1、1上市小型企业业绩与其融资结构【摘要】：小企业以其高风险高回报的特点，得到众多投资者的追捧。在 2012 年二季度的基金持股报告中，中国六十多家基金公司，累计持有小企业股票共 687 只。因此，在机构投资者眼中，小企业也是投资的热点之一。在 2009 年 10 月 30 日，酝酿 10 年的创业板正式开始交易，备受市场瞩目。创业板的设立一方面也为中小企业提供了更方便的融资渠道，另一方面，为风险资本营造了正常的退出机制。然而创业板的发展并非一帆风顺。2010 年以来，大量 IPO 跌破发行价让人大跌眼镜。与小企业高风险相应的，投资者同时期望获得更多回报。小企业在资本市场上大量“圈钱”以后，是否为
2、了股民的利益并乘势加速成长，这成为本文研究的一个问题。 本文也是基于以上出发点，从融资结构的角度去分析中国小公司的发展状况。 【关键字】：小型企业；融资结构；多元线性回归 一、文献回顾： 陈耿（2006）从企业治理的角度研究了企业融资结构的内涵，并探讨了资本市场条件下，尤其是现阶段我国尚处在过度经济阶段的制度市场环境中，上市公司融资结构和融资行为的状况、特征和成因；进一步探讨了我国资本市场的制度环境建设问题，并为上市公司融资行为及融资结构的优化提供参考。 李柏洲等（2006）提供了中小企业的成长文献的综述。中小企业成2长是指企业在一个较长的时期内由小变大、由弱变强的过程，主要的影响因素包括内在
3、素质：（1）企业家素质， （2）市场开发能力， （3）技术创兴能力。外部环境包括（1）公共政策与法规， （2）融资环境。 韩文强（2008）分析我国中小企业的成长和融资结构现状，并进行国际比较：同时以中小上市公司为样本，实证“中小企业融资结构优化模型” 。 二、研究方法： 本文通过多元线性回归的方法研究了小型企业业绩与融资结构之间的关系。我们选择了如下变量进行研究： 1.主营业务收入增长率： 我们用主营业务收入增长率作为衡量企业业绩的重要指标。由于主营业务收入每年变化较大，我们选择了以时间 t 为中点的三年平均主营业务收入 2.融资结构 融资包括内源融资和外源融资两个方面。内源融资，我们选择公
4、司的留存收益率。外源融资，我们选择长期负债率，短期负债率，增发和配股。 3.股本结构 西方实证研究表明：股权过于分散，使得任何一个股东都缺乏参与企业治理和企业长期发展的动力；另一方面，大股东又存在利用控制权产生侵害小股东利益的动机和条件，获得额外的控制收益。为了考虑大股东对公司决策的影响，我们还加入了前五大股东持股份额作为变量。 34.管理能力 我们加入总资产的周转率代表公司财务管理的能力。资产周转越快，说明销售能力越强。 本文以 2000 年为起点，考虑 2000 年到 2011 年的小型上市公司的业绩。首先，我们把时间分为两个个时间段：股改前 20002006，股改后20062011。按照
5、公司在 2000 年和 2006 年初的总市值，选取排名行业市值前 20%的小型上市公司作为研究对象。最后，我们去除了金融，公共事业和信息技术行业的股票。 三、回归分析 下面我们用多元回归的方面研究企业成长是否与上述指标存在线性关系： 1.股改前（20002006）年回归结果 从 2000 年数据得到的结果并不令人满意。拟合优度为 0.11，F 检验没有通过，因此这个模型不成立。这说明该时间段内的主营业收入增长率和企业的融资结构没有太多关系。影响企业主营业收入的更多的有其他因素，比如政策环境，企业创新精神等等。此外，一些市场因素也影响了企业的融资模式。在 2005 年，上市公司大幅亏损，无法进
6、行内源融资，债务融资成为了“无奈”的选择。在 2006 年，上市公司收益增加，同时内源融资增加，债权融资减少。 2.使用 20062011 年数据回归结果： 虽然这个模型的拟合优度为 0.32，但通过 F 检验。我们暂时从这个粗略的估计模型中可以看到一些结论，主营业收入的增长率与股权融资4有明显的正相关性。而与留存收益，前五大股东股权占比和流动负债率有负相关关系。这可以解释为，股权分散的企业，为了保护中小股东的利益，通常会增加分红，会减少留存收益。与其企业盲目扩张，不如提高资本利用效率。 3.使用 20062011 年材料行业回归结果： 因为不同行业的融资结构的不同，对回归结果产生很大影响。我
7、们选择了材料行业的 48 个样本作为研究对象。该结果令人满意。模型的拟合优度为 0.73，通过 F 检验，且系数均显著。具体来看，主营收入增长率与留存收于和配股存在明显的负相关性。采用内源融资的小型企业反而出现低的主营业收入。分析这些企业不难有以下结论：内源融资企业，盲目扩大企业资本也许并不是小型企业发展的好出路。与大型企业相比，小企业应该利用自己灵活性高，创新能力强的优势，提升自己的竞争力。从企业经理人的角度，更加喜欢内源融资。因为由此可以减少债券融资，使得经理人工作压力减小，不必忙于应对公司负债问题。 四、结论 本文尝试建立多元回归模型研究小企业融资结构与小企业发展状况的关系。我们发现企业通过内源融资并不能提高企业经营效率。小企业通过配股增发等股权融资的确可以达到高速增长的目的。但是，过度盲目的资本扩张，而减少长期负债，这样降低企业了的经营压力，反而会适得其反。 参考文献： 1陈志斌.（2006）.财务管理学引理.南京：南京大学出版社 52陈耿.（2006）.上市公司融资结构：理论与实证研究.北京：经济管理出版社. 3韩文强.（2008）.基于成长的我国中小企业融资结构优化研究
