1、分析地产公司的重要指标和因素一、宏观要素1. 城市化率纳什姆曲线告诉我们，当一国城镇人口占全国总人口比例达到 30%以后，该国城市化进程及对房地产需求将迎来快速增长阶段，会一直持续到城市化率达到 60%。2. 人口结构人口红利理论指出，当一国 3045 岁之间的主力消费人群占该国人口比重较高时，该国经济将显得充满生机，与此同时该国对房地产的需求也将出现迅猛增长。3. 本币升值有研究报告指出，欧美地区的实证研究显示，一国本币升值与该国房地产价格和地产股股价上涨之间没有必然联系。不少欧美国家都出现过本币升值而地产下跌或本币贬值但地产上涨的情况。但亚洲地区的日本、韩国和台湾都先后出现了本币升值同时地
2、产价格飙涨的局面。国内证券分析师，大多将人民币升值作为力挺地产股的宏观原因之一，最长引证的实例便是日韩台。对于这个问题，我是没有能力去搞清楚的。不过，可以观察得到的是，日、韩、台当年地产价格上涨的同时也都伴随着快速的工业化进程，而土地作为具有稀缺性的最基本生产要素和生活要素，自然会随着工业化的不断深入而价格攀升。换言之，是本币升值导致了地产价格上涨，还是工业化进程导致地产价格上涨？我搞不清楚，但感觉没有从我已读过的分析师们的报告中找到过比较认可的解释。4. 宏观调控中国的房地产行业是典型的政策驱动型行业。房地产行业的整体系统性风险主要就是政府的调控政策，其常用的手段是控制土地供给、信贷和税收这
3、三个方面。例如国家收紧“地根”，减少土地供给，提高贷款利率或银行存款准备金率，开征或提高房产转让营业税、所得税、土地增值税、消费税、物业税等都极有可能成为市场短期沽空地产的的理由，尤其在地产股高位盘整或市场较弱的时候。但这些宏观调控政策目的是维系房地产行业健康有序发展。感觉过去几年的调控都是从抑制需求的角度来制定的具体政策。然而，我的生活经验告诉我，即使有不少投资性购房需求存在，但大部分人（我无法给出具体比例）的购房意愿还是出于自住的生活诉求。在需求依然真实而且蓬勃的前提下，单方面抑制住房供给，也许并不会有效控制房价的上涨。5. 行业整合目前中国房地产行业集中度极低，行业龙头万科的全国市场占用
4、率还不到 1%，仍处于一种行业发展初期的分割状态。随着房地产行业利润率降低，以及更为严峻的自有资金要求，会有一大批实力弱小的地产商被迫退出，市场份额将逐渐收集到少数大公司手中，未来实力地产公司的业绩快速增长也将主要是由兼并收购创造。今后市场会不断出现地产公司或项目的收购整合信息，这会成为买入或加码相关地产公司股票的有力依据。二、经营分析6. 土地储备对于地产公司，尤其是占多数的住宅类地产公司而言，业绩增长潜力和估值的核心要素就是以平方米计量的土地储备增减情况。只有土地储备不断扩张，而不是逐渐枯结，才能保障地产公司业绩持续增长。当然，土地储备只是表明公司未来业绩增长的潜力，也许大多数储备最后都能
5、顺利开发转化为实实在在的销售收入和现金流，但也有因政策和资金等影响受阻的情况。所以，在考察地产公司土地储备的同时，我们还要结合公司的负债率等财务状况指标，判断其是否有足够的财务资源将其顺利施工和销售。7. 房价走势地产公司的盈利来自于房屋销售收入减去土地购置及开发成本，房价的波动将直接导致业绩的波动。虽然从现在来看，房价上涨长期趋势已经确立，但其间应该还是会频繁出现阶段性和区域性的波动。8. 管理执行能力一个房地产项目涉及土地、城建、环保、工商、税务等多个政府部门，涉及融资、规划、设计、施工、监理、装饰、企划、销售、物管等多个业务环节，涉及银行、施工方、消费者等多方利益主体，因此公司的管理能力
6、对于项目顺利执行具有非常重要的意义，更何况大型房地产公司往往有多个项目在同时运作。所以，越来越多的证券分析师在研究地产公司时，开始逐步强调公司的管理执行能力对于投资价值的特殊意义。地产公司项目运作的特性同券商投行的项目运作有些共同点，特别对于那些承做大型项目的券商而言，有效的项目执行与管理能力无疑是项目承做的关键。这一点，我深有感触。三、财务指标9. 存货土地储备是以项目和平方米表示的未来将产生收益的资产状况，而资产负债表中的存货科目则是以金额（成本价）列示的所有当前和未来项目的资产总和，主要包括正在销售的“已完工开发产品”、正在施工的“在建开发产品”、只租不售的“出租开发产品”，和“拟开发土
7、地”，既已拿到产权但尚未动工的土地储备。仅看资产负债表中的存货总额变动分析价值不大，必须要到财务报表附注中了解各种存货分类的构成和增减变动情况，其中又以“在建开发产品”和“拟开发土地”两项对判断下一阶段业绩增长尤为关键。与其他行业存货周转率越高反映经营状况越好的情形不同的是，房地产行业存货周转率如果走高，并且主要是由存货中的“在建开发产品”和“拟开发土地”减少导致，通常都要引起警惕。10. 预收账款由于房地产行业普遍采取预售（期房销售）方式，而预售和正式竣工结算记入主营业务收入之间往往有一年甚至更长时间的间隔，当前的销售收入其实在 1 年前的预收账款中已有部分体现，因此关注预售账款的变动是把握
8、房地产公司未来 12 个月业绩走向的有效指标，预收账款增长几乎可以百分白断定公司一下报告期业绩增长，预收账款增长越快，则业绩增长越快。11. 资产负债率目前及未来的房地产行业将越来越成为一个资金密集型行业，只有拥有强大财务资源的地产公司才能创造持续的业绩增长。分析资产负债率指标可以总体了解公司还有多少举债空间。目前 A 股地产公司资产负债率已普遍偏高，在 70%左右。显然，那些资产负债率高达 80%以上，且负债主要是银行贷款构成的公司未来业务扩张能力将受到限制，低于 70%的公司至少在财务资源方面可以加分，若配合有土地储备丰富的特征，更加可以看好。在专业投资研究者看来，D/C（长期有息负债/总
9、资本）比资产负债率能够更好地衡量地产公司的举债空间。国外优秀地产公司的 D/C 一般在 40%左右。12. 净现值NAV 来自于项目储备预期收益的折现价值减去项目储备的账面成本后的净值再加上当前净资产，除以总股本后既得到每股 NAV。出于对预期收益不确定性的考率，通常做法是，投资者会根据不同公司基本面优劣给予每股 NAV 相应折扣（基本面越强，折扣越低），得出基于NAV 的合理价位。NAV 法存在的合理性在于：房地产公司的最大特点是项目为基础，项目开发的周期较长导致房地产公司短时期业绩波动较大，以项目为基础的业绩并不具有连续性，历史业绩与未来收益之间也并没有十分必然的联系，因此通常所用市盈率等方法对公司的未来价值的判断有所欠缺。由于土地作为房地产开发类公司最重要的原材料，土地储备量和储备成本将是决定公司未来盈利情况的重要因素，而按普通的估值方法，土地储备的价值和在建项目的价值没有被完全反应出来，通过净资产值的计算能够把在建项目价值和土地价值通过现金流折现方式体现出来。从这个角度来说，NAV 估值在一个未来预期较好的市场状态下更有意义。
