1、中国公司境外上市法律监管问题研究【摘 要】自从改革开放以来，中国的经济发展日益迅速，日趋国际化。其中中国公司境外上市不仅促进了我国市场化的进程，还融合东西方经济的优势，是我国经济发展的加速器。顺利的境外上市离不开国家的监管与扶持，但是我国公司境外上市的时间并不长问题也较多，为了将国内产业与国外资本更好的结合，发挥更大的作用，我们国家应采用了各种方式来完善中国公司境外上市的监管。 【关键词】境外上市；法律监管；问题解决 中国日益与国际接轨，国家之间投资与转资的活动日益频繁，而作为发展中国家的中国目前融资也已经从“请进来” （吸引外资入化）向“走出去” （中国企业在海外上市）方式转变，中国的许多企
2、业为了能将国内技术产业与国外资本更好的结合，采用了各种方式来寻求境外上市。著名的德国法律史学家茹瑟夫?科勒说过：“股份公司是一种使其他一切形式都黯然失色的组织，可以说，以其财政力量，能征服整个世界” 。这个论断可以说是人类对于公司制度崇敬心态的一种真实写照。而中国企业境外上市作为公司的融资渠道，不仅可以为公司经久不息的带来财富，还使公司的财政力量得以壮大。中国企业境外上市的长期经济效应可以用一句话概括：境外上市是中国企业完善现代企业制度真正第一步。一、中国公司境外上市现状 “境外上市” ，就是指国际上市或叫跨境上市。我国公司境外上市，即具有中国法人资格的公司经过重组、改组，组建股份有限公司后，
3、到境外上市。公司通过境外上市在国际资本市场上进行直接融资，对于我国来说是利用外资的一项重要渠道。 （一）中国公司境外上市现状 改革开放以来，我国经济的发展取得了长足稳步的发展，如今我国经济正处于从高速增长向稳定增长过渡的阶段，在这一阶段，我国应该在继续引进外商直接投资的同时，大幅度提高国际证券融资规模。经研究调查发现，公司境外上市是随着证券市场的国际化发展而发展的。公司境外上市在实现企业蓬勃发展和拓展融资途径方面取得了不错的成绩。1.中国公司境外上市的原因 （1）扩大融资空间 筹集发展所需要的资金是境外上市的基础之一，通过上市，企业可以在短时间内获得到大量的不可随意退出性的资金，而且由于市场的
4、竞争机制，最后所得的数额往往超过了原先公司所拥有的资金数额，使公司增值了一倍甚至更高。融资结束后，也提高了企业的再融资能力和企业形象，为回国融资打下了坚实的基础。 （2）改善资本构成 企业的构成是由公司治理和企业价值一并组成的。在境外上市中，往往会出现高负债和高成长性并存的局面，所以在提高资金筹集的同时还应当注意降低债务的比例。 如今，筹集足够的资金不再是只是国际竞争的唯一手段，在竞争中，不仅要扩大筹资途径与融资手段，建立最佳的融资方式，优化结构达到降低成本的目的。还要做出降低竞争中所出现的各种风险的准备。 （3）改变治理制度 改革开放后，更多企业加入到国际竞争中。因此，建立与国际接轨的机制是
5、境外上市的重要举措。 企业上市是国际市场的需求，并且上市后还面临着股东变革给予的压力。因此自 1993 年开始，加大与国际接轨力度、学习国际上先进的管理经验、向市场经济稳步的看起、提高我国市场化水平、成为了我国市场经济变革的动力。通过境外上市，建立合理的激励措施，刺激企业活性，在保证中国企业可持续发展的同时，也历练出了一批高素质的优秀企业家。 （4）适应国际化发展 进出口贸易额逐年上升，中国日益变成了受世界瞩目的大国，蕴藏着巨大的商机。但是中国作为世界最大的加工厂，我们也必须面对我国的市场竞争水平还处于初加工阶段。这是一种低成本低收益的体现。那么要发扬中国的民族品牌，就不仅仅只是引进来，还需要
6、走出去。让世界认识到中国品牌的优良性这样才能真正的走向国际市场，才可以一概国际知名度，增强企业的自主效应，起到明显的作用。但是在这其中，还需要认识到自身与国际水平的差距，时刻审视并提升自身的能力，从而达到提高国际竞争力的目的。 （5）政府的扶持与帮助 境外上市以来，我们一直把走向国际资本市场看做是打造国际化企业的必由之路。因此，国务院和国资委把鼓励国企海外上市作为企业发展的重要手段。积极的为其创造有利的条件，寻求有利的手段，来推动大型企业的上市，同时还在政策上也做出了鼓励性的倾斜。 （6）中国经济发展的事实 首先在我国，发行股票上市的程序十分复杂，受企业政策的影响也很大，发行上市一般需要 1-
7、2 年甚至更长的时间，而境外发行股票上市的时间相较短，对于急需投资壮大的企业来说，机会难得，并且这样的融资项目具备一定的商业价值，不向在中国上市成本高，这样利润也就变小了。其次是国外的门槛较低，有合适的登陆市场，可以满足不同类型的企业的需求。再次是境外市场可以满足股票的全流通，因为有很多国内的企业高层通过在境外上市套现获得巨额利润，是有一定风险的，境外上市则可以给他们提供有力的退出机遇。最后是在国外上市的中小企业可以受到重视，而且国税总局制定出台的税收政策在一定程度上调动了境外上市的积极性。 2.中国公司境外上市呈现的特点 （1）境外上市企业发展迅速。从最开始的 48 家增加到截止 2007
8、年为止的 747 家，而且规模和质量也有很明显的提升。 （2）中国公司境外上市融资地区主要在美国和香港。香港的文化环境和北京与内地相近，并且香港的经济发展水平较内地先进，股票市场成熟，所以它成为了国企境外上市的基地。 （3）在境外上市的企业大多是中国的 500 强企业。 （二）中国公司境外上市的意义 因为境外上市，所以我国证券市场国际化的重要组成部分是境外证券融资。它改变了我国之前只重视国内金融市场发展的方针，将“自身发展”和“国际发展”两方面有力的结合，并以其为机会使我国的证券市场日趋国际化，积极的抓住境外上市融资的机遇，开拓境外上市的市场和渠道，可以让我们更加有效的学习国际的先进经验，获得
9、更多的信息和机会，精炼的说，境外证券融资有如下三个方面的意义： 1.有利于我国企业提高国际知名度和影响力，提高国际市场上的竞争力 企业通过在境外上市发行股票、债券等，可以提高企业的国际知名度和影响力，在国际市场上树立良好的企业形象。而且，通过境外上市还能够更好更快的融资和筹资，扩大企业的规模和领域，提高其在国际市场的竞争力，同时，证券市场国际化还有利于我国企业完善内部机制和管理、更好地适应国际的大环境之间的竞争、建立起科学的战略体系和信息网络、贯彻和落实国际标准、转变经营观念适应大环境、健全营销策略，促进和推动企业实行境外上市的经营。 2.有利于培养国际证券企业，升华战略认知、提高抗打击力度和
10、抗风险力 现今，我国的证券商和国际的大证券商不论在哪个方面相比都相差甚远，要走出去与国际大券商竞争有很大的困难。通过境外上市融资融资，可以灌注出一批有一定竞争力度的国际证券商。一面可以从事国内企业境外上市的业务，另一面也可将学习并吸收利用外商的丰富经验并利用在国内的市场上，提高国内证券商的总体水平，这样才能整体提高证券商的抗风险能力。 3.有利于我国证券市场主体进行多途径的融资 以往，我国证券市场主体的融资，大部分以国内为主，其范围相较狭窄，资金收益也相应的较少，会进一步加剧了国内可运行资金不足。我国境外上市使证券市场走向国际化，从而使我国更多的企业“走出去” ，这还有利于使我国企业赢得更为轻
11、松的筹资环境，使我国企业境外上市或发行债券筹资赢得更宽阔的空间。 二、中国公司境外上市法律监管现状及问题 由于任何行为都受法律的约束，境外上市也不例外。所以： （一）中国公司境外上市法律监管现状 公司境外上市监管法律规范本质上是管理法。现今，我国在开放证券市场方面仍处于起步阶段，因此，国家必须加强监管和引导。我国对境外上市进行监管的依据有国务院、中国证监会及其他机构发布的法律文件及与其他国家监管机构签订的合作备忘录。其中监管的部门主要有国家工商总局、商务部、国家税务总局、国务院、国家发改委、中国证监会、国务院国有资产监督管理委员会、国家外汇管理局以及地方各级政府管理部门。监管主要包含的是对上市
12、“走出去”的监管和对企业境外上市以后的后续监管。 首先是 1992 年 12 月 17 日国务院颁布了关于进一步加强证券市场宏观管理的通知 ，1993 年 4 月 9 日国务院证券委员会颁布了关于批转证监会关于境内企业到境外公开发行股票和上市存在的问题的报告的通知 ；1994 年 8 月 4 日国务院便颁布了关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定 ；这里面，中国证监会和国务院证券委获得了关于在境外合作监管的权力，同时规定了国务院证券委批准之后才能在境外上市，阐明了境外上市的概念及其形式；其次是 1998 年 2 月 22 日，中国证监会颁布了中国证券监督管理委员会关于落实若干问题的通知
13、。然后是 2000 年，中国证监会还出台了关于涉及境内权益的境外公司在境外发行股票和上市有关问题的通知 （证监发行字200072 号） ，规定企业在境外间接上市需要取得证监会的“无异议函” 。自 2002 年底以来，证监会曾四次公布取消行政审批项目，从取消律师及律师事务所从事证券法律业务资格审批，到 2003 年，该监管要求被取消。最终也取消了“无异议函” ；中国证监会 2004 年 8 月 11 日颁布了关于规范境内上市公司所属企业到境外上市有关问题的通知 ；专门对在境内上市的公司的子公司或者所属的企业到境外上市的问题也作出了相关的强制规定；自 2003-2004 年，出现了大规模的中国企业
14、境外间接上市，如盛大、无锡尚德、中国网通等。针对大量民营企业在境外间接上市，2003 年 4 月12 日，四部委又联合发布了外国投资者并购境内企业暂行规定 。由于该暂行规定的发布，境外间接上市的监管由单一的证监会审批变为由几个政府职能部门共同监管；2005 年 1 月 24 日，国家外汇管理局颁布了关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知 。再次是在 2006 年 9 月8 日实施的由商务部、国务院、国家工商行政管理总局、中国证监会、国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家外汇管理局六部委联合颁布的关于外国投资者并购境内企业的规定 ，之后再在 2009 年 6 月 22日，商务部独家颁布了关于
15、外国投资者并购境内企业的规定 （商务部令 2009 年第 6 号） ，与前面颁布的的 10 号令相较而言，差别主要在于对10 号令中第五章反垄断审查的规定有所修改，其他监管要求没有变化，同时商务部令 2009 年第 6 号是商务部单独颁布的，所以通常还是沿用六部委联合颁布的 10 号令，替代了暂行规定，而政府监管部门也随之扩大到了六部委。 从以上的法律文件可以看出：自九九年以来，我国对境外上市监管重点放在了本土企业境外上市的监管，而没有涵盖到非本土企业的境内资产到境外上市如对于中国证监会来说，这种情况下的境外上市监管权力极其不清晰。有必要对其进行规定和管制。于是乎，中国证券法应运而生了，以证券
16、法为依据，国务院及其有关部门颁布了一系列的规范性法律文件，其中就公司境外上市作了清楚的规定，这些上述规定可以称之为境外上市的立法监管性文件，它们也构成了我国对境外上市监管的法律体系。 （二）中国公司境外上市法律监管问题 由于我国境外上市的时间只有短短十几年的时间，所以相关的法律与监管措施就会在实践中发现漏洞，表现为： 1.法律规范缺乏系统性、完整性和前瞻性 所谓法律规范，应当是在充分研究的情况下，完善一个制定一个，并具有系统性、完整性，前瞻性。这样才能充分的解决问题。前瞻性表现在法律规范应具有预见性，就是说不只对当前发生的事有作用，而且也可以解决将要发生的问题。系统性表现在该法律规范与规范之间
17、相辅相成，同时又不相互抵触。完整性表现在法律规范的体系之间相互承接，不存在缺憾和漏洞。但是，从以上法律规范来看，我国对公司境外上市的法律规范均具有“滞后性” ，大都是问题出现后的补救，并且根据中央政策的变化而变化，同时证监会又扮演了很多角色，它即是政策的制定者，又是参与者，那么它的监管的作用就可以想象。 2.立法层次比较低 就目前来看，我国现行的法律规范，只有证券法中有一条涉及公司境外发行证券问题的规定，其他法律规定都是来自国务院及其各部委颁布的法律规范。这些规范性文件权威性较低，层次性和效力不高，内容也不完善 。而且各部委之间冲突分割现象严重，各部委制定的文件用词用意也模糊不清，这样就为法律
18、的适用造成了很大的困难。 3.法律适用不统一 目前，就我国现行法来看，不同类型的公司适用的不同的法律规范，公司境外上市的立法缺乏整合性性。这里以民营企业和“红筹公司”为例。 以民营企业来说，境外上市中它存在的问题表现在：第一，除非壳公司本身有资金并且同意以股份置换的方式完成交易，企业无法在买壳的过程中获得新资金；第二，同 IPO 相比，买壳的交易成本虽低一些，但如果达不到目的，再低的成本也会显得过高；第三，买壳对于提高市场竞争力没有任何帮助，以前没有知名度的依旧没有知名度；第四，企业上市的重要目的是通过上市来获得后续兼并收购的资源；但是买壳上市的公司，由于其股票流动性有限，因此在并购中股票不能
19、像现金一样成为卖方都能接受的货，那么上市公司的自身优势也会荡然无存；第五，民营企业买到的壳中可能会暗含财务黑洞、隐藏法律诉讼和债务，对于买壳公司来说相当不利；第六，将要上市的企业本身是否具有优势和市场竞争力直接关系到上市之后企业的发展前景和速度；而有关民营企业的法律监管主要分三个阶段：第一， “无异议函”时期；第二， 外国投资者并购境内企业暂行规定时期；第三，11 号、29 号、75 号文时期；只不过由于前两个文件太过严厉厉，致使民营企业境外上市运作几乎罢工。为了改善这一局面，75 号文就因此而诞生了。 以“红筹企业”来看，由于它是最大控股权直接或间接隶属于内地有关部门或企业，基本是背景特殊或
20、享有特权的国有企业；所以它受注册地、上市地、资产所在地三地的法律监管之约。而所谓的红筹上市，指公司注册在境外，适用当地会计和法律制度，但公司主要资产和业务均在我国大陆。对投资者发行股票并且在香港联交所或纽交所上市，在禁售期结束后，所有股票都可以流通；红筹企业境外上市，回收内地法律的制约并且会涉及到税收问题；而且，由于它是内地企业装入离岸公司，将来也必然会涉及到股权转让、分红和清算分配等外汇资金流出问题；所以它不仅要遵守外商投资产业政策和对外投资及外汇管理方面的规定，外管局及归家发改委也因此出台了境内企业及个人对外投资的规定。我国红筹上市涉及到的最直接的规定是关于外国投资者并购境内企业的规定 （俗称九八规定） ，但是九八规定出台至今，但是证监会从未公布有离岸公司获准境外上市，所以国务院为了鼓励境内企业直接上市，在关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知做出了明
