥 2440.90 吨、9312.49 吨的销量。那么，根据销量而产生的茶粕需求量分别为 1098.41
7、吨和 4190.62吨。但新大地招股说明书显示，其 2010 年度和 2011 年度的有机肥耗用4的茶粕仅为 64.82 吨和 118.41 吨，这一数据远低于同销量相对应的茶粕需求量。对于数据之间的矛盾一个可能的解释是虚增有机肥销售收入或者少计原材料茶粕的成本，从而虚增利润，以满足发行审核条件中对利润增长的要求。 这样的发行申请文件虚假陈述是明显不符合暂行办法要求的披露信息必须真实、准确、完整。然而，发审委却没有识别出新大地招股说明书存在的问题。根据发审委会议前的工作规程，按照普通程序对发行申请文件进行审核的发审委委员们只能在发审委会议召开 5 天前收到审核材料。毫无疑问，面对证券发行上市中
8、的复杂法律和会计问题，这样短的材料审核时间是不够的，发审委能否承担起检验拟上市公司质地的重任就是一个大大的问号了。 （三）保荐人与证券服务机构没有切实履行勤勉尽职义务 新大地公司的招股说明书中的虚假陈述问题，不仅逃过了发审委委员的眼睛，也“逃过了”本应该勤勉尽职的中介机构的眼睛。以关联交易问题为例，媒体调查结果显示，连续三年位列新大地公司十大客户之一的梅州市某专卖店，其曾经的出资人竟然为新大地实际控制人的亲属，现为新大地员工，而申请文件却显示公司与该专卖店“不存在关联关系” ，因此新大地存在隐瞒关联交易的嫌疑。因此，在新大地欺诈上市案中，可以肯定的是中介机构并没有尽到勤勉尽职、审慎核查的义务。
9、 若探究其中的缘由，可能的原因首先在于中介机构之间业务竞争激烈，导致对客户的筛选门槛降低；其次，客户成功上市之后高额的业务收入甚至灰色收入刺激了中介机构造假的冲动；最后，为了保证中介机5构及其从业人员能够合法行为，保荐人制度等制度设计应该使得违法行为时的成本大于收益，合法行为时的收益大于成本。但我国的相关法律责任制度总体上呈现出以行政责任为主，但实际上威慑力有限，民事和刑事责任落实困难的状态，不足以给违法者造成足够大的违法成本，使得铤而走险的行为难以得到遏制。 三、相关具体制度的完善建议 为保护投资者，防止类似案件再次发生，证券发审制度的改革应该围绕着协调市场主体之间的关系，划清政府与市场的权
10、力边界这条主线，着眼于相关具体制度的完善。笔者对此提出了如下建议： （一）对发审委权力的制约 1.理顺证券会与发审委的关系 上文已提及，根据发行审核委员会办法 ，证监会最终是否做出核准决定，发审委的审核意见并不是其唯一依据，甚至可能给在发审委否定了发行申请的情况下证监会仍予以核准的情形留下了制度漏洞。因此，证监会与发审委之间权力责任是如何配置的，发审委的审核意见是否就一定等于证监会的审核意见等问题都亟待法律法规加以明确。 2.优化发审委的审核程序和方式 发审委行使发行审核权必须受到一系列程序的限制，这些程序主要体现在审核的方式、步骤和时间等方面。从新大地案和以往发生的上市欺诈案透露出的问题来看
11、，发审委工作中的书面审核方式过度依赖于发行人、保荐人以及其他中介机构提供的文件和较短的材料审核时间都无法保证审核质量。因此，可以在不影响审核公开、公平、公正的条件下，6在发审委审核阶段适度引入第三方机构进行尽职调查辅助发审委核实申请文件的真实性、准确性、完整性。 3.鼓励媒体对发审委权力进行监督 创业板连续爆发的两起欺诈上市案，率先质疑发行人申请文件造假的都是媒体。而媒体作为现代社会中一只不可忽视的舆论监督力量，不仅对行政权力起着揭露腐败和寻租行为的作用，而且能够合理表达公民对证券市场公共事件的意见和诉求，媒体监督理所应当在证券发审的监督体系中扮演重要角色。因此，通过相关的立法，推动媒体监督的
12、规范化，对于证券市场的健康发展有着积极的促进作用。 （二）完善发行人和中介机构的法律责任体系 根据上文的讨论，为避免欺诈上市行为的发生，相关的制度设计必须要使得发行人和中介机构在对自己的行为进行预测时，违法失信行为时的成本大于合法诚信行为时的成本。 那么，针对我国现阶段发行人和中介机构法律责任体系的现状，在民事责任方面，建议将证券法第 69 条中保荐人的连带赔偿责任扩大至所有的中介机构，并且实行过错推定的归责原则，免除受害人的举证责任；在刑事责任方面，由于刑事制裁的严厉性，可以坚持目前刑事责任援引刑法典的方式，着重于切实对相关犯罪行为进行追诉；在行政责任方面，可以提高证券法第 189 条、第
13、192 条和 223 条规定的罚款金额，以遏制相关机构和人员违法行为的经济冲动。最后，在法律责任之间的协调上，改变目前证券法法律责任配置重行轻民的特点，更加重视民事责任，至少将其置于与行政责任同等重要的位置上，以恢复受7害人的财产损失，稳定投资者对证券市场的信心。 注释： 刘俊海.现代证券法.法律出版社.2011 年版；李峻.我国股票公开发行与上市审核制度研究.复旦大学硕士学位论文.2011 年. 吴国基.证券发行审核制度研究.对外经济贸易大学博士学位论文.2005 年. 徐慧.保荐人法律责任探析.华东政法大学硕士学位论文.2011 年. 李洁琳，王琦.试论专业中介机构在证券市场虚假陈述中的民事责任.当代法学.2003（5）.
