1、1养老金入市：利好还看政策备受关注的养老金入市终于迈出关键一步。8 月 23 日，国务院对外公布基本养老保险基金投资管理办法 （下称办法 ） ， 办法已于8 月 17 日正式印发并实施。 华泰证券高级策略研究员薛鹤翔在接受中国经贸聚焦记者采访时表示， 办法的发布时点正值股市连续调整，而监管层相继祭出央行“双降” 、证金公司重新入市、中金所修改股指期货规则等组合拳， 办法出台应有维稳股市之意。但短期影响不宜过度解读，养老金入市尚需时日，不仅要等待资金划转到位，亦需等待市场明确筑底。长期而言则将构成实质利好。 入市规模到底多大 基本养老保险基金也称公共养老保险，主要是为了保障老年人口的基本生活。在
2、中国，基本养老保险由国家统一建立且强制实施，保险资金来源于企业单位缴费、个人缴费以及财政支持等。目前，中国基本养老保险主要包括城镇职工基本养老保险、新型农村社会养老保险、城镇居民基本养老保险三部分，后两者合称城乡居民基本养老保险。 数据显示，截至 2014 年底，城镇职工基本养老保险累计结存 31800亿元，城乡居民基本养老保险累计结存 3845 亿元，两项合计 35645 亿元。这些资金过去投资范围被限定于银行存款和购买国债，尽管安全性2高，但低风险低收益。根据中国社科院之前发布的相关报告，2001-2010年 10 年间，基本养老保险基金年均投资收益率低于 2%，而同期年均通胀率为 2.1
3、4%，资产面临明显的贬值缩水风险。 此次办法首次明确规定了基本养老保险基金的投资比例及入市比例，其中，投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于基金资产净值的 30%。 不少人据此计算，养老金入市有望带来约 1 万亿元的增量资金。 而 8 月 28 日，人社部副部长游钧表示，截至 2014 年底，养老金累计结余 3.5 万亿，各地除去当期支付和支付准备外，估算约有 2 万亿养老金可用于投资。国泰君安首席宏观分析师任泽平称，按股票类投资上限 30%计算，最多有 6000 亿资金可入市。但按照保险公司平均股票类投资 10%、社保基金这一比例为 20%来看，以 15%估算，实
4、际入市资金约3000 亿元。 武汉科技大学金融证券研究所所长董登新教授表示，如果考虑社保制度实施后的转制欠账、个人账户空账运行问题以及当年或次年需要留足的应付退休金，实际可用于投资的可能不足 3.5 万亿结余的 1/3，即仅有 1 万亿。再按最高入市比例 30%计算，实际入市资金总量约为 3000 亿元。而且，各地养老保险结余状况差异巨大，一般地，劳动力净流入的发达省份结余较多，而劳动力净流出的中西部大多数省份结余较少，甚至收不抵支（需要靠财政补贴） ，自然也拿不出多少资金委托炒股。更重要的是，与全国社保基金相比，养老保险基金大部分将用于中短期的现收现付，真正的长期结余部分并不多。中短期结余不
5、利于进行稳定的、3长期性组合投资安排，而且流动性要求更高。 薛鹤翔则告诉中国经贸聚焦记者，他倾向于维持 6000 亿元的判断，这也是官方口径。不过，实际入市规模短期内肯定达不到 6000 亿。首先，从资金来源来看，委托管理的养老金依赖于地方养老金账户的主动上缴，但并无强制性上缴要求，而地方养老金低息存放于当地银行，贷给当地企业，可促进当地经济发展，因此，短期内满额上缴的可能性并不大。实际上缴规模取决于试运营后的业绩，且将分批划拨。其次，他认同 30%只是监管规定的最大持仓比例，实际很难达到这一上限，各基金管理人实际仓位一般低于 30%。 “其实我们大可不必纠结于具体入市资金规模，因为数千亿级甚
6、至比不上此前两市单日万亿元成交额的水平。 ”薛鹤翔认为，养老金入市后，将伴随更多政策利好，为其投资保驾护航。例如，8 月 31 日，证监会、财政部、国资委、银监会等四部委就联合发文，鼓励上市公司现金分红、支持上市公司回购股份。 “该举措意在优化股市回报机制，可以认为是对养老金入市投资营造有利条件。后续政策利好仍值得期待。 ” 时间表是怎样的 游钧表示，养老保险基金的主要目的是在保证资金安全的情况下实现保值增值，因此托市、救市不是基金的功能和责任，入市的时机选择将由市场决定。 据媒体引述券商宏观研究者介绍，养老金投资流程是：由地方政府制定养老基金归集办法，将投资运营的养老基金归集到省级社会保障基
7、金财政专户，以省级政府名义与受托机构签订投资协议，将资金划转到4指定账户，再由受托机构遴选托管人和投资管理机构，进行资产配置，受托机构留一部分资金进行自主投资，投资股市的资金将交由专业投资管理机构运营。 上述人士称，以中国养老保险资金体系的另两大构成全国社保基金和企业年金的入市经验来看，公布办法到确定基金管理机构需要 1 年左右时间，之后从确定基金管理机构签署委托协议等，到实际开展投资还需要 3-6 个月的时间。 无法回避的是，目前养老保险基金统筹的层次偏低，将阻碍养老金的入市速度。省级统筹并没有真正到位，资金结余仍然大多掌控在市级、县级等行政单位手中，全国现有 2000 多个社保统筹单位。
8、薛鹤翔表示，养老金从市、县级统筹单位归集到省，再由省政府作为委托人，分批划转至受托人全国社保基金理事会的账户，需要一个长期的过程。 比如，继 2012 年 3 月广东之后，山东省今年 3 月试点社保基金投资运营，计划将全省养老保险基金结余 1000 亿元交由全国社保基金理事会托管，但年内也只能拿出 100 亿元的结余上交托管，其余额度则要在以后各年分期上交托管。 除了统筹上的复杂性之外，养老金划转可能还面临地方利益的阻拦。因为这些资金原属地方银行的低息信贷资产，并贷给当地企业，促进当地 GDP 增长。但薛鹤翔也称， “市场化的运作若能获得较高投资回报，便可很大程度上解决这一困难。这依赖于全国社
9、保基金及其委托基金管理人的精耕细作，以及股市回报机制的不断优化。 ” 在具体时间表上，5他认为，考虑资金划转和股市筑底都需要时间，第一笔养老金入市可能最快要两三个月之后。低风险偏好的养老金断不会在股市筑底之前“接下落的飞刀” ，而本次股市底部确立将是一个长期而复杂的过程，养老金入市可能选择右侧操作。第一笔入市资金规模应该不大，大规模运作可能要等到 2016 年。 清华大学就业与社保研究中心主任杨燕绥也预计，2015 年内能实现第一笔养老金入市，但对入市的资金数量不能有过高期待，广东和山东这两个已有试点的省份新增资金入市的可能性最大。 短期影响有限长期利好 鉴于养老金入市总体资金量有限，而且是分
10、批投入，业内普遍认为，其短期对股市影响不大，对性价比高的蓝筹有一定利好。 相比股市，债市可能成为更大的赢家。任泽平称，由于之前基本养老金仅能投资银行存款和国债，此次办法实行后，债券类投资规模可达净资产的 135%，收益更高的信用债将更受青眯，新增需求可能万亿以上。 民生证券同样称，养老金入市“远水解不了近渴”：短期来看，其对市场的情绪提振作用大于实质，养老基金入市是个长期推进过程，增量资金短期内仍难兑现；长期来看，增量资金效应利好股市，养老险金作为长期资金，配置久期长，将有利于减少股市波动，符合提高机构投资者占比的资本市场发展方向。 中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文表示，目前全国社保基金（
11、截至 2014 年末为 1.53 万亿元，投资股票的比例最高为 40%）和企业年6金（截至 2014 年末为 7689 亿元，投资股票比例上限 30%）合计可以入市的规模理论最大值是 8200 亿元（全国社保基金 6000 亿+企业年金 2200亿） ，占总市值的约 1.3%。再加上数千亿基本养老保险基金的入市，其作为追求长期稳定收益的重要机构投资者， “将逐步成为资本市场的压舱石”。 针对也有市场人士指出，养老金入市短期可以看作是利空的消息，因为“养老金要保证稳赚不赔，这意味着必须在低点入市，或许市场还会砸出个大坑” ，薛鹤翔反驳说，择低入市并不意味着养老金有主观砸盘的动机，社保基金作为国家
12、队，担负着股市维稳重任，短期利空之说无从谈起。 “总体而言，养老金入市，短期不是市场核心变量，长期构成实质利好。长期利好的主要原因不在增量资金，而在国家为养老金保驾护航而推出的后续政策利好。 ”薛鹤翔称。 他还表示，可以将养老金入市比作中国版“401K”计划。美国“401K”计划是 20 世纪 80 年代初开始推行的税收优惠退休储蓄计划，它允许员工将部分税前工资存入该账户，积累至退休后使用；账户资金大多被转投于共同基金账户进入股市，成为美股最稳定的资金来源。随后，美股走出了 1980-1999 年的长期牛市。与中国养老金交中央统筹不同的是，美国“401K”计划的基金管理人由各雇主自行选择，运作更加市场化；入市资金比例由雇员自行决定，成为美国居民大类资产配置的工具，且有利于养老金投资风险分散。这些都值得借鉴。
