1、1债市违约频现，基金公司踩雷有人说，债券市场目前的情况，颇有 2007 年股市疯狂时的味道，债券牛市点燃了市场，不论债券资质如何都轻松发行，而被一抢而空和下限定价也成为了常态。但受新一轮国企债券违约影响，刚兑预期被打破，债市波动剧烈，债券市场的投资者也成了“惊弓之鸟” 。 就在几起信用债违约事件暂获平息、市场人士稍稍松口气之时，5月 5 日， “11 蒙奈伦债”和“15 东特钢 CP001”同日违约。这表明，眼下债市远未到额手相庆之时。从产业债到城投债，从中小企业到大型企业，从民营企业到国有企业均出现违约风险，刚性兑付在我国已成为明日黄花。可以说，这是快速发展不过十年有余的中国信用债市场面临的
2、第一次严峻挑战。 风险大规模蔓延 长期以来，相对于股市和汇市，中国债市以稳定、低风险著称，违约事件极其罕见。但自 2014 年“超日债”违约以来，我国债券市场违约事件不断。从去年天威集团“11 天威 MTN2”违约，到稍早之前的中煤集团“10 中钢债”违约，再到中铁物资债券违约，市场的担忧情绪近乎达到崩溃边缘，除了债市正常调整的波动，最让投资人恐慌的是，大量的违约债券可能再难隐藏了。财通证券助理研究员洪清源对经济记者解释称，在经济下行及供给侧改革的背景下，打破刚兑是市场的必然选择，加上年初信用逆差已经压到历史的最低点，对风险的保护相对较弱，2市场忧虑增加。 不仅如此，在不同时期，市场走势的主要
3、逻辑会有所不同。 “2013 年政策面主导去非标，资金面紧张成为债市走熊的核心因素；2014 年至2015 年初，经济下行压力加大，货币政策开启了宽松通道，基本面推动债券牛市；2015 年下半年，股市异常波动后资产荒愈演愈烈，旺盛的配置力量推动了债券的牛市行情。 ”财通证券分析师金?S 向经济记者分析称。 而进入 2016 年，经济阶段性复苏、物价水平温和上涨、资金面由松趋紧，这导致债市风险大于机会。 “在地方政府债务置换和信用债大量发行的情况下，债市供给压力有目共睹，剩下的需求端配置力量能否成为债市抗住调整的最后一根稻草值得关注。 ”金?S 认为，这成为本轮债市调整的核心问题之一。 从目前状
4、况来看，债券市场的风险已开始逐渐蔓延到国企和央企。可以预见，债券违约潮所带来的风险是不可低估的。一方面，企业在一级市场上发行债券受阻。4 月以来已有 59 家企业的 62 只债券取消或推迟发行，涉及金额近 600 亿元。企业债市场收益率迅速上弹，业内认为未来数月或还会持续攀升。另一方面，在二级市场上，中低评级的企业债收益率有较大上行压力。 由于发债企业盲目逆市扩张，使其蒙受巨大损失，影响到了企业偿还债务的能力。比如，中国铁物 4 月 1 日暂停 168 亿元债券交易，按照国资委之前的公告，中国铁物前期盲目追求规模扩张，造成巨额损失，偿付能力严重不足。 3另外，发债企业由于不断加杠杆，使其负债率
5、过高，最后影响到了企业偿还债务的能力。中铁物资 168 亿债券暂停交易，有业内人士表示，该公司近年来资产负债率基本维持在 80%以上，资产负债率高且流动性压力大，偿债严重依赖外部支持。 但多数发债企业违约的原因是经济下滑，本行业内去产能步伐加快。目前中国经济增速正遭遇逐步放缓的风险，而很多发债企业都是传统制造企业，业绩好坏紧跟经济周期。这在经济持续向好时，违约的可能性并不大，但在经济结构性调整的过程中，债务违约的概率会急骤上升。 “恶性违约”难遏制 而在经历了本轮违约冲击波后，债券市场刚兑虽被打破，但从打破刚兑到真正实现市场的风险定价，恐怕还有很长的路要走。 除此之外，更引起恐慌的事实是， “
6、在去产能调结构的背景下，一些企业扛着这个大旗肆意违约，这些企业并不是没有偿债能力” ，兴业银行首席经济学家鲁政委告诉经济记者，这就意味着所有债券的前景都是不可预期的。 经济记者在采访中了解到，违约企业逃债的现象愈演愈烈，企业经营不好，行业不景气，一些企业直接将剩余资产给母公司或关联公司转移走。 据统计，过剩产能行业高危债券规模接近 7000 亿元，而且在未来两个季度还会大量到期。一些公司采用“逃废债”方式，大股东把优质资产拿出来，而将垃圾资产放到举债的平台，对债券市场就形成了极大的负面影响。债券市场杠杆率的平均水平在 2016 年 2 月份虽然只有4109.4%，但依然是历史同期的最高值，一旦
7、发生去杠杆，很容易出现“踩踏”事件。加上在通胀预期升温的大背景下，债市未来难言乐观。 肆意的无序的违约会导致大量的基金公司“踩雷” 。鲁政委表示，类似中铁物资这样停止交易的企业如果不断增多，后果不堪设想，他举例称， “当股票遇到重大事件，重组停牌的现象在市场属于正常现象，但是从来没见过债市停牌，且停这么久，这样的肆意停牌让投资人产生极大的恐慌” 。 随着刚兑的打破、违约企业的增多，当前债市最大的问题是，旧的“刚兑信仰化”投资模式无法适应利率市场化和风险定价有效化的时代潮流。只有通过创新发展具有信用风险交易管理的债券市场，才能实现金融机构、企业和政府的多赢局面。 而尽管会出现债市短期回暖，但在这
8、样频繁的违约风险事件触发下，债市未来会好吗？海通证券分析师姜超对记者表示，尽管短期市场能看到一些积极的因素，但就债市本身而言，依然难言拐点。 “特别在银行间债市存在一定的问题，为了达到银行理财高收益率的要求，迫使债市投资不断提高杠杆率，银行间市场好多机构的杠杆太足了，这样很危险。银行理财规模都是几千亿元、上万亿元，一旦出现问题就容易失控” 。姜超表示，对于债市而言，当前央行对杠杆和宽松态度的转变，需要防范类似的去杠杆和一致预期反转造成的下跌风险。 银行委外资金暂未承压 记者查阅数据显示，2015 年末银行理财规模超过 20 万亿元，按照债券投资占比 45%计算，理财对接债市的总量资金达到 9 万亿元左右。与债5市相关的“委外资金”规模可能达到 5 万亿元左右。这意味着银行理财很大一部分资金都通过委外方式进行投资。对于体量庞大的委外资金盘踞在债市，业内认为较为关键的问题是这些资金的杠杆情况及其引发的风险。
