1、1非金融机构发行香港离岸人民币债券“点心债”现状与展望摘要：香港离岸人民币债券是近年人民币国际化以及香港人民币离岸中心建设较快发展的产物。自 2007 年第一只债券发行，得到了香港投资者的青睐，戏称为“点心债” 。2012 年，国家发改委明确了境内非金融机构赴港发行人民币债券的相关事项，为国内企业提供了一条重要的融资途径。笔者就近两年非金融机构“点心债”发行情况进行分析，以期为境内非经融机构发行债券提供借鉴和参考。 关键词：债券市场 香港 点心债 融资产品 自 2007 年 7 月国开行发行第一只“点心债”始，香港离岸人民币债券市场经历了快速增长。随着国家发改委关于境内非金融机构赴香港特别行政
2、区发行人民币债券有关事项的通知 （以下简称通知 ）的发布，发行香港离岸人民币债券已成为境内非金融机构境外募集固定资产投资项目资金的重要渠道。现就近两年香港发行的主要人民币债券现状重点分析，并对今后境内非金融机构债券发行形势进行展望。 一、主要特点 2011 年 6 月至 2012 年 12 月，香港市场共发行主要人民币债券 72 次，共募集资金 769.08 亿元，主要呈现发债主体多元、中期债券为主、资金规模较小、发行利率趋涨的特点。 （一）发债主体多元化，国企直接发债较少 2截止 2012 年 12 月，共 65 家非金融机构在香港发行了 72 次离岸人民币债券。其中，中资非金融机构 26
3、家，外资非金融机构 39 家，分别占 40%和 60%。26 家中资非金融机构涉及能源、钢铁、航空、房地产、贸易等多个行业。其中，24 家的债券发行主体为境外注册的非金融机构，仅宝钢集团和广东核电 2 家债券发行主体为内地注册的非金融机构。债券发行主体的主要形式为： 1、内地国有企业获高评级后直接发债 宝钢集团和广东核电均为此种方式。该方式下，因发债主体为大型国有企业背景，且评级机构对其具有较高评级，该债券能够获得市场投资者青睐，易形成超额认购而以较低成本发行债券。 2、由香港注册的全资子公司代为发债 19 家中资非金融机构选择其在香港注册的全资子公司在香港市场发行债券，比重达 73%。该方式
4、下，因发债主体为香港注册企业，不需国内相关机构的审批与监管，便于债务发行。其中，多数企业募集的资金用于境外项目或补充营运资金。 3、境外注册的中资企业直接发债 5 家在开曼群岛、百慕大、香港等地区注册的中资企业，如北控水务集团、中国智能交通系统等均以外资企业身份在香港市场直接发行债券。该方式下，因发债主体为境外注册企业，不需国内相关机构的审批与监管，便于债务发行。其中，多数企业募集的资金用于海外扩张和充实营运资金。 （二）中期债券为主，长期债券比重较小 3截止 2012 年 12 月，非金融机构 72 次在香港发行的离岸人民币债券中共 86 支中长期债券。其中，中期债券（1-5 年内的债券）8
5、1 支，长期债券（5 年以上的债券）5 支，分别占 94.2%和 5.8%。 （三）筹资规模总体偏小，小规模债券为主 截止 2012 年 12 月，65 家非金融机构发行香港离岸人民币债券共筹集资金 769.08 亿元，平均募集资金仅为 11.83 亿元，总体规模较小。同时，72 次发债中，发债规模在 15 亿元以下的 56 次，15 亿元以上的 16次，分别占 77.8%和 22.2%。 （四）债券息率总体较低，呈现明显上涨趋势 截止 2012 年 12 月，发行的 86 支中长期债券的息率总体较低，70.9%的债券息率在 3%-6%之间。从息率走势看，债券发行息率总体呈上涨趋势（见图 1）
6、 ，息率区间由 2010 年的 1.35%至 9%上涨为 2012 年的 2.9%至11%（见图 2） 。 从与发行期配比情况看，债券息率与债券发行期限关联度不大（见图 3） 。非金融机构同次发行的不同期限债券的息率与发行期限成正向线性关系。 二、原因分析 （一）境内非金融机构直接发债的监管审批严格 目前，香港金管局允许香港当地及海外企业在香港发行人民币债券。香港市场的先行规则并没有对发行人资格做任何明文限定，尊重市场规律和原则，理论上只要投资者接受，都可尝试发行。而境内非金融机构赴港发行离岸人民币债券需发改委、人民银行、国家外管局等部门的审4批与监管，募集资金回流需以“个案”方式审批通过。管
7、理部门多头、审批手续繁杂、等待时间较长等增加了非金融机构发债的成本，降低了资金使用效率。因此，实际操作中，在香港注册的大型企业或在香港上市的红筹公司，以及境外注册企业成为发债主体较为普遍。同时，境内非金融机构通过境外窗口公司或融资平台作为发行主体的，仅由投资者接受的境内母公司提供担保，且具体操作及合规性由国家外管局审批即可。 （二）香港市场对 3-5 年期债券更为关注 截止 2012 年 12 月，非金融机构发行的离岸人民币债券中 3-5 年期债券比重达 74%，其中，3 年期和 5 年期分别占 57%和 17%。主要原因为香港市场投资者对人民币在未来 3-5 年内的升值预期较为强烈，且资金投
8、资需抵消香港本地 4.5%-4.7%的通胀率，因此债券息率主要集中在 3%-5%之间。 （三）多种因素推动债券利率上涨 与 2011 年相比，2012 年非金融机构在香港发行离岸人民币债券息率平均上涨 1.5%至 2%。主要原因： 1、香港人民币存款余额增速趋缓 据香港金管局数据，2012 年 12 月底人民币存款余额为 6，030 亿元人民币，较 2011 年同期 5，885 亿元小幅增长 2.5%，但距 2011 年 11 月历史高点的 6，273 亿元下降 3.9%。 2、债券发行量较快增长 据香港金管局数据，2012 年离岸人民币债券发行量为 1，122 亿元，5较 2011 年的 1
9、，079 亿增加 4.0%。因此，相对于增速较缓的存款规模，发债人只能以更高价格吸引投资者。 3、市场对人民币升值预期趋稳 据2012 年第四季度中国货币政策执行报告显示，2012 年末人民币对美元汇率中间价为 6.2855 元，升值幅度为 0.25%。同时，2012 年人民银行扩大了银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度。人民币双向浮动特征明显，汇率弹性明显增强，人民币汇率预期总体平稳。因此，香港市场投资者提高对债券息率的预期以维持投资收益。 三、预测展望 通知下发后，国家推动香港债券市场发展力度加大，境内非金融机构将更便于在香港发行离岸人民币债券。2013 年，随着中国国内经济的企稳
10、回升，美元汇率中间价的逐步走低，人民币汇率维持强势表现，海外投资者对人民币升值预期加强，内地非金融机构发行离岸人民币债券将更加得到香港市场欢迎。 （一）债券息率水平大幅提高可能性不大 一是从利率产品看，年初以来离岸人民币国债短端收益率下行，2 年和 3 年期的国债下降至 2.4%左右；二是从信用产品看，投资级债券平均收益率低至 4%以下，高收益债平均收益率下降至约 5.4%；三是近期香港离岸人民币债券二级市场价格普遍上扬，收益率下降，加大了与内地市场的差距，融资成本优势凸显。 （二）较高评级企业债券融资成本更具优势 以广东核电为例，其债券得到国际评级机构惠誉 A+和穆迪 A3 的评级，6债券发行时得到市场 2.7 倍的超额认购，其发行利率为当期同期债务息率最低。 （三）做好资金回流审批工作 目前，大多数发债主体将募集资金用于境外业务。但根据通知要求，境内企业直接发债时应将资金用于境内固定资产投资。因此，境内非金融机构发行债券前，应与人民银行、外汇管理局等部门沟通做好债券募集资金的回流审批工作。
