1、借壳上市公司成本效益分析【摘要】在经历了 2006 年股权分置改革后，中国资本市场进入了“全流通”时代。本位通过对金浦集团借壳上市的案例来对借壳上市行为进行成本效益分析。 【关键词】借壳上市 成本 收益 随着股权分置改革后新股发行制度的不断改革，中国企业通过上市登陆资本市场的热潮在政府、市场和企业等多种市场主体的推动下已经连续多年高速发展。我国企业之所以如此热衷上市，是因为他们希望通过 A 股资本市场来达到融资和并购等资本运作机会。 一、金浦集团借壳*ST 吉药简介 江苏金浦集团有限公司是以先进制造业、房地产业、现代服务业为三大核心产业，集研发、生产、销售、商贸、金融业、商业、地产、现代服务业
2、为一体，拥有十多家成员企业、综合产能达数百万吨、员工近万名的大型现代化企业集团。集团拥有数十家大中型成员企业，多套现代化生产装置，其生产的产品，应用领域宽泛，具有竞争比较优势，在国内外市场享有良好的声誉，部分主产品在业内中占有重要地位。 2011 年 7 月，*ST 吉药发布公告称其正在筹划重大资产重组事项。重组方案为*ST 吉药拟进行重大资产重组，出售全部资产负债给吉林金泉宝山药业集团股份有限公司并发行股份购买南京铁白化工有限责任公司100%股权。本次交易完成前，无线电集团持有*ST 吉药 19.19%股份，为公司的第一大股东。本次交易完成后，金浦集团将持有*ST 吉药141，553，903
3、 股股份，占公司总股本的 46.16%，成为本公司的第一大股东。因此，本次交易将导致公司控制权发生变化，金浦集团的股东郭金东和郭金林将为公司的实际控制人。 二、借壳上市成本分析 借壳上市方式一般都会涉及到两项主要成本：收购成本和整合成本。（一）股权收购成本分析 1.协议转让上市公司股权的成本 股权协议转让的成本一般根据壳公司经评估的净资产、或壳公司股票在某一期间的平均市价乘以一定折扣率，再按转让的股份比例进行定价，协议转让股权的方式较为灵活，更有甚者，地方政府为了招商引资，将所持有的壳公司的股权以附带投资协议的方式无偿转让给借壳方;在确定转让价格时，转让方通常要考虑壳公司净资产的质地，潜在的整
4、合成本，以及借壳方的数量多寡，借壳方的实力，借壳成功后转让方的综合收益等因素来确定最终的转让价格，如涉及国有股权的转让，还需报经各级国资部门批准方可生效。本案例中广州无线电集团与吉林金泉宝山药业集团以吉林制药的股票市价为基础，广州无线电集团受让吉林制药3，036.25 万股股份的价款总额为人民币 31，668 万元，约合 10.43 元/股。 2.资产置换进行收购的成本 通常?用市场法与收益现值法对置换的资产进行评估，并根据评估结果对资产进行置换，差额?用现金或股权的形式进行补足，此类成本的对价方式类似于协议转让。本次最终完成重组事项的金浦集团与吉林药业就是通过将原有资产、业务、人员转让给吉林
5、药业的前大股东吉林金泉宝山药业集团，同时，由将金浦集团的拟上市资产以评估价值注入上市公司，进而获得上市公司控股权的地位。 3.整合成本分析 对于通过股权协议转让和二级市场收购的借壳上市公司来说，由于壳公司与借壳企业具有不同企业文化背景、管理风格及经营理念，其资本结构、行业、产品也各不相同，借壳上市后，要对借壳方公司与壳公司的资产、业务、人员、财务、机构、绩效考核等进行等方面进行整合，必须要进行系统的规划，付出大量的人力物力来完成整合工作。本次金浦集团借吉林制药的壳进行上市重组中，采取资产置换方式比较特殊，因壳公司吉林制药的资产、负债以及业务、人员等全部被置换出去，作为借壳方的金浦集团相关资产、
6、负债以及业务、人员等被整体注入至壳公司，借壳成功后基本上不会再进行资产或业务的整合，因此后期的整合成本较小或可达到几乎为零的状态。 三、借壳上市收益分析 无论哪种方式借壳上市在借壳上市后所获得的收益方式基本都是相同的，借壳上市后获取收益主要是通过再融资、二级市场股价上涨和公司商誉的提高带来的相关利益来实现。同时， “壳”本身就具有一定的价值。因此，借壳上市的收益主要包括以下几个方面：融资渠道拓展带来的相关收益、上市公司所享受的优惠政策所带来的收益、企业品牌价值提高带来商誉方面的收益、持有上市公司这个“壳”资源所带来的潜在收益。因此，公司可计量的主要收益还是来源于增发等形式发行股票进行资本性筹资
7、或通过发债进行债务性筹资。进行资本性筹资主要可通过向特定对象进行增发、向非特定对象进行增发、配股等形式进行，因向特定或非特定对象进行增发的对公司的业绩无明确要求，且公司向证监会申报材料后，往往能很快得到反馈，是目前上市公司融资的主要渠道;股权性融资，如选择资本市场行情较好，股价较高时，可以溢价得到大量的资金，帮助公司的发展，同时，也避免大股东的股权稀释，但在股价较低的时期，增发或配股往往融资的金额相对较少，得到相同的资金大股东要稀释更多的股权比例，而且增发或配股成功的概率也较市场行情较高时要低。 四、小结 由上述案例我们可以看出，借壳上市过程中借壳方主要付出的成本为股权收购成本和后续整合成本。由于我国新股发行采取的是审核制，并且上市条件较为严格，这无疑就形成了强大的进入壁垒。被借壳方绝大多数经营业绩较差、面临退市风险，而依靠壳资源依旧能获得较大的收益。 借壳上市公司获得的收益主要是通过再融资、二级市场股价上涨和公司商誉的提高带来的相关利益来实现。近年来资本市场发生的借壳上市案例中也不乏上市后业绩变脸的情况，因此借壳方一定得有真实业绩支撑才能做大做强，提升竞争力。 参考文献 l 翁智.证券公司借壳上市模式与绩效分析J.华北电力大学，2009， （5）. 2叶育甫，沈卫.借壳上市与风险控制J. 学术论坛， 2002， （5）.
