1、 1 文献综述 浙江省私募基金在股票市场运作的方式、问题与对策研究 （ 1） 国外学者对 对 私募基金在股票市场上运作 的研究 国外的私募 基金源于最早的私人银行业务，随着服务对象日益扩大、功能日益完善。 Swenson（ 2005） 通过对 私募基金 的研究提出 大多数的一些收购型基金不愿用大量 的时间和财富 去解决 一些 非常不合理费用结构。 他们 发觉 私募 基金有大范围的不一样的表现 ， 同一些实现很多更好的回报的投资方式相比私募股权投资具有明显的优。 Globeandmail（ 2007）通过实证研究发现，私募基金在实际表现上面其投资额是相应时期的 1.77 倍，远远低于一般投资在股
2、票市场上相同时间的 2.1 倍 甚至更多。也就是说，在相应时间内，为调整这些因素，普通的投资方式要比私募基金投资多损失 25%。 对于 私募基金 对股票市场的 收购 的研究， 2005 年至 2007 年 6 月为高峰年，估计占 1984 年至 2007 年期间世界各地完成的交易的真正价值的百分之 30 和 43（ Kaplan 和斯特罗贝格， 2009;斯特罗贝格， 2008）。这一趋势反映在英国市场上，本研究和最大的欧洲市场的焦点，其中， 2007 年总交易额是在四百五十九亿英镑六倍于 1989 年的价值 7.5 英镑亿元，是收购第一 波的高峰（ CMBOR， 2008）。 研究有关的 私
3、募基金 收购 第一波确定的高杠杆作用。 Shleifer 和 Vishny（ 1992）和哈克巴特（ 2006） 等认为 企业应该调整其资本结构，以回应经济条件 。 阿查里雅等人（ 2009）强调积极的所有权和治理和 私募基金 支持的公司更多地参与力度 。此外，公约宽松的债务谈判 使得 许多 私募基金 管理与银行签订协议可以非常容易的投资注入新的资金（金融时报， 2010 年 3 月 5 日） 。 （ 2） 国内学术界关于 对 私募基金在股票市场上运作 的研究 我国私募基金完全是基于市场需求而自发成长起来的，因此带有自发 性、灵活性、地下性，但基本上是按市场化原则操作的。 对于我国私募基金在股
4、票市场运作的方式， 谢亮宾 （ 2007）认为，中国的私募基金运作机制应当 参照美国私募基金运作机制 ,同时对 投资者 进行 资格限制 ,投资者人数限制 ,合伙人协议 ,禁止广告宣传这四个方面是我国私募基金运作机制的框架 ,在这个框架下能保证我国私募基金规范有效运作。 2 针对我国私募基金在股票市场存在的问题， 蒋颛顼 （ 2010） 认为 ， 目前我国的私募基金还存在 法律地位不明确 ， 缺乏统一的监管标准 ， 民间私募证券投资基金缺乏 ， 监管私募基金的监管体制有待明确 等问题 。姚伟（ 2010）认为， 中国资本市场创立十多年来，融资功能得到了超常规的发展，投资功能可以说基本没有得到发挥
5、。股市重视 “ 融资功能 ” ，而 “ 投资功能 ” 缺失，证券市场的低迷，而期货业最近几年的高速增长，使得原先大量的私募基金撤离股市投资期市。造就私募基金投资膨胀迅速。私募基金投资以各种各样的形式存在，往往会出现这样那样的问题，引起金融风险。所以，私募基金出现了问题应该引起监管层的高度重视，要制定合理的法规，予以疏导，而不是围追堵截，扼杀私募基金投资。 满艳春（ 2008）认为目前我国私募基金存在着诸多问题，如 主体不合 格 。 在委托人方面，主要表现为委托人不具有将资产委托给他人代理经营的权利。依照我国现有法律规定，社会保障基金、住房公积金等公益性基金，只能进行银行存款和国债投资，以确保广
6、大受益人财产的安全。但由于进行储蓄或购买国债的投资回报率低，不能满足基金保值增值的需要，因此不少基金管理单位纷纷将公益性质的基金委托给中介机构。另外许多分公司或其他分支机构也有一部分闲置资金，为追求高收益，违规地委托给中介机构，进行“地下”私募基金投资；而在受托人方面，很多基金管理人都不具备经营资产管理的资格，而借投资咨询、财务顾问之名，行基 金管理人之实。由于两方主体都不具有相应资格，一旦发生争议，各相关当事人的权益很难得到保护。 其次， 违规承诺保底收益 。 所谓承诺保底收益，是指私募基金管理者向投资者承诺，资金由其运作一段时间后，保证投资者可以获得一定比例的收益。目前我国私募基金中，比较
7、盛行的保底收益率在 10 左右，有些甚至超过 15 ，大大超过了银行存款利率。在这种模式下，基金管理人面临着更大的收益压力，为了实现这一收益并更多地攫取收益剩余，往往倾向于搏击风险，其结果导致投资人面临更大的风险，并造成资本市场的异常波动，扰乱正常的交易秩序。另外“保底 受益”承诺将原本不确定的收益确定化，使得基金管理人履约的压力增大，违约的风险变高，对双方当事人都有潜在的负面影响。最后， “保底收益”是我国现行法律所不允许的，因此，一旦双方出现问题，该契约也很难得到法律的保护。违规操纵股价，扰乱市场秩序目前我国上市公司的平均分红率低于银行利率，投资者只能依靠资本利得以实现收益，私募基金更是希
8、望能从股价的暴涨暴跌中赚取巨额利润。私募基金的操作手法主要以自然人名义开立资金账号和股票账号，将资金分散到自然人股东名义下，在二级市场上进行操作，选择以中小盘低价股为主的股票，低拉高抛 。这种被坐了庄的股票并不能反映上市公司的真实价值。当坐庄现象普及整个股票市场时，就会危及到整个市场的稳定性。此外，有不少的私募基金在炒作中与证券公司联手，以股3 票作为抵押从银行获取贷款炒作股票，这种杠杆运作使得银行信贷资金流入股市。如果银行不控制这种行为，一旦抵押股票跌到银行无法承受的地步，将会对银行的经营造成巨大的影响，从而威胁到金融系统的安全运行。 针对私募基金对股票市场的规范和引导的研究，邓小勇（ 20
9、10） 认为应 修订相关法律 ,给予私募基金明确的法律地位。 私募基金组织形式主要有三种：契约型、 公司型和有限合伙制。不同于契约型和公司型私募基金，在以有限合伙制作为组织形式的私募基金中，基金管理者分为两种：一般合伙人与有限合伙人，前者承担无限责任，后者以出资额为限承担有限责任，通过合伙协议对二者加以具体约束。从组织结构上看，这种 “ 混合责任 ” 中的无限责任对基金管理者形成有效约束，能够减少委托人与代理人之间的利益冲突，降低代理成本，弱化道德风险，有效保护投资者利益。这也是主流私募基金选择有限合伙制的重要原因。得到法律层面上的规范，必然极大地促进私募基金的发展，充实机构投资者队伍，对市场
10、起到稳定作 用，减少金 融泡沫与金融风险。在资本市场领域，要充分发挥证券投资基金的功能优势，稳定和活跃证券市场，优化浙江金融市场结构。要积极推动浙江省地 方金融机构发起设立或投资控股证券投资基金管理公司，当前尤其要积极支持浙商证券、财通证券发起设立基金管理公司。在发展省内基金公司的同时，适度引入境 内外优秀的基金公司在浙江省设立分公司。明确合法私募证券投资基金的法律地位，给予其相对公平的法律待遇和市场竞争环境。在切实防范投资风险的基础上，发挥证券投资基金行业对省内资本市场发展的积极作用。 余清阳 、 李小忠 （ 2010）认为 鼓励和引导不同 类资金投入到私募股权基 金 浙江省资金雄厚，尤其是
11、政府财政，金融机构，民间资本，应该积极的被引用到 私募基金 中。一是鼓励以养老基金、保险资金为代表的长期机构投资者以及金融机构投资于 私募基金 。银行在条件成熟时也可以直接投资并成立 私募基金 。二是积极引导民间资本，政府要进一步放宽民间资本的准入领略，要提高民间游资的组织化程度，提高民间资 本的利用率，建立一个良性、有序的资本循环体系。三是开闸社保基金 ，使社保基金成为 私募基金 资金来源的重要组成部分。 同时， 制定和完善相关法律法规，为私募基金提供良好的发展环境有关部门应在风险 可控的前提下，进一步修改有关法律制度方面的限制，为金融机构、社保基金等成熟的金融资源进入该领域创造相对宽松的法
12、制环境；在新合伙企 业法的基础上，进一步明确私募股权投资基金在工商注册登记、避免重复征税等方面的操作规程；建立 私募基金 合格投资者制度，对合格的投资人做出明确规定。同 时 ， 建立良好的信息平台，能为 私募基金 的投资者和投资对象有个交流的平台。 4 （ 3）总结 国内外学者这些研究成果都为推进 私募基金在股票市场 的发展提供了理论基础。 同时让我们意识到 私募基金作为一种重要的民间投资力量，对整个资本市场的发展与完善具 有不可替代的作用，其规范化、市场化的发展将对我国经济产生深远的影响 。 但是 通过对国内外文献的比较， 我国私募基金在法律和监管方面的研究 还 需要 有所突破。首先，以上成
13、果很少 对私募基金在股票市场运作的方式进行研究 ，以致于成熟的金融原理在 私募基金的发展 中缺乏 实践 的可操作性。其次， 对于私募基金的风险控制等方面 缺乏研究的力度。最后，在 私募基金的可持续发展路径和模式的选择上，具备可行性且能够促进私募基金的可持续发展的有效路径并未得以明确地提出。 参考文献 1余清阳，李小忠 .浙江省发展私募股权基金研究 J.中国集体经济 ,2010 年 12 期 2邓小勇 . 我国私募基金发展思考 J. 合作经济与科技 ， 2010（ 05） . 3蒋颛顼，冯晶 私募基金监管的国际经验及其对国的启示我 J 中国经济 ， 2010（ 5） 4姚伟看好阳光私募 J和讯基
14、金， 2009（ 7） 5满艳春 我国私募基金发展问题研究 M 山东省农业管理干部学院学报 ， 2008（ 23） 6谢亮宾 . 中国私募基金运作机制研究 J.时代经贸 (中旬刊 ),2007 年 08 期 7李有星 . 中国证券非公开发行融资制度研究 D.浙江大学 ,2007. 8王婷 . 我国私募基金投资者的法律界定及监管 D.上海社会科学院 ,2007. 9 Private equity cashes in on the oil patch J.Globeandmail， 2010(8) 10The RAND Journal of Economics J . Andrei Shleifer and Robert Vishny,2010 11Private Equity, Buy-outs, Leverage and Failure， Credit Management Research Centre Leeds University Business SchoolJ .Nick Wilson， 2009(5) 12Unhappy returns to investors in private equity J .David Hall， 2007(6)
