1、1本科毕业论文文献综述财务管理公司治理机制与上市公司现金持有量的关系研究20世纪90年代，西方企业出现持有大量现金等价物的现象，这一现象引起了西方学者的关注，有学者从公司治理视角展开研究分析，并取得了丰富的成果。本文从公司治理机制中股权结构和董事会特征两大方面阐述公司治理机制与现金持有量的关系。在西方国家，相关学者已经较早的涉及这个问题并进行了实证研究，相应取得了成果，这些成果表明，一些公司治理变量，如股权结构、董事会特征、股东权利的保护机制等，会对企业的现金持有行为产生影响。公司治理机制包括股权结构以及董事会特征，其中股权结构又是由管理者持股、股权集中度、国有股和法人股、流通股等组成。而董事
2、会特征是由董事会规模、独立董事等组成。除此之外还有许多因素会对企业现金持有量产生影响，例如企业规模、财务杠杆、银行债务、投资机会、现金流量、现金替代物、股利支持水平等。在我国有关公司治理机制对现金持有量关系的文献稀缺，随着我国资本市场的不断推进和完善，人们开始重视公司治理机制对现金持有量的影响你，并进行了一定的研究，本文将以以下几个方面进行综述。1公司治理机制在南开大学郑志刚2004年公司治理机制理论研究文献综述中提到，所谓公司治理机制指的是公司的投资者或者利用法律以及公司章程等对投资者权益保护的规定,或者借助市场竞争的自发选择,或者在公司治理理论指导下通过人为地制度设计等来实现的公司控制和降
3、低代理成本的各种机制和制度安排的总称。良好的公司治理机制,是按照所有者和利害相关者的最佳利益运用公司资产的保证,是实现公司价值最大化这一公司目标的前提,是投资者进行投资决策的重要依据。公司治理机制分别是由股权结构和董事会特征两个方面组成。2公司治理机制与现金持有量的研究综述21股权结构与现金持有量的研究股权结构指的是一个公司的股份在各股东之间的分配情况以及由于股东属性的2不同而产生的行为方式的差异。这种差异使不同的股权所有者对公司的治理和绩效有着不同的影响。以下将从管理者持股、股权集中度、国有股和法人股、股东比例四个方面综述其与现金持有量的关系。211经营者持股与现金持有量现代社会企业具有现代
4、经营理念的所有者,往往会聘请外部经理管理企业,而将自己从繁琐的日常经营中脱身出来,以更多的时间思考企业发展等问题。这样分工虽然有利于效率的提高,但也产生所有权和经营权的分离。JENSEN1986指出,管理者会有以牺牲股东的利益为代价来持有大量现金储备,从而满足他们自己的目标的动机。他们可能把大量的现金用于净现值为零,甚至为负的投资项目上他们也可能将高额现金用于在职消费,满足自己的私利。FAULKENDER基于1991年的调查数据,考察了美国中小上市公司现金持有量的影响因素,结果表明管理者持股比例与上市公司的现金持有量显著负相关。之后，在AULKENDER（2002）的研究结论表明，管理者持股比
5、例与企业的现金持有量显著负相关。然而这一结论并没有在其他学者的研究中得到肯定。相反，OZKANA和OZKANN2002实证研究了企业股权结构对现金持有量的影响,结果表明当经营者持股比例达到24时,企业的现金持有量开始下降当经营者持股比例达到64时,企业的现金持有量开始上升。这为企业现金持有量与经营者持股比例的非单调关系提供了经验证据，在2004年OZKANA和OZKANN以英国公司为样本进行的研究结果表明，现金持有与经营者持股比例呈非单调关系。在国内，杨兴全、孙杰（2007）从公司特质性因素和公司治理机制方面对现金持有量的影响因素进行了全面研究经营者持股与现金持有量显著正相关；股权集中度并未对
6、现金持有量产生显著影响。吴荷青（2008）以1999年至2005年836家A股上市公司为样本，研究发现管理者持股比例与现金持有量显著正相关。由此可总结出国外学者研究结果多认为管理者持股与现金持有量非单调相关。而国内的学者在07年和08年研究的结果均表现出管理者持股与现金持有量显著正相关。212股权集中度与现金持有量外国研究对该问题的研究较早，BERLE和MEANS1932认为,股权集中有助于股东对管理层的监督和企业价值的提高。SHLEIFERANDVISHNY1986指出,股权集中型公司相对于股权分散型公司有较高的盈利能力,控股股东有足够的激励去收集信息并有效监督经营层,避免了股权高度分散情况
7、下的搭便车行为。根据此观点,拥有大股东的企业现金持有量较低。大股东的有效监督能降低经营者的代理人问题,但又带来大股东与中小股东的利益冲突。股改后,控股股东侵害中小股东利益的现象得到一定程度的改善,但大股东还是存在以中小股东的利益为代价积累大量现金以追求自身利益的强烈动机,因此,股东集中度又与企业的现金持有量正相关。随后FAULKENDER（2002）以美国小企业为样本，发现当大股东比例增加时，现金持有量3会有所下降；股东数量越多的企业持有的现金越多，原因可能是由于股东分散，对管理者监督不力，从而使企业能持有更多的现金。证据还表明，随着股权集中度的增加，企业以现金形式将盈余保留在企业内部的可能性
8、随之减少。此外，GUNEY（2003）等以日本、法国、德国和英国1983年至2000年3989家公司为样本，运用GMM估计和多元回归方法进行分析，FERREIRA和VILELA（2004）以1987年至2000年欧盟上市公司为样本进行分析，都得出了现金持有水平与所有权集中度显著负相关的实证结论。杨兴全等通过对我国上市公司的实证研究发现控股股东与公司现金持有量负相关,但无统计上的显著性。胡国柳、刘宝劲、马庆仁（2006）以697家非金融类A股公司为样本，研究结果表明股权集中度与企业现金持有量显著负相关。由此可总结出早期国外学者研究结果表明股权集中度与现金持有量正相关，而自02年以后的研究则表明股
9、权集中度负相关，与国内学者结论相同。213国有股、法人股与现金持有量国有股的最终控制者是国家,但是还包括很多间接股东,如各级政府、国资委、资产管理公司等。而法人股代表的资本不仅只有国家，还有民营资本和集体所有的资本。在公司治理中，法人股对公司经营进行监督的积极性较高。胡国柳2006研究发现,当大股东和管理者在公司财务决策方面存在潜在利益冲突时,国有股的存在有助于大股东财务目标的实现。同时，胡国柳、刘宝劲、马庆仁（2006）以697家非金融类A股公司为样本，研究结果表明国有股比例与企业现金持有量负相关，但不显著；法人股比例、股权集中度与企业现金持有量显著负相关。杨兴全、孙杰（2007）从公司特质
10、性因素和公司治理机制方面对现金持有量的影响因素进行了全面研究。得到如下的结论国有股比例现金持有量负相关。由此可总结出，国内学者研究表明国有股、法人股均与现金持有量负相关。214大股东与现金持有量有学者认为企业持有现金可能会产生管理者操控性代理成本或JENSEN1986提出的自由现金流量代理成本,从而增加企业总代理成本。其原因在于,管理者使用这些现金不需要经过外部市场的详细审查。然而,通过外部股东的监督也许能控制这些代理成本,当大股东持股比例增加时,预期他们会有更大的积极性进行监督,从而更能降低与现金持有有关的成本,即存在大股东的情况下,管理者操控能在某种程度上得以抑制,管理者与股东之间的代理成
11、本在某种程度上得以降低SHLEIFER等,1986。FAULKENDER（2002）以美国小企业为样本，发现当大股东比例增加时，现金持有量会有所下降；股东数量越多的企业持有的现金越多，原因可能是由于股东分散，对管理者监督不力，从而使企业能持有更多的现金。KUSNADI2003以230家新加坡上市公司作为样本,研究了企业现金持有行为与公司治理机制之间的关系，结果表明非管理者大股权与现金持有水平显著负相关。4在国内吴荷青（2008）以1999年至2005年836家A股上市公司为样本，研究发现第一大股东与现金持有量显著负相关。张玉春（2009）研究表明第一大股东持股比例与公司现金持有量显著正相关，而
12、前五大股东持股比例之和与现金持有量负相关。由此可总结出，国内与国外学者研究结果一直，大股东与现金持有量负相关。22董事会特征与现金持有量221董事会规模与现金持有量董事会规模与现金持有量。董事会作为一种监督机制的有效性得到了理论界的广泛研究,规模较大的董事会因涉及较多的决策人员使决策过程变得迟缓而缺乏效率。FAMAANDJENSEN1983认为,与内部董事相比,外部董事是公司管理者更有效的监督者。YERMACK1996实证研究发现,以托宾Q表示的企业市场价值与董事会规模负相关,说明董事会规模越大,企业的现金持有量也就越多。同年BOROKHOVICHETAL1996研究发现,外部董事更能以公司外
13、部的经理人替代被解雇的首席执行官。因此,外部董事比例与企业现金持有量负相关。KUSNADI2003以230家新加坡上市公司作为样本,研究了企业现金持有行为与公司治理机制之间的关系,结果表明董事会规模与现金持有水平显著正相关。对于董事会规模在公司治理中的作用,理论界得出了较为一致的结论,即认为规模较大的董事会,由于更多的人参与公司制定决策,使其过程冗长而低效率,从而增大管理者与大股东合谋侵占中小股东利益的可能性。对于我国上市公司来说,大多由单纯的国有企业改制而来,过分强调国家股在公司的地位使得国家股“一股独大”的现象严重,国家股股东对董事会决议的行政干预力度较强,进一步延缓了董事会决议的进程。董
14、事会规模与公司的现金持有量水平显著正相关。由此可总结出，董事会规模与现金持有量显著正相关。222独立董事与现金持有量独立董事一般由CEO提名,并可以被CEO撤换,这样CEO就可以提名支持自己决策的独立董事。所以,在现金持有的选择上,独立董事会更多考虑经理人的利益,支持公司持有较多现金。我国的独立董事制度起步较晚,2001年上市公司为了达到证监会的规定要求引入独立董事,其人数保持了增长的趋势,但独立董事大都由大股东推荐产生,往往难以做到真正的独立。经验和案例分析都表明,我国的独立董事存在治理软约束的现象。于东智等2006的实证研究结果表明,独立董事与现金持有水平无统计意义上的相关性。这说明,独立
15、董事显然没有发挥遏制经理人与大股东企图侵蚀中小股东利益的作用。由此可总结出，独立董事与现金持有量无统计意义上的相关性。53总结综合上述国内外学者对公司治理机制与现金持有量的关系研究可以发现，外国学者在研究此问题时多从管理者持股、股权集中度和董事会特征三方面研究，文献成果也相对较多。国内学者虽然起步较国外学者晚，但也相应取得了成果。与外国学者不同的是，国内学者从国有股和法人股两方面研究，这是因为在我国大多上市公司由国有企业改制而来,股权较为集中，国有股持股特别多,往往“一股独大”。与此同时，国内学者也对管理者持股、股权集中度、董事会特征等方面进行了研究。但有关公司治理机制对现金持有量关系的文献依
16、然稀缺，随着我国资本市场的不断推进和完善，借鉴国外理论与研究方法，结合我国特定的经济与制度，研究公司治理机制与现金持有量的关系具有一定的价值意义。6参考文献1郑志刚公司治理机制理论研究文献综述J南开经济研究，200452杨德钊对中国上市公司治理机制的思考J管理现代化，200133张佳浅析公司治理机制对现金持有的价值效应J现代商业，2010124李明我国上市公司股权结构研究D大连东北财经大学，20045聂丽洁，郭奕我国上市公司股权结构与现金持有量关系的实证检验J统计与决策2010166卢卫青，王新红民营上市公司股权结构与现金持有量的关系研究J财会通讯，2011097张旭蕾企业股权结构与现金持有量
17、的关系探讨J财会月刊，2007298史敏超股权结构对现金持有量的影响研究J市场论坛，2010079张莉，杨继伟公司治理机制与现金持有量J经济管理者，20101010杨兴全，孙杰公司治理机制对公司现金持有量的影响J商业经济与管理，20061011廖理，肖作平公司治理影响公司现金持有量吗来自中国上市公司的经验证据J中国工业经济，20090612张春丽中国上市公司现金持有与股权结构的市政研究J统计与决策，20092413孙杰董事会特征、公司治理与企业现金持有水平来自我国上市公司的经验证据J西安财经学院学报，20070314张凤公司治理结构与现金持有量J商业研究，20061015张人骥，刘春江股权结构
18、、股东保护与上市公司现金持有量J财贸经济，20050216杨兴全，张照南治理环境、控制权与现金流权分离及现金持有量我国民营上市公司的实证研究J审计与经济研究，20100117马军生我国上市公司现金持有的影响因素和市场价值D上海复旦大学，200718尤维捷上市公司现金持有量及其治理机制影响的实证研究D厦门厦门大学，200619CANTILLOM,WRIGHTJHOWDOFIRMSCHOOSETHEIRLENDERSANEMPIRICALINVESTIGATIONJREVIEWOFFINANCIALSTUDIES,2000,13120RANDALLMORCK,DANIELWOLFENZON,BERNARDYEUNGCORPORATEGOVENANCE,ECONOMICENTRECHMENTANDGROWTHJJOURNALOFECONOMICLITERATURE，2005，91021DITTMARA,ETALINTERNATIONALCORPORATEGOVERNANCEANDCORPORATECASHHOLDINGSJJOURNALOFFINANCIALANDQUANTITATIVEANALYSIS,2003,381
