1、1本科毕业论文文献综述财务管理企业并购与公司绩效的相关性研究并购作为资本市场上对资源重新配置的重要手段，对企业影响深远，也是近来公司金融研究领域的热点问题。在西方成熟资本市场上，自18951904年第一次并购浪潮开始，至今已经经历了六次并购浪潮。国外对于并购的研究已经非常深入和细致，形成了完整的框架体系。在我国，随着改革开放的深入和经济全球化的发展，我国的经济日益成为世界经济的重要组成部分，而企业并购也越来越多地成为我国经济发展进程中的一个重要组成部分。1企业并购的界定企业并购是兼并与收购的简称。在国外的书籍和期刊中，“并购”一词通常用“MA”来表示。“MA”是MERGER和ACQUISITI
2、ON的缩写。根据权威的大不列颠百科全书的解释，MERGER是指“两家或更多的独立的企业，合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司，被融合或被吸收的一方在价值或重要性上要弱于另一方。此时，融合或相互吸收之后，较不重要的一方不再独立存在。”ACQUISITION是指获得或取得的行为，指一个企业以某种条件取得另一个企业的大部分产权，从而居于控制地位的交易行为。“一家公司在证券市场上用现金、债券或者股票购买另一家公司的股票或资产，以获取对该公司的控制权，该公司的法人地位并不消失。J佛雷德维斯通等（2003）在兼并、重组与公司控制中指出公司接管以及相关的公司重组、公司控制、企业所有权
3、结构变更等活动统称为并购（MA）。这就是广义的并购，主要是兼并、收购和要约收购。狭义的收购是指一家企业（收购公司）将另一家正在营运中的企业（目标公司）纳入其集团中，目的是借兼并其他企业来扩大市场占有率或进入其他行业，以追求企业自身的发展。国内理论界对并购有三种观点具有代表性一是秦海在企业并购中的产权问题中提出的，认为企业并购是企业所有权或者企业产权的转移或转让1。二是刘加隆在企业并购动因分析中提出的，认为企业并购是对企业控制权的商品交换活1参见经济研究，1995年，第3期，14页2动2。三是梁国勇在企业并购动机和并购行为研究中提出的，认为企业并购是通过产权交易而获得控制权3。我国的法律分别对兼
4、并、合并和收购给予了界定，企业兼并，根据财政部1996年8月24日颁发的企业兼并有关财务问题的暂行规定，兼并是指一个企业通过购买等有偿方式取得其他企业的产权，使其失去法人资格或虽保留法人资格，但变更投资主体的一种行为。企业合并，根据1994年7月1日生效的中华人民共和国公司法的规定，公司合并可分为吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司为吸收合并，被吸收公司解散；两个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并，合并各方解散。上市公司收购，1999年7月1日生效的中华人民共和国证券法第七十八条至第九十四条，详细规定了有关上市公司收购的事宜，规定上市公司收购可以采取要约收购或协议收购的方式等以
5、及具体操作步骤。2国内外对企业并购绩效关系的研究对学术界而言，公司并购的“成功”意味着并购创造了股东财富，实现了预期协同效应,而衡量并购成败要通过并购绩效的分析得到。21认为并购能提高公司绩效的研究JENSEN和RUBACK1983对20世纪70年代末完成的13篇关于美国并购活动的相关文献进行了回顾，发现在成功的要约收购和并购活动中，目标企业的股东分别获得了30和20的超额收益。BRICKLEY和NETTER1988分析了19621985年间663起成功的要约收购的结果，发现在成功的要约收购中，目标公司获得溢价的平均值在20世纪60年代为19，70年代为35，19801985年为30。HEAL
6、Y,PALEPU和RUBACK1992以19791984年间美国规模最大的50项并购交易为样本研究发现，与所处的行业相比，并购交易后收购公司的资产运营能力获得了显著性提高，而且这些收购公司也维持了与行业平均水平大体相当的资本性支出与研究开发支出的比率，这表明收购公司经营业绩的改善并非源于公司基础性投资支出的大规模削减。2参见人民日报，1996年6月14日3参见经济研究，1997年第8期，40页3SCHWERT1996研究了19751991年间1841个并购案例，发现目标公司股东的累积平均异常收益增幅较大，高达35。LOUGHRAN和VIJH1997分析了19701989年间合并以及要约收购的目
7、标公司收购后5年的累积平均异常收益率分别为296，1269；而合并以及要约的收购方的5年的CAR分别为142，613。原红旗，吴星宇1998研究表明并购公司的资产负债率在重组当年有所下降，其余指标均有所上升，指标变动幅度与重组的方式、重组方的关联关系有关。PARRIN和HARRIS1999对19821987年间的197宗合并进行了研究，结果表明并购后收购公司经营现金流量的收益显著增长了21。这个收益定义为经营现金流量除以资产市值。如果收购公司与目标公司至少涉足一个共同的行业或者能利用对方的技术优势，则并购后的收益率会显著提高。BHAGAT2001分析了19621997年在美国NYSE,AMEX
8、和NASDAQ证券市场发生的794起案例，发现目标公司和收购公司在事件前五天及后五天的累积超额收益CAR分别为293和065。李善民，陈玉罡2002采用事件研究法，对19992000年深沪两市349起并购事件进行了研究，实证检验结果是并购能给收购公司的股东带来显著的财富增加。张新2003采用事件研究法对19932002年中国上市公司的1216个并购重组事件是否创造价值进行了全面分析。实证研究表明，并购重组为目标公司创造了价值，目标公司股票溢价达到了2905，超过20的国际平均水平。MOELLER,SCHLINGEMANN2004对1980到2001年12023起并购案例进行分析发现目标公司的平
9、均收益为11，但是收购公司平均损失2,520,000美元。朱红军，汪辉2005分析了并购对目标公司的长期财富效应，认为目标公司在并购后的5年获得了巨大的超额收益。22认为并购未能提高公司绩效的研究MAGENHEIM和MUELLER1988以并购后的三年作为考察期，发现收购公司的股东非正常收益低16至42。AGRWAL、JAFFE和MANDELKER（1992）的统计数据表明，1955年到1987年间发生的并购事件在并购后5年的损失为10。GEOFFREYMEEKS1977研究了19641971年英国233个合并交易的收益，结果表明交易后，收购公司的总资产收益率呈递减趋势，并在交易后第五年达到最
10、低点，同时有将近2/3收购公司的业绩低于行业平均水平。GEOFFREYMEEKS研究的总结论是合并使收购公司盈利水平轻度下降。4孙铮，王跃堂1999的研究却表明股权转让对提高上市公司经营状况有明显效果，对外收购扩张并没有明显提高上市公司经营状况。陈信元和张田余（1999）以1997年上海证交所有重组活动的95家上市公司为样本进行实证研究，发现股权转让、资产剥离和资产置换类的公司的股价在公告前呈上升趋势，随后逐渐下降。余光，杨荣2000研究深、沪两市19931995年的一些并购事件，并对并购事件中并购双方价值变化作了分析，研究结论表明在并购中，目标公司的价值得到提高，而收购公司的价值既得不到提高
11、，也不降低，基本维持不变。因此，目标公司从并购中获得增值，而收购方不会从企业并购中等到好处。冯根福和吴林江（2001）搜集了19941998年的201个并购事件为样本，选择主营业务收入/总资产、净利润/总资产、每股收益和净资产收益率构成财务指标评价体系，构建综合得分函数，对比上市公司并购前后的得分值的变化来评价并购绩效。结论为不同类型的并购活动在并购后绩效显示出一定的差异性，横向并购绩效呈上升趋势，混合并购在并购后第一年上升，然后逐年下降。总体样本上，并购当年上市公司业绩变化不大，随后呈现为先升后降的过程，认为许多上市公司忽略了并购成功的条件。PAULANDRE，MAHERKOOLI（2004
12、）对19802000年加拿大发生的267个并购案例进行了研究，通过事件分析法检验了国内并购和跨国并购对并购公司绩效的长期影响。他们的研究表明加拿大的收购公司在并购3年后时间内大多出现经营不善的情况，而且比国内并购的绩效还差。周文泳，尤建新，武小军2006以2000年为基期，统计计算2001,2002,2003年相对于2000年的绩效得分差值均值，计算结果表明20002003年期间上市公司绩效呈下降趋势。刘军2008对2006年在我国证券市场并购案例进行实证研究，发现并购在短期内为目标公司创造了价值，给股东带来较高的超额收益，但是在较长时间内，公司价值有受损的可能。RICARDOCORREA20
13、08通过财务分析法分析并购对目标银行的影响，设计19942003年间的226个案例，研究发现规模较大、绩效低下的效果银行容易成为跨国并购目标对象，且与本地金融机构相比，跨国并购并不能提高目标银行的绩效水平。3研究结果产生差异的主要原因从以上的文献回顾来看，国外近年来对并购绩效的结果大都持肯定的态度，而5国内的研究结果则褒贬不一。对于这些不一致，甚至相矛盾的结论，其主要原因在于1国外研究和国内研究最大的一点不同是国外学者对并购事件的研究均为双边研究，而国内学者对并购事件的研究大多为单边研究，2选择的公司样本不同。不同学者选用不同的样本公司，其数量多少不同，样本公司并购所在的年份以及其时间跨度也有
14、很大的差异；3财务指标选取的不同。目前对于选用什么样的财务指标以及选用财务指标的多少都没有统一的原则，所以在指标选取上有很大的主观性4对于缺失值的处理原则、财务指标的时间跨度长短即期数也可能是造成这种不一致的原因。5研究方法的不同。事件研究法所依赖的市场模型法以股价的波动来衡量企业财富的变化，而我国资本市场尚不成熟，与发达国家有较大差距，易受人为操纵，故适用的研究方法不同，最终可能导致结论不同。4企业并购的现状与展望国内外的理论和实践反复证明，依托资本市场的上市公司并购是现代企业成长的必由之路，是实现技术创新和产业升级的有效途径。如美国财富杂志最新公布的2004年全球500强的前5名美国沃尔玛
15、零售连锁店、英国石油、美国埃克森美孚石油公司、英荷壳牌石油、美国通用汽车中，没有一家不是通过大规模的并购而取得或保持这一地位的。所以说，成功的并购可以使企业生存、发展、壮大。41我国企业并购的现状和特征（1）并购范围、规模日益扩大。我国并购初期，发生在保定、武汉的并购资产规模在百万元以内，而且多是同一地区。到了1993年，仅上海、武汉、成都等16各城市转移资产总计达60多亿元，而且并购范围向跨地区、跨行业发展，规模日益扩大。（2）政府的参与。由政府强行撮合而实现的企业并购，“包办婚姻”色彩浓厚，政府的大包大揽背离巾场原则，使企业并购后虽表面合一，但架构缺乏层次感，人力资源和物质资源得不到合理配
16、置和使用，资本运营处于混乱状态，因此这种行政干预必须避兔。（3）并购方式多样化。随着公司制企业的发展和证券市场的发育，投资控股、品牌运作、无偿划拨、相互持股、债转股等并购方式大量出现，尤其是上市公司股6权收购逐渐成为企业并购的重要形式。（4）壳资源效应明显，绩差公司往往成为并购目标。不少企业为实现企业发展战略，解决资金短缺等问题，将买壳上市或借壳上市作为进入资本试产的最佳途径。因此，绩差公司容易成为并购重组的目标。（5）无形资产价值受到重视。一些优势企业充分发挥自己在品牌、技术、管理、文化等方面的优势，以无形资产盘活有形资产，提高并购绩效，成功实现了企业的低成本扩张。（6）并购动因多元化。随着
17、并购市场的发展，企业并购动因呈现多元化或获取优良资产、提高竞争力；或收购壳资源，解决融资渠道；或进入新行业，实现多元化战略等等。42我国企业并购的发展趋势（1）并购行为的市场化。我国企业间的并购行为还没有完全形成竞争机制和统一的并购市场。在股权分置改革完成后，全流通的步伐加快。因此，并购的市场竞争机制将逐渐形成，多渠道的兼并市场将逐渐成熟，并购中介机构的作用日趋提高，为企业并购行为的经常化、规范化、规模化创造了条件。同时，全流通将进一步推动上市公司之间的并购行为，并购模式将出现新一轮的创新。（2）并购范围国际化。早在1988年，首钢公司并购了美国麦斯设计公司，成我国企业并购外国公司的第一案例。
18、同年，中国国际信托投资公司收购了美国特拉华州的凤凰钢铁厂。进入21世纪后，我国企业并购已出现国际化趋势，部分优质企业进入国际并购市场，寻求企业发展机会。2003年3月，中国海洋石油股份有限公司和中国石化集团先后斥资615亿美元收购英国天然气集团在哈萨克北里海油田各833的权益。2004年末，中国联想公司以125亿美元的价格（并承担5亿美元的债务）并购美国国际机器商用公司（IBM）的PC事业部，是中国企业的跨国并购活动成为国内外经济界关注的焦点。随着我国经济与世界经济进一步融合，国内企业为扩大生存空间会更加积极的参与到跨国并购中去。7参考文献1甘春晖并购事务M北京清华大学出版社,20042梅君,
19、李悦,胡松上市公司并购与重组M第五版北京中国人民大学出版社,20083廖运风等中国企业并购前沿问题研究M北京知识产权出版社，201074J佛雷德维斯通,等兼并、重组与公司控制M北京经济科学出版社，20055JENSEN,MANDRUBACK,RSTHEMARKETFORCORPORATECONTROLTHESCIENTIFICEVIDENCEJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1983,116JARRELL,BRICKLEYANDNETTERTHEMARKETFORCORPORATECONTROLTHEEMPIRICALEVIDENCESINCE1980JTHEJOURN
20、ALOFECONOMICPERSPECTIVES,1988,17HEALY,PM,KCZPALEPU,ANDRSRUBAEKDOESCORPORATEPERFORMANCEIMPROVEAFTERMERGERSJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1992,318SCHWERT,GWILLIAMMARKUPPRICINGINMERGERSANDACQUISITIONSJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1996,6VOL419LOUGHRAN,TANDAMVIJHDOLONGTEENSHAREHOLDERSBENEFITFROMCORPORATEACQ
21、UISITIONSJJOURNALOFFINANCE,1997,VOL52,ISSUE510原红旗，吴星宇资产重组对财务业绩影响的实证研究J上海证券报，199882611JAMESD1PARRINO,ANDRORBETSSHARRISTAKEOVERSMANAGEMENTREPLACEMENTANDPOSTACQUISITIONOPERATINGPERFORMANCESOMEEVIDENCEFROMTHE1980SJJOUNALOFAPPLIEDCORPORATEFINANCE,1999,VO11112BHAGAT,S,DHIRSHLEIFERANDRNOAHTHEEFFECTOFTAKEOV
22、ERSONSHAREHOLDERVALUEJYALEUNIVERSITYWORKINGPAPER,2001,113李善民，陈玉罡上市公司兼并与收购的财富效应J经济研究，2002,1114张新并购重组是否创造价值J经济研究2003,615SARABMOELLERFREDERIKPSCHLINGEMANN,RENEMSTULZFINNSIZEANDTHEGAINSFROMACQUISITIONSJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,200416朱红军，汪辉并购的长期财富效应一经验分析结果与协同效应解释J财经研究，2005,917MAGENHEIMEB,DENNISCMUELLE
23、RAREACQUIRINGFIRMSHAREHOLDERSBETTEROFFAFTERANACQUISITIONJJOURNALOFFINANCIALECONOMICS,1988,318AGRAWAL,A,JRJAFFE,GNMANDELKERTHEPOSTMERGERPERFORMANCEOFACQUIRINGFIRMSAREEXAMINATIONOFANANOMALYJJOURNALOFFINANCE1992419MEEKS,GEOFFREYDISAPPOINTUIGMARRIAGEASTUDYOFTHEGAINSFROMMERGERMNEWYORKCAMBRIDGEUNIVERSITYP
24、RESS,1977820孙铮，王跃堂资源配置与盈余操纵之实证研究J财经研究，1999,421陈信元，张田余资产重组的市场效应J经济研究1999922余光，杨荣企业并购股价效应的理论分析和实证分析J，当代财经，2000,723冯根福，吴林江我国上市公司并购绩效的实证研究J经济研究，2001,124ROBERTFBRUNERDOESMAPAYASURVEYOFEVIDENCEFORTHEDECISIONMAKERJJOURNALOFAPPLIEDFINANCE,2004,VO112,NO125周文泳，尤建新，武小军中国上市公司资产重组绩效实证研究J同济大学学报，2006,126刘军，余鹏翼国内上市公司并购效应实证研究J上海金融，2008,1227RICARDOCORREAMERGERSANDLONGTERMCORPORATEPERFORMANCEEVIDENCEFROMCROSSBORDERBANKACQUISITIONSJJOURNALOFMONEY,CREDITANDBANKING,20081028张波上市公司并购绩效的评价与分析D，200929石原峰我国上市公司并购绩效评价及其实证研究D，200630赵鹏我国上市公司并购绩效实证分析D，2009
