1、上市公司治理漏洞对企业资金链断裂的影响 摘 要：本文从上市公司资金缺口引发资金链断裂问题为切入点，阐明了公司治理漏洞才是资金链断裂的本质原因。从股权结构、内部控制和市场监管缺陷等方面论述了公司治理与财务困境的关联性。并对如何完善公司治理机制以应对资金链断裂风险提出了对策建议。 下载 关键词：资金链断裂 公司治理 股权结构 内部控制 市场监管 一、上市公司资金链断裂的问题综述 1.什么是资金链断裂？ 资金链是指企业正常生产经营运转需要的基本循环资金链条。对企业来说，资金链是从融资到投资使用再到销售回款，也即现金 资产 现金（增值）的循环过程。企业要维持运转，就必须保持这个循环不断进行。从资金运动
2、角度看，资产一旦停止运动，企业资金链就会断裂。一个企业的资金链就是该企业的资金周转情况。在企业的经营中，由于资金链断裂而导致破产数不胜数。资金链的非正常运转是每个企业发展过程中或多或少存在的问题，但往往没有引起管理者过多重视。 2.上市公司资金缺口的严正警示 以 2012年部分上市公司年报数据为基准 2012年 A股上市公司年报日前公布， Wind数据显示，在剔除银行券商等金融类型企业后，截至 4月 23日，共有 2170家上市公司发布年报，这些非金融类企业的负债总额高达 14 万亿。 213 家上市公司负债超百亿元。这2170 家非金融类上市公司负债的上涨幅度（ 14%）高于资产的上涨幅度（
3、 12%）。日前，国际货币基金组织（ IMF）指出，中国市值最大的前 10%上市公司全球资产负债率较 2003 年上涨 10%，是整体上涨幅度中间值的两 倍。按照申银万国行业分类，在发布公告的 31 家钢铁公司里，超六成的钢铁公司负债压力增大。 资产负债率不断攀高、现金流紧绷、资金缺口扩大，成为多数上市公司正在面临的难题，资金链断裂的风险已经进入预警状态。迫切地需要我们明确资金断裂的本质原因，对症下药，修补上市公司治理的漏洞。 二、资金链断裂本质原因之探析 上市公司治理漏洞 1.资金链断裂的本质原因 资金链断裂的原因包括外部原因和内部原因。外部原因包括宏观经济周期进入萧条阶段、金融机制不完善、
4、证券市场机制扭曲、金融机构无 序竞争等。内部原因（从财务管理的角度）包括盲目扩张、过度负债、现金流管理混乱、未建立现金流风险预警、违背投资的成本效益原则、融资不当等。外部原因主要源于市场机制不完善和国家不适当地宏观微观调控，但并不必然导致企业的资金链断裂，通说认为内部原因才是资金链断裂的本质原因，要避免资金链断裂，只有通过消除内部原因才能实现，其本质就是完善公司治理的机制。 2.公司治理与财务困境的关联性 公司治理的内涵是建立起以股东会、董事会和高级管理层等机构为主体的组织架构和保证各机构间独立运作，有效制衡的制度， 以求公司利润、股东利益最大化与社会效益最优化。公司治理的主要目的之一就是保证
5、公司财务的良好运行，治理不当则必然会导致财务困境。 （ 1）上市公司股权结构不合理 由于我国市场经济发展历史较短，公有制经济的存在及资本市场的不成熟等原因，大多数公司股权集中在国有股东和少数控股股东手里。 在现行法律规定下，国企领导单向管理公司经营和财务，双向监督的缺乏导致国企贪污腐败案屡见不止，其能否尽到忠实勤勉义务可见一斑。国有或国有控股上市公司连年亏损亦是不争的事实。同时由于制度缺陷，我国上市公司控 股股东一般都是非流通股股东，公司资产价格上涨而得到相应好处通常表现为可流通股票价格的上涨，控股股东并不必然受益。这样大股东就不会致力于完善公司治理、提升公司业绩上。 （ 2）市场监管不到位
6、市场监管也可以说是外部监督，英美国家主要采取这一模式。市场监管具有内部控制所不能比拟的优势。如并购激励机制、中小股东 “ 用脚投票 ” 、机构投资者参与公司治理、债权人参与公司决策等都能够很好的刺激公司经营者完善公司治理，因为面临机构重组、管理层调度的危险。而我国外部监督不到位，美国通行的独立董事制度在我国也是 流于形式。 （ 3）内部控制缺陷 公司最显著的特征就是两权分离，合理解决因高级管理人员权力过于集中而产生的公司控制和利益走向问题已成为公司法学界和社会关注的焦点。公司经营管理全权委托于高级管理人员，高管权力过大、过于集中，又未建立起相应的内部控制机制，在私欲的驱使下，管理者往往为了自身
7、私利，不顾公司利益而滥作决策，如不利投资。 （ 4）过度融资、盲目扩张 公司如要长期发展应当致力于内部管理的完善和财务控制的加强，而不是一味谋求扩大投资规模。企业规模扩张需要大量的资金、扩张 后的资产又周期长、变现能力差，资金周转减缓难以应对急速的扩张，为维持企业经营只有加大融资、过度举债，一旦资金抽离或届期偿还不能，就容易引发债务危机，导致破产。曾号称当时中国最大的印染企业的江龙控股集团，2008 年轰然倒闭，就是因为过度融资、盲目扩张，导致资金链断裂。 三、如何完善上市公司治理机制 积极应对资金链断裂风险 1.完善股权结构 形成相对控股，增加中小股东的权限 必须积极推进股权多元化，改变上市
8、公司 “ 一股独大 ” 的状况，逐步减少国有股比例。逐步实现国有股和法人股全部流 通，增大流通股比例，形成资本市场接管压力，消除资本市场的分割状态。 一方面杜绝 “ 一股独大 ” ，另一方面形成几大股东相对持股，当持股比例相当时，他们之间形成制衡。 “ 相对控股 ” 的股东将更关注公司的经营管理，会积极致力于提高公司治理绩效。 由于我国的法律系统没有为小股东参与公司治理提供强有力的法律支援，导致小股东怠于行使股东权利。为避免 “ 搭便车 ” 现象引发漠视公司治理的恶性循环，就必须完善立法增加小股东各种实体法和程序法上的权利，使其积极参与公司治理。 2.完善外部监督 （ 1）并购接 管机制和培育
9、机构投资者 并购接管机制是与股东 “ 用脚投票 ” 机制紧密联系在一起的，只有原股东将其持有的股票抛出，外部人对企业的并购接管才成为可能。 Martin 和McConnell 的研究表明：当经营者的行为偏离股东的目标并且对公司管理不善时，股价下跌，公司面临被收购的危险，这种潜在的威胁迫使公司经营者致力于改善公司经营管理，以避免并购接管的发生使经营者面临 “ 下岗 ”的危险。 相对于个人投资者而言，机构投资者的价值取向导致他们具有参与公司治理的强烈意愿，并使公司经理感受到来自资本市场与股东方面的压 力，从而在一定程度上能提升公司治理效率。 我国机构投资者的产生和发展在相当程度上都是由政府推动，未
10、能与金融市场相互衔接，抵御风险的能力十分薄弱，才未能发挥在改善公司治理方面的作用。只有将机构投资置于市场监管之下，脱离政府行为而存在，只在宏观上进行调控和指引，才能积极的参与公司治理的运作，发挥其激励效应。 （ 2）建构独立的外部审计 我国上市公司实行的是经营者控制的内部财务监管制度，但经营者控制与内部财务监管制度存在本质上的矛盾。公司须向聘用的会计师事务所提供真实、完整的会计凭证、 会计账簿、财务会计报告及其他会计资料，但控股股东决定公司管理层，其侵占中小股东和公司利益均无法反映在财务会计报告上。由经营者主动向会计师事务所披露相关财务信息，其财务会计报告的质量有待验证。据数据显示， 2012
11、 年已发布年报的 2468 家 A 股上市公司中，被审计师事务所出具 “ 非标准意见 ” 的就有 87 家。这还是到目前为止的初步数据，真实数据远非至此。 因此，无论是股东会还是董事会聘用的会计师事务所，都无法体现独立审计，必须建构独立的外部审计制度。可以借鉴美国 “ 萨班斯 -奥克斯利法案 ” ，要求上市公司成立独立的审 计委员会 由公司独立董事组成，直接负责聘用公司外部的注册会计师事务所。该会计师事务所直接对审计委员会负责，公司高级管理人员不能介入。 3.修补内部控制缺陷 （ 1）完善股权激励机制 在全球前 500 家大工业企业中，绝大对数公司已向其高管人员采取了经理股票期权报酬制度，如果
12、公司经营业绩好，股票价格上升，管理人员行使期权合同就可获得丰厚收入；反之，管理不善使公司股票下跌，管理人员只有微薄的薪金收入。借助股票价格对管理人员提供长期的激励可以避免经营者经营的短视性和防范管理者诚信缺失的风 险。 （ 2）健全财务内部管理，建立资金投资绩效评估体系 公司应当加强财务内部管理，提高资金的使用效率，促进企业经济效益的增长。同时应加强投资内部控制、规范项目投资行为，建立资金投资绩效评估体系，以防范项目投资风险。公司内部控制制度要对投资可行性研究、评估与决策环节进行控制，以确保投资决策科学、合理，防范投资失误风险。投资决策要坚持成本效益原则并考虑现金流风险，对于企业的自有资金和融
13、资能力，管理者要进行合理的分析和预算，建立完善的资金预算监管体制。在资金投入使用后，积极考察投资成效，完善事 中监管。 4.抑制过度融资 我国上市公司在资金筹集上倾向于股权融资，因为配股对实际控制人特别是大股东是有短期利益的，其所控制的不能流动的股权会由于配股迅速增加每股资产净值。但不适度配股可能会因净资产收益率达不到配股最低的财务标准而丧失未来的融资能力，这不利于公司长期的资金运转。 相对于股权融资，债务融资可在一定程度上抑制经营者的过度投资。因为过度的债务融资会使公司的成本上升，债务杠杆比例增大，而且面临付息还本的压力，公司经营者不得不谨慎对待，减少投资的随意性，否则，公司会面临破 产的危
14、险。 5.建立公司治理绩效评价体系 当投资者评估公司整体状况时，除财务指标外，治理指标也是核心考量因素。公司治理评价体系对上市公司的治理状况进行全面、系统、及时的跟踪并定期将评价的结果公布。将对公司产生信誉约束，促使上市公司不断改善公司治理状况，最大限度地降低公司治理风险。 德国金融分析师协会（ DVFA）于 2002 年 6 月专门开发了 “ 德国公司治理计分卡 ” 。这套计分卡主要用来评价德国上市公司的公司治理是否符合法典的要求，存在哪些缺陷。它是金融分析师和投资者了解、评价德国上 市公司治理状况的良好工具，也是公司管理层进行公司治理自我诊断的工具，从 7 个方面对公司治理情况进行评价，均
15、设置了相应的标准权重。 “ 德国公司治理计分卡 ” 在引导金融投资和完善公司治理方面，实践中起到了很好的绩效，可以为构建我国上市公司治理绩效评价体系提供良好的借鉴。在评价体系设置相应的评估标准，包括但不限于股权结构分析、内部控制（股东及股东大会权利行使、董事会的运作、监事会的运作、激励机制效用）、市场监管绩效、投资绩效评估体系、信息披露、财务报告及其审计等。 参考文献： 郑和平 .资 金链断裂的财务成因及对策 .经济导刊， 2011 年第 7 期 . 于丹翎 .萨班斯 -奥克斯利法案 美国公司治理领域中的重大变革 .环球法律评论， 2003 年秋季号 . 吴晓求 .资本结构和公司治理关联性分析 .经济理论与经济管理， 2003 年第 7 期 . 赵昌文，蒲自立 .资本市场对公司治理的作用机理及若干实证检验 .中国工业经济， 2002 年 9 月第 9 期（总 174 期） . 郭银华 .日本公司治理结构改革的最新发展与借鉴 .南方经济， 2005 年第4 期 . 秦志敏，王璞 .基于成长型公司资金链管理中的风险 控制研究 .会计师，2009 年 12 期 . 牛建波，李胜楠 .对公司治理评价的评价 .财经科学， 2004 年第 2 期总203 期 . 彭真明，陆剑 .德国公司治理立法的最新进展及其借鉴 .法商研究， 2007年第 3 期（总第 119 期） .
