企业债务融资方式选择影响因素分析【毕业论文】.doc

1、 本科毕业论文 （ 20_ _届 ） 企业债务融资方式选择影响因素分析 所在学院 专业班级 经济学 学生姓名 学号 指导教师 职称 完成日期 年 月 日 摘要 :本文通过对企业债务融资的两种主要方式 银行贷款和企业债券的比较 ,系统地梳理、分析和总结了影响企业债务 融资方式选择的因素问题 ,并得出如下结论 : 企业在债务融资方式的选择上必须充分比较银行贷款和债券融资方面的成本差异及对企业价值和治理的不同影响 ,以利于作出合理的融资决策。 关键词 :筹资成本 ;信息不对称 ;债务再谈判 ;企业特质 ;融资方式选择 Debt financing ways to select the analysi

2、s of influence factors Abstract: Through the comparison of the two main ways of companys debt financing - bank loans and corporate bonds, systematically sorting out, analyzing summarizing the influence on choice factor of corporate debt financing issues, and drawing the following conclusions: when c

3、hoosing the way of financing in the debt, Corporate should Compare cost difference between the bank loans and bond financing ,and the different influence on the business value and governance , so that corporate can make a reasonable financing decision. Keywords: financing cost; Information asymmetri

4、cal; Debt weighs about; Enterprise characteristics; Financing ways to select. 目 录 一、引言 . 1 二、企业筹资成本与债务融资方式选择概述 . 1 三、信息不对称与企业债务融资方式选择概述 . 2 (一 )逆向选择、信息生产与债务融资方式的选择 . 2 (二 )道德风险、监控激励与债务融资方式选择 . 3 四、债务再谈判与债务融资方式的选择概述 . 4 (一 )融资契约与债务再谈判 . 4 (二 )债务再谈判与债务融资方式选择 . 5 五、企业特质差异与债务融资方式选择概述 . 5 (一 )企业的行业特征与债务融

5、资方式选择 . 5 (二 )企业盈利能力、净值及负债水平与债务融资方式选择 . 6 (三 )企业自有资本与债务融资方式选择 . 7 六、主要启示 . 7 参考文献 . 8 致谢 . 9 1 一、 引言 自从莫迪利亚尼和米勒 （ Modigliani Miller） 1958 年提出著名的 MM 定理以来，企业融资方式如何选择，成为了企业金融理论研究的重要组成部分。企业既能通过银行贷款也能通过发行企业债券进行筹资，企业依靠外部的债务融资来投资发展新项目，然而为什么有的企业选择发行企业债券，而有些企业会选择银行贷款呢？以下我们通过对企业债务融资的两种主要方式 银行贷款和企业债券在筹资成本、信息不对

6、称、契约特征等方面的比较分析 ,讨论企业债务融资方式的选择问题。 二、企业筹资成本与债务融资方式选择概述 企业债务融资的筹资成本是指企业采取债务 融资从而产生的资金利息成本和发行费用，如果发行企业债券，那么筹资成本主要包括付给投资者的资金利息和与发行有关的承销费用、印刷费、公告费、评审费、资产评估费、法律咨询费、债券托管费等费用；如果采用银行贷款，那么筹资成本主要是支付给银行的利息和借贷手续费。 企业融资方式的选择很大程度上取决于融资所需成本，那种融资方式花费的成本低我们就选择那种。我们对 1 年到期还本付息的银行贷款和企业债券两种债务融资方式的筹资成本率来进行比较，来分析影响两者成本变化及债

7、务融资方式选择的主要因素。 债券的筹资成本率： Kb jbR/（ R fb） 其中， R、 jb 分别为债券发行额与票面利率； fb 为发行费，包括承销、印刷、公告、法律咨询、托管、评估审计等各项费用。其中，可分成固定成本和可变成本两部分。固定成本如印刷、公告、文件包装、法律咨询、评估审计等费用，一般与发行额大小无关，用“ C”表示；而承销等费用一般随发行量增大而逐步变小，用表示（ 0 1），则债券筹资成本率变为 : Kb jb*R/（ R C R） jb*/（ 1 C/R） 银行贷款的筹资成本率为： Kl jl*R/（ R fl） jl/（ 1 fl/R） 上式中 R 为贷款额 ;jl 和

8、fl 分别为贷款利息和手续费。 则 Kb/Kl jb（ 1 fl/R） /jl（ 1 C/R） 一般来说，银行手续费较低，即 fl 0, 则 Kl/Kb jl(1 C/R)/jb 上式中， C 为固定费用，一般为常量 ,又因为随 R 值增大而减小，若 jl/jb 一定 ,则 R 越大， Kl/Kb越大 ,即债券融资的筹资成本率相对银行融资的筹资成本率越低，也就是说，当筹资的规模越大时，债券融资的规模成本效应越强，与银行贷款的成本比较起来，其优势更明显。所以，筹资规模是比较企业债券和银行贷款筹资成本大小的一个重要变量，进而成为企业债务 融资方式选择的重要影响因素。 2 三、信息不对称与企业债务融

9、资方式选择概述 现代企业理论认为 ,企业是由构成企业的各利益相关主体 (包括外部的债权人、关联交易商、客户、内部股东、经营管理者和员工等 )组成的共同组织 ,是这些利益相关主体之间缔结的一组契约的联结。由于信息不对称、契约的不完备等因素的存在 ,企业各利益主体之间的利益往往不一致 ,更多的时候还表现为相互之间的利益冲突。其中 ,事前的信息不对称会导致逆向选择问题 ,出现逆向选择成本。事后的信息不对称会导致道德风险问题 ,相应产生委托代理成本。因此 ,外部投资者之间及其 与企业经营管理者之间的信息不对称会影响企业融资的成本 ,也就是说 ,不同的融资方式在克服信息不对称问题上产生的成本会是企业在选

10、择融资方式时的参考依据。 (一 )逆向选择、信息生产与债务融资方式的选择 当企业通过一定的融资方式对外进行融资时 ,企业管理者往往比外部投资者拥有更多的信息 ,而这种信息不对称问题的存在会影响外部投资者的投资行为。当外部投资者合理预期到自己在企业投资项目的预期收益方面处于信息不利的地位 ,并有可能承担因信息不对称带来的逆向选择风险时 ,外部投资者可能会减少或放弃对企业的投资 ,导致企业无法筹集到足够 的项目投资资金 ,即使投资 ,外部投资者也会要求提高风险补偿 ,从而增加了企业的融资成本 ;而当外部投资者对企业现有资产或投资项目的价值缺乏足够的信息时 ,投资者只能根据自身掌握的有限信息 ,对资

11、本市场上发行的融资证券按照一个平均价格进行估算 ,在这种情况下 ,外部投资者估算的企业市场价值就很难反映企业融资证券的真实价值。这样 ,就会导致部分企业的价值被低估而出现投资不足 ,甚至退出市场 ,而另一部分企业的价值则被高估而出现了非效率投资现象。因此 ,投资双方必须通过一定的机制来克服相互之间在契约签订时的信息不对称问题 ,这种机制即为 信息生产机制。以下 ,我们通过银行贷款所对应的金融中介融资和企业债券所对应的证券市场融资在信息生产方面的差异比较 ,来分析信息生产机制如何影响债务融资方式选择。 1.企业债券对应的证券市场信息生产机制 证券市场的信息生产与传递主要是通过四个途径 :第一 ,

12、市场的价格传递信息机制。所谓价格传递信息机制是指在一个有效率的证券市场上 ,证券市场价格已经包含了所有关于公司基本面的信息 ,投资者只要观察证券价格的变动情况 ,就可以推断公司的基本面信息 ,并据此作出投资决策。当然 ,效率市场只是理论中的假说和一个理想的参照系。现实中在证 券市场上投资者仍需付出对企业信息收集、分析和处理的生产成本。第二 ,是由市场上的中介机构生产信息。从事信息生产的中介机构 ,如信用评级机构、咨询公司、投资银行等 ,专门收集和分析公司的财务报告、投资活动、经营管理等信息 ,对企业的信用进行合理评级或提供各类财务分析评价报告来向市场投资者传递、销售企业方面的信息。第三 ,政府

13、强制要求发行证券的公司披露信息 ,即上市公司必须按照相关的信息披露准则披露其资产、销售、损益等经营管理方面的信息。即便如此 ,信息不对称问题仍然存在。第四 ,投资者自己生产信息。不排除在信息生产上个别投资 者自己付费搜集企业的有关信息 ,不过即使不考虑其收集的信息是否真实准确 ,至少其信息生产的成本相当高昂。 2.银行贷款对应的金融中介信息生产机制 3 一方面 ,当有成规模的投资者对企业价值的信息存在需求时 ,和投资者自己搜集信息相比 ,将这一活动委托给专门机构时可以节省总投资成本 ;另一方面 ,由于金融中介机构在对企业提供银行贷款的过程中会对企业的价值作出评价 ,由此得出的信息具有一定的客观

14、性 ,而且可以排除 ”搭便车 ”现象的出现。 3.信息生产与债务融资方式选择 金融机构往往比外部投资者拥有更多的信息 ,外部的众多投资者往往只能够 得到关于企业价值的一般信息 ,而金融机构往往能够拥有一些非公开信息 ,这就使得金融机构比众多的外部投资者在信息方面具有很强的优势 ,从而比外部投资者更了解企业的发展前景 ,能更好的预测企业未来的价值走向 ;而一些关于企业的特殊信息 ,作为贷款机构的金融中介机构能有一定的了解 ,而作为外部投资者的市场上的众多债券购买者基本上是不了解的。由此得出 ,那些新成立公司及有较大信息不对称问题的公司为了减少信息的透露更趋向从银行等金融中介机构融资。而一般来说

15、,中小企业或新成立不久的企业他们的信息不对称问题相对来说其他企业来说更为严重。 因为 ,与大企业相比 ,这类企业规模较小 ,且成立时间不长 ,它签订的合同一般不会向公众透露 ,有关的产品供给、客户、财务、管理者的经营能力等信息基本上不为外人知道 ,一般外部投资者难以预测这些企业的未来趋势 ,而且这些企业一般不能发行公开交易的证券 ,因而没有权威性的信用评级机构对其进行信用评级。此外 ,这类企业一般也不能向投资者提供经审计的财务报表 ,这样就不能向外部传递其有关信用状况的信息 ,导致其在融资中处于不利地位 ,所以一般而言 ,由于信息不对称问题较严重 ,面对公众融资较大的逆向选择成本 ,这类企业更

16、倾向于从金融中介 (机构 )融资。 在信息不对称条件下 ,那些存在较大信息不对称的企业 ,他们的逆向选择问题相对应的会更为严重 ,迫于成本压力 ,那些有良好发展前景且信息不对称问题较为严重的企业便会选择从银行等金融中介机构进行融资 ,而那些有良好发展前景但信息不对称问题并不严重的企业其逆向选择的成本不大 ,相对来说 ,选择银行贷款或企业债券融资并没有偏向。 (二 )道德风险、监控激励与债务融资方式选择 信息生产主要是解决事前的信息不对称 ,即逆向选择问题 ,监控与激励主要是解决事后的不对称信息 ,即道德风险问题。不同的债务融资方式对应着不同的监控和激励机 制 ,进而导致不同的融资成本约束 ,并

17、最终影响企业的融资决策行为。 1.企业债券对应的市场监督激励机制 企业债券的债权人一般是为数众多的个人投资者 ,从本质上讲 ,每个投资者都会有激励和动机来监督债务人及融资项目的运行 ,但正是投资者众多的特点使得债权人天然产生“搭便车”倾向 ,而不愿自己付费监督 ;另外 ,由于投资者分散 ,且每个投资者拥有的债权一般也不大 ,而对企业动态监督显然要付出高昂的成本。这种收益与成本的不对称也会大大削弱投资者监督的动力 ;在监督成本方面 ,多个投资者各自参与监督显然造成重复监督 ,形成资源的浪费。鉴于上 述原因 ,市场债务融资对企业动态的监督激励的有效性是有限的。因此 ,市场债务融资的监督激励更多体现

18、于合约的签订制定中 ,但合约的过多限制型附加条款必然加大监督执行方面的代理成本 (Jensen 和 Meckling 1976)。 2.银行贷款对应的金融中介监控激励机制 4 现代金融中介理论的研究表明 ,金融中介不仅具有信息生产的功能 ,能够解决 (或部分解决 )事前的逆向选择问题 ,同时 ,在对企业和项目的监控功能方面也具有比较优势。 Diamond(1984)建立的受托监控模型 (delegated monitoring model),是迄今运用信息经济学理论对金融中介机构的监督功能的比较优势所作的最合理的解释。该模型证明 ,当一个资金需求者 (企业家 )为某一投资项目的实施需要向多个投

19、资者筹集资金时 ,如果在有关投资项目的事后投资收益方面存在信息不对称 ,单个投资者有可能为监督成本太高或因为“搭便车”行为等原因 ,放弃对企业家的监督 ,导致信息不对称无法消除。在这种情况下 ,如果众多投资者将事后的监督委托给一个代表的投资者来进行 ,就可以降低监督的成本和避免“搭便车”问题 ,现实中的金融中介机构就是这一代表监督者。金融中介机构从众多的投资者手中获取资金来源 ,承诺给投资者支付固定报酬 ,然后将资金借贷给企业家 ,并花费一定的成本对企业家进行监督。金融机构之所以具有代表众多投资者进行事后监督的功能和动机是因为金融机构在向企业家提供资金时 ,能够通过多样化的服务来降低监督成本。

20、 Nakamnra(1973)的研究也指出 ,相对企业债券的发行面对众多的债权而言 ,银行贷款的债权人一般较少 ,这样企业债务融资对提供银行贷款的金融机构来说 ,平均违约风险较高 ,这使得中介机构有强烈的对企业进行监督的激励。 四、债务再谈判与债务融资方式的选择概述 (一 )融资契约与债务再谈判 债务再谈判 ,是债权人与债务人就事前已签订的正在执行过程中的负债合同条款进行协商、修改和补充完善。企业的金融契约理论认为 ,企业与投资者的融资关系本质上讲就是一个外部投资者与经营者之间的一个契约关系 ,这种契约在契约理论上划分为完全契约和不完全契约。 在完全契约条件下 ,交易发生之间缔结的具有强有力的

21、契约能够确保在契约履行过程中 ,经济主体的行为和事后的收益分配完全按契约条件执行。因此 ,不存在需要事后进行再谈判或再交涉的可能性 ,如果需要进行事后的再交涉 ,就会发生社会福利的损失。但是 ,在不完全契约条件下 ,在不完全契约条件下 ,当发 生契约中未能明确规定的状态或事件时 ,契约的当事人必须对不可预测状态或事件的处理和收益分配等进行再谈判 ,也就是说 ,契约的不完全性使再谈判变得有价值 ,遗漏的偶然情况可以由事后的契约谈判、调整来代替 ,在特定情况下 ,再谈判能改进福利。 一般地 ,标准的债务契约是一种承诺在一定期间内给投资者以固定支付的契约 ,这种支付不依存于企业的收益状态。当企业无法

22、履行支付承诺时 ,该投资者的收益分配将按破产法进行。但正如以上分析所指出的 ,债务契约一般也是一种不完全契约 ,这也使得债权人与债务人之间的债务再谈判成为现实的可能。 债务再谈判 一般发生于企业陷入财务危机的时期。在财务危机中 ,企业主要面临两种困难 :第一 ,企业的现金流不足以向债权人偿还当前的企业债务 ,因此 ,债权人在法律上有权利要求重组或清算 ,因为它们与企业的合同被违背了 ;第二 ,企业的预期现值低于外部债务水平 (即资不抵债 ),这意味着它很难发行新的债务以渡过目前的财务危机。因此 ,根据事前签订的合约 ,对债权人而言停止对企业提供新的债务融资甚至执行破产清算似乎是最优的。但在有些

23、情况下 ,如企业拥有另外的可提供正的净现值5 的投资项目。若不利用这种机会可能是不理性的 (毕竟第一笔借款出现违约 ,这笔贷款 就会变成沉没的成本 ),这就产生了投资者可能会因继续提供债务融资而进行债务再谈判的需求问题 ;而对企业股东而言 ,通过在谈判至少可以延缓清算中所处的清偿次序不利局面。 对管理者来讲 ,由于企业清算总体上将导致管理者控制利益的丧失并且只会给他留下极少的货币报酬 ,管理者一般会倾向于债务重新谈判 ,对企业而言 ,债务再谈判可避开较大的破产清算成本。所以总的来说 ,债务重谈一般比企业直接进入破产清算更能改善经济福利。 (二 )债务再谈判与债务融资方式选择 债务契约的不完全性

24、导致债务再谈判 ,而债务再谈判能否成功还取决债务契约性质 ,或 者说 ,不同的债务契约对债务再谈判成功与否会产生不同的影响 ,从而影响到企业债务融资方式的选择。 一般来说 ,企业发行的债券被广泛持有 ,企业同债券持有者进行再谈判是相当困难的 ,一方面 ,同许多债券持有者进行再谈判会带来高昂的交易成本 ,如美国有关法律规定 ,修改债务合约一般性条款必须由 2/3 以上的债权人 (或代理人 )同意 ,对债券数量和期限的修改须经全体债权人的同意。另一方面 ,债券持有者的在谈判还存在”搭便车”问题 ,每位债券持有者都想保持他对项目回报的原始要求权 ,而让其他人去对要求权进行再谈判 ,以便对额外的投资进

25、行融资。显 然 ,企业债券的性质决定了债权人与债务人间再谈判是较困难的 ,企业债券也被视为不可重谈的债务融资方式。而银行贷款的再谈判因为是一对一的协商 ,其谈判难度、成本明显要低 ,且不存在”搭便车”问题 ,因而 ,银行债务也称为可重谈的债务融资方式。 银行债务因能再谈判而不一定会导致违约企业破产清算而被称为”软”债务 ,而企业债券因为债权人分散使得谈判成本高昂 ,而可能导致违约企业进入破产清算而被称为”硬”债务。银行贷款和企业债券这两种债务方式的”软”、”硬”特征 ,对企业债务融资方式的选择会产生重要影响。 Gilson John 和 Lang(1990)研究证明 ,高比例银行贷款的企业其合

26、约调整可能性更大。尤其是在企业陷入财务危机时 ,银行能提供流动性帮助而有利于企业价值的上升。因此 ,银行贷款的可再谈判特性使得银行贷款成为企业债务融资方式优先考虑的又一个理由。 五、企业特质差异与债务融资方式选择概述 以上我们把企业作为一个整体 ,考察了影响企业债务融资方式选择所面临的一些共性因素 ,本部分将进一步深入企业内部 ,研究企业特质 (characteristic)或个性特征差异如何影响企业的债务融资方式选择。本文讨论的企业的特质主要是指企业的行业特征、 企业赢利能力、负债水平 (杠杆率 )、净值状况、规模大小、所处的发展阶段 (生命周期 )、自有资本大小等。 (一 )企业的行业特征

27、与债务融资方式选择 这里所指企业的行业特征主要是按外部投资人对产业的相关信息的知晓程度及投资人对该产业的投资决策持不同意见的分歧程度或观点多样化程度来加以区别。一般来说 ,产业的相关信息少从而可能出现多样化观点的产业主要有 :处于发展初期的新兴产业 (如 19 世纪的铁路、 20 世纪的汽车业和航空业 )、技术变革快的新技术产业 (如计算机产业和生物技术产业 )和少数具垄断性行业。这些产业6 的一个共同特点是在发 展初期 ,人们不仅缺乏对该产业技术方面的信息了解 ,而且由于不存在与此类似的产业 ,对其采取的经营策略也不是很清楚 ,导致了人们对此产业及投资项目的发展前景持有较多的不同观点。 另外

28、一个极端是这样一些产业 ,其可用的相关信息量非常大 ,因而不存在多样化观点 ,这些产业的特点是有许多的生产者 ,存在激烈的竞争 ,产品的生产周期相对较短且技术保持不变。如农业便是这种产业类型的代表。一般认为 ,这个产业有大量的可用信息 ,有很多的农户 ,产品的生产周期一般只有几个月 ,并且一年中至少重复几次 ,技术变革慢 ,因而信息在好几年里都是相关的。当然 ,一些产业一开始具有前述新兴产业特征 ,发展到成熟期后则具有如农业这样传统产业的特征。如汽车产业在 20 世纪初为新兴产业 ,但现已发展成为全球竞争性的产业 ,新车型的生产现在已是一个相当短的过程 ,因此 ,企业的行业特征也是动态变化的。

29、 之所以将企业的行业特征进行上述的区分主要是基于银行融资与市场融资对上述两种不同特征的产业在信息的搜集、加工及意见分歧的处理上存在着不同的比较优势。根据 Allen 和 Gale(2000)的研究 ,市场融资擅长的是收集和归总分散的意见 ,它允许各种不同意见的存在 ,而金融中介通过受托监督职能来处理 信息 ,就必然要求投资者放弃不同的意见 ,达成一个妥协 (尽管这样的妥协不能满足其中多数人的要求 )。可是 ,当遇到不同意见时 ,比如要给新技术项目进行融资 ,市场融资就比中介融资更具优势 ,金融中介则在处理标准化信息方面具有规模优势 ,但都无法成功地处理不确定性、创新以及新思想。同样 ,在企业技

30、术发展的不同阶段 ,如一项新技术刚刚处于雏形阶段时 ,各个投资者对它的预期是完全不一样的 ,此时有能力处理不同意见的市场融资方式将发挥有力的作用 ;当该项技术进入成熟阶段时 ,规模生产所需要的大量资金虽然依然可以通过市场来取得 ,但信息成本上的规 模效应使得中介融资更加具有优势。 因此 ,传统的竞争性行业 (农业、纺织业 ),技术稳定 ,投资者意见分歧不大 ,选择银行等中介融资为最佳 ;而对新兴产业和新技术产业和少数巨型垄断企业的行业 (钢铁、航空 ),其生产技术处于突变之中 ,投资者之间分歧大 ,因而一般选择市场融资更佳。这一推论也为发达国家外部融资方式历史变迁所证实。如 19 世纪的英国和

31、 20 世纪的美国 ,比中介主导型的经济如德国和日本 ,在发展新兴产业中更成功(Allen 1993)。例如 ,铁路在 19 世纪首先起源于英国 ,并通过伦敦证券交易所得到大规模的融资 ;在 20世纪 ,美 国成为发展新兴产业最成功的国家 ,在 19 世纪和 20 世纪的世纪之交 ,美国成功地发展了汽车产业 (尽管汽车发明于德国 );第一次世界大战后 ,商用航空业主要是在美国得到了发展 ;第二次世界大战后 ,美国在计算机以及近几年在生物技术产业也取得了同样的成功。而德国和日本在发展新产业上历来都比较薄弱 ,其现有的优势产业一般都起源于其他国家。 (二 )企业盈利能力、净值及负债水平与债务融资方

32、式选择 企业盈利能力强、发展前景看好时 ,企业有选择优质项目投资的激励 ,勿需依靠银行监督来保证优质项目的选择与实施 ,故项目前景好、盈利能力强的企业 往往会考虑选择市场债务融资 ;当盈利能力一般 (不足以弥补企业经理的私人利益和银行的监督成本 ),经理便不再有优选好项目的激励 ,除非通过银行的监督来促使其选择好项目 ,这样企业便不得不从银行贷款融资。 7 企业净值越大 ,可抵押资产越多 ,有利于克服市场融资的逆向选择成本 ,企业更倾向于从市场上筹集资金 ;反之则会选择银行贷款。 企业发债水平越高、杠杆率越大 ,由于发行新债券风险较大 ,在市场上筹集较困难 ,故一般倾向于从银行贷款融资 ;反过

33、来 ,负债水平低的企业则更能从市场上筹集到资金 (Hoshi、 Kashyap 和 Scharfstein 1993)。 (三 )企业自有资本与债务融资方式选择 Holmstom 和 Tirole(1990)及 Freixas 与 Rochet(1997)的研究表明 ,自有资本丰富的企业 ,可以在金融市场上以较低的融资成本筹集到所需资金 ;而自有资本较少的企业 ,由于在市场上无法克服道德风险 ,因而不能单独直接向投资者融资 ,这类企业只能够在接受金融中介直接监督的基础上 ,进行间接融资 ;而自有资本特别稀少的企业 ,很难在市场上或直接融资机构处筹集资金 ,不得不退出市场。 六、主要启示 企业债

34、务融资是企业得以持续发展的一重要手段 , 在债 务融资方式的选择上必须充分比较银行贷款和债券融资方面的成本差异及对企业价值和治理的不同影响 ,以利于作出合理的融资决策。 企业债务融资方式的需求是多样化的 ,不同国家的企业、不同行业的企业、不同规模大小的企业及处于不同发展阶段的企业 ,其融资需求都存在差异 ,都对应着相应融资成本的融资方式。中介融资与市场融资应该共存、相互补充 ,以满足经济中多样化融资方式需求 ,否则融资方式的供给或生产不足对经济中多种融资方式需求的抑制只会影响资源的配置和经济的成长。而且企业债务融资与银行贷款不同 ,它是一种对市场进入“门槛”要求更高的 融资方式 ,因为 ,从上

35、述的理论分析我们已得出 ,市场的投资者 (债权人 )在对企业信息的生产和监督激励方面 ,与银行等中介金融机构相比 ,往往处于劣势。因此 ,有效克服市场投资者与企业间信息不对称的问题在很大程度上有赖于市场信息披露机制的健全和完善 ,这些机制包括 :市场的有效性 (价格机制的有效性 )、评级和咨询等中介机构的发达程度和严格有效的信息披露与监管法规。显然 ,这些条件的具备往往需经历一个渐进的过程。这样 ,企业的特质便能在克服信息不对称问题方面发挥重要的信息传递作用。理论分析与实证表明 ,那些规模大、净值高、盈利能力强、 负债水平低、自有资本大的企业更能有效克服信息不对称问题和增强融资的规模成本效应。

36、也就是说 ,企业债券一般更适宜这些特殊的企业群体 ,企业在债务融资方式的选择上必须充分比较银行贷款和债券融资方面的成本差异及对企业价值和治理的不同影响 ,以利于作出合理的融资决策。 参考文献 : 1 陈晓 ,单鑫 .债务融资是否会增加上市企业的融资成本 J.经济研究 ,1999(9):39-46. 2 何卫东 ,张嘉颖 .所有权结构、资本机构、董事会治理与公司价值 J.南开管理评论 ,2002(2):17-20. 3 陆正飞 ,高强 .中国上市公司融资行为研究 J.会计研究 ,2003(10):16-24. 4 肖作平 .公司治理结构对资本结构类型的影响 J.管理世界 ,2005(9):137-147.