1、中小企业风险投资退出机制评价【摘要】风险投资项目无论投资成功与否，最终都要面临退出。大多数中小企业在遇到资金等问题一般都会想到和风险投资合作，但是企业的发展到达一定阶段后，尤其是获得盈利回报后，为了资本的流动性，即在投资企业高速成长期结束之前退出，以获得高额的资本收益。本文主要根据中小企业风险投资的投资特点，分析退出的路径以及退出障碍，进而提出中小企业选择退出时机策略。 【关键词】风险投资 中小企业 高新技术 周期 一、风险投资的概念和作用 1.风险投资的概念 风险投资的英文名称是（Venture Capital） ，也被翻译为创业投资，风险投资指由风险投资家出资（资金来自个人或募集的资金）
2、，投资具有发展前景的项目或有独特技术而无法筹得资金的技术或者创业人，并承担高风险的投资机制。 2.风险投资的过高 高新技术产业化的过程包括技术萌芽阶段、技术发明阶段、技术创新阶段、技术扩张阶段和工业大发展阶段。不同阶段需要不同的资金配置。 3.风险投资的运作方式 风险投资不论在那个阶段投资，一般都包括投资者（出资人） 、风险投资运作方（风险投资公司） 、风险企业（即创业者）三方。如下图（1-1） 风险投资运作方式（图 1-1） 4.风险投资退出的作用 （1）评价风险投资过程。风险投资的对象是极具发展潜力的新兴企业，这些企业是新思想、新技术、新产品和新市场的综合集成，其价值不可能通过简单的财务核
3、算来确定，只能通过市场机制来发现、评价和实现。 （2）实现投资收益。缺乏完善的风险投资退出机制，成功项目的投资收益就很难实现，其他失败项目的投资损失也就无法得到补偿，风险投资活动也就难于继续下去。 （3）吸引社会资本。风险投资是有筹资投资撤资三个环节构成的连续商业投资活动，如果没有退出机制，风险投资活动的链条就会中断，风险投资就无法实现投资增值和良性循环，也就无法吸引和动员社会资本加入风险投资的行列。 二、风险投资退出方式 1.首次公开发行（initial Public offering，IPO） 创业企业首次公开发行，也叫公开上市，是指当风险企业发展壮大到一定程度之后，风险投资家通过风险企业
4、在证券市场首次公开发行股票，将其拥有的私人股份转变为公共股权，在获得法律与市场认同后，出售其股份以实现投资收益的一种退出方式。 2.买壳上市（Reverse Merger） 买壳上市是指对于因为不满足公开上市条件，而不能通过 IPO 实现风险资本退出的企业，在证券市场上通过买入一个已经合法上市的公司（壳公司）的控股比例的股份，在掌握该公司的控股权后，通过资产的重组，把自己公司的资产与业务注入壳公司。 3.兼并收购 兼并收购是指风险投资公司通过另一家企业兼并收购风险企业而实现风险资本退出的一种企业产权交易。在这种方式下，风险资本家可以快速地将风险资本撤出风险企业，以实现资本增值。 4.风险企业回
5、购（stock repurchase） 是指风险企业的创办人（创业人） 、管理层或员工等以现金、票据等有价证券买断风险投资家所持有的风险企业的股份，注销或按比例分配给风险企业其他股东，从而使风险投资家实现投资收益的一种退出方式。5.清算退出（Write-off） 清算退出（Write-off） ，是指当风险企业家意识到风险企业发展缓慢不能取得预期的投资回报，或是当风险企业经营陷入严重困境出现债务微机时，风险投资家采取清算的方式撤出投资，收回部分或全部投资进行风险资本的清算退出。 三、风险投资退出机制的障碍分析 1.风险投资退出存在法律障碍。首先，目前还没有出台针对风险投资为投资对象的法律法规，
6、而相关公司法 、 证券法也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。 2.IPO 方式退出渠道不畅。IPO 能够获得风险资本获得巨额增值，这也是风险资本退出时首选 IPO 的最主要原因。首先，影响 IPO 退出的主要因素是我国资本市场的供给和需求不匹配。在我国资本市场供给中，信贷资本、企业债券、股权资本占了总资本的 9%以上，而风险资本比重微乎其微。 3.主板市场的壳资源稀缺，并且买（借）壳上市的代价较高。因此为了上市融资，风险企业可以从己上市的公司中寻找合适的对象，将自己的资产和项目注入到壳中，或买入上市公司的部分股权，对其进行控股，以达到上市的目的。 4.我国现存的产权交易机制不健全。绝大多数
7、产权交易市场由地方政府正式或非正式批准成立。这与风险投资项目退出对企业并购市场的市场化和专业化要求尚有一定的距离。 5.缺乏风险投资退出所需的多层次资本支持。我国的证券市场发展不成熟、市场容量小，不能承受大量企业的上市融资。如下表（3-1） 表 3-1 影响风险投资退出的外部障碍因素 影响风险投资退出的外部障碍因素 选择比重 排列位次 政府对风险投资的支持程度 20% 场外交易的方便程度 11% 法律、法规的完善 23% 上市条件限制 13% 风险投资中介的服务 9% 信息沟通渠道不通畅 3% 二板市场交易便利程度 15% 各个商业银行的配合和支持 6% （资料来源，现代风险投资运行与管理 范
8、柏乃著 2002） 四、风险投资选择合适退出时机策略 风险投资退出时机可以根据项目特点任意阶段选择退出，但是由于各个时期企业发展的不同特点以及风险投资家在风险和收益之间的权衡，使得各个时期的风险投资退出有不同的结果。 1.种子期。又称萌芽期，此时项目一般处于酝酿阶段，基本形成了一个成型的商业构想，但是还没有商业计划和创业团队。一般认为，种子期投资是风险最高的投资阶段，因为其中含有巨大的技术风险和进一步融资和营销的风险，资金主要来源于创业家自有资金。进入该阶段的创业投资通常称种子基金，投资者主要是政府或富有且敢于冒险的天使投资者。 2.创立期。又称初创期或导入期，此时进入技术创新和产品试销阶段，
9、这一阶段的经费投入显著增加，这一阶段风险仍主要是技术风险、市场风险和管理风险，并且技术风险和市场风险开始凸现。 3.扩展期。又称成长期，相当于中试阶段，企业开始开拓市场，这一阶段的资金称作成长资本（ExpansioncaPital ） 。这一阶段的风险己主要不是技术风险，但市场风险和管理风险有所加大。由于技术已经成熟，竞争者开始仿效，会夺走一部分市场。 4.成熟期。又称获利期或上市期，此时企业进入产业化阶段，风险己基本消除，在这一时期，风险企业进入稳定发展，因此这一阶段的利润率已经不是风险投资机构所主要关注的目标。如下表（4-1） 表 4-1 不同企业状况采用的不同的退出方式 企业状况 退出方式的选择 成功企业 IPO 退出、买壳上市、兼并与收购、回购、二次出售 一般企业 买壳上市、兼并与收购、回购、二次出售 失败企业 清算（解散清算、自然清算、破产清算） 表 4-2 我国风险投资退出方式比较 参考文献： 1仝玲玲，杨青.我国中小企业创业风险投资融资模式分析J.中国商贸，2009（12）. 2王元，王伟中，梁佳.中国创业风险投资发展报告 2008C.2008，10. 3张景安.风险投资与中小企业技术创新研究M.科学出版社，2008，1. 4仝玲玲，我国中小企业融资模式研究 2011C.2011，5.
