1、试论我国外汇储备的快速增长 一、外汇储备的增长是我国对外经济实力增强的必然结果和重要标志 众所周知，一国外汇储备的存量来自国际收支顺差的积累，而国际收支持续顺差通常则是该国对外经济实力占优势的客观反映。因此，面对外汇储备快速增长的趋势，我们不能仅仅囿于外汇储备本身的数量增减而评判其利与弊，而应结合我国对外经济实力的变化来分析其得与失。以此而论，笔者认为，我国外汇储备的增长是我国经济持续发展带来的必然结果，也是我国对外经济实力逐步增强的重要标志，而且只要我国经济继续保持高速增长的势头，我国的对外经济实力还会继续增强，这就意味着我国外汇储备还将保持继续增长的趋势。 经验表明，作为一国经 济实力变化
2、的结果，外汇储备的增减具有客观性和必然性，并不依人们的意志为转移。除去个别储备货币发行国和一些石油生产国的外汇储备规模及数量增减与其经济实力相关程度较小外，大部分国家外汇储备的变动都是这些国家经济发展状况和对外经济实力变化的必然反映，一国的外汇储备政策虽然可以影响外汇储备的增减变化，但这种影响只能是暂时的，影响力度也是有限的，它并不能改变外汇储备随一国经济实力而变动的客观规律。我国建国以后外汇储备的变化轨迹就是有力的佐证。建国以后，由于外汇极为短缺，我国一直实行极其严格的外汇管制，试图以此增加外汇 收入、减少外汇支出。增加外汇积累。但由于经济落后、实力薄弱，这些政策措施并没有给我国带来国际收支
3、的长期巨额顺差，也没有带来外汇储备的大量积累，从 1950 年到 1979 年的 30 年间，外汇储备的数量一直在个位数以内徘徊。 1980 年甚至出现外汇储备 -12.96亿美元的现象。改革开放初期，我们同样实行严格外汇管制，但由于经济实力不足，外汇储备增长速度也十分缓慢，从 1981年到 1990年，经过千年积累，我国外汇储备才由 27.08亿元增加到 110.93亿美元。 20世纪 90年代以后，随着我国经济持续高速发展和经济实力不断增 强，我国外汇储备才开始加速增长，特别是进入 21 世纪后的几年中，尽管我国采取了诸如放松外汇管制、冲减外汇储备增加国有商业银行资本金、人民币升值等措施，
4、但作为经济实力进一步增强的必然反映，我国外汇储备不仅没有减少，反而以更快的速度增长，以致 2005 年底达到创记录的 8188.72 亿美元的规模。上述现象说明，在外汇储备与经济发展状况和经济实力的函数关系中，经济发展状况和经济实力是自变量，外汇储备则表现为因变量。只要我国经济增长是健康的，只要我国经济实力是快速增强的，外汇储备的增加就是必然的。如果忽视外汇储备对经济发 展的这种依存关系，一味刻意打压外汇储备的增长，最终必然付出抑制经济增长的代价。 二、外汇储备的增长为人民币自由兑换奠定了物质基础 无论从中国经济金融发展的趋势考察，还是从人民币自身的演变规律分析，人民币的自由兑换并最终走向国际
5、化，都将是人民币发展的必然趋势和目标。货币自由兑换国家的经验表明，一个国家拥有的国际储备资产数量与其货币的兑换性具有很高的正相关关系。布雷顿森林货币体系时代美国之所以能够维持美元与黄金的兑换，就是因为美国集中了当时资本主义世界近 60%的黄金储备。中东一些产油国的货币之所 以能够自由兑换，并不是因为其经济多么发达，而是因为其储备有大量的石油美元。同样，多数发展中国家之所以实行严格的外汇管制，禁止或限制本国货币的兑换，根本原因也在于其外汇短缺、储备匮乏。我国外汇管制的演变过程也证明了外汇储备和货币兑换性之间所具有的这种正相关关系。计划经济时期和改革开放初期我国外汇储备的极度短缺使我们不得不实行严
6、格的外汇管制，完全禁止人民币的自由兑换；改革开放以后，外汇储备的逐步增长，才使我们有条件于 1 994 年实行人民币经常项目下有条件可兑换；此后由于我国外汇储备有了进一步积累，我们才于 1 997 年正式接受第八条款，实现人民币经常项目完全可兑换； 2002 年以后，也正是由于我国外汇储备继续高速增长，我国才开始出现人民币资本项下管制放松的迹象，如放宽部分资本项下的购汇限制、放宽企业购汇对外投资的限制等。这充分说明，雄厚的外汇储备实力是实现货币兑换的物质基础和先决条件，当我们欣喜于人民币经常项目完全可兑换的同时，绝不能忽视或否认外汇储备快速增加所立下的汗马功劳。更何况我国目前所谓的人民币经常项
7、目完全可兑换还不等同于西方发达国家的货币自由兑换，人民币资本项下也仍然实行较严格的外汇管制，这就意味着人民币距 真正的完全自由兑换还有很长一段路要走。而要最终达到人民币在经常项目和资本项目下真正完全自由兑换的目标，外汇储备还必须有进一步的积累。那种一方面赞成将完全自由兑换设定为人民币的终极发展目标，另一方面又对外汇储备的增长忧心忡忡的观点，显然是忽略了外汇储备与货币兑换性之间所存在的内在相关关系。 三、外汇储备的增长为我国防御金融危机提供了物资力量 受改革开放后多种因素的影响，我国金融领域积累起了巨大的潜在风险，其突出表现就是金融机构不良资产数额巨大，国有商业银行资本充足率过低。例如，据较为保
8、守的估算 ，债转股之前，国有商业银行不良资产高达 1 7000 亿元左右，约占总资产的 39%； 1 999 年剥离近 14000 亿元不良资产后，到 2001 年底四家国有商业银行不良资产率又升至 25.4%；经过 2003 年贷款总量高速增长稀释后， 2003 年底国有商业银行不良贷款率仍达 20.36%，不良贷款余额高达 19168亿元。而根据 2000年的数据，世界前 20大银行的坏账率仅 3.27%；即使亚洲金融危机时期，东南亚各个银行的不良贷款率也只有 6%：花旗银行和汇丰银行分别只有 2.7%和 3%，中国的不良贷款率大约是这些比较有效益的 银行的不良资产率的 8 倍。就资本充足
9、率而言， 2001年农业银行为 1.44%，工商银行为 5.76%，建设银行为 6.88%，中国银行为8.30%。 2002 年底四大国有商业银行平均资本充足率不足 6%，除中国银行的资本充足率达 8.15%外，其余三家银行分别为建设银行 6.91%，工商银行5.54%，农业银行则更低。到 2003 年底国有商业银行的资本充足率又降为平均 4.61%，而美国花旗银行的资本充足率则达 12%。为了降低日益严重的金融风险，也为了提高 “ 入世 ” 后国有商业银行的竞争能力， 2004 年 1 月，国务院宣布动用 450 亿美元 (相当 3720 亿元人民币 )外汇储备为建设银行和中国银行补充资本金
10、。经过这次补充之后，两家银行的资本充足率都达到了巴塞尔协议关于资本充足率的要求。尽管对于动用国家外汇储备注资国有商业银行的做法，理论界的质疑声不绝于耳，但一个客观的事实则是，通过注资国有商业银行，外汇储备实际上充当着降低金融风险物资后备的重要角色。假如我国没有充足的外汇储备积累，我们便不可能通过外汇储备的动用实现对急需增加资本金的国有商业银行的注资，这至少会拖延国内金融风险消减的过程。 在当前经济金融全球化的背景下，一国发 生金融危机的可能性不仅来自国内金融业风险的积累，还来自强大的国际投机资本的冲击。因为，在不断加深的经济金融全球化浪潮中，金融的连接效应日益强化，金融危机的传导效应与传导速度
11、早已超出人们的反映能力与驾驭能力。在这种情况下，充足的外汇储备无疑可以成为应对国际投机资本；中击、防御金融危机的不可缺少的资源武器。 1997 年席卷亚洲的金融危机中各国不同的遭遇更彰显了外汇储备在抵御投机资本冲击、保护国家经济利益中的重要性。当年泰国如果有足够宽裕的储备资金，金融危机可能就不至于恶化、蔓延为整个区域的金融灾难；韩国如果有充 裕的储备资产，也不至于沦落到政府号召国民出卖手中金银饰品给国家，以便换取美元、帮国家渡过难关的境地。相反的情况则是，中国香港地区虽然也受到投机资本的冲击，但其拥有的大量储备资产以及政策策略的有效性却成为香港保卫战取得成功的重要因素；我国当年也正是因为有一千
12、多亿美元外汇储备的支撑，才使我国政府有底气在国际投机资本的猛烈冲击面前做出人民币不贬值的承诺，并由此在国际上树立起负责任大国的良好形象。很难想象假如没有充足的储备做后盾，香港会成功狙击国际投机资本的冲击，人民币会在周边国家普遍陷入金融危机的环境下独善其身、 保持稳定。虽然亚洲金融危机已成为过去，但未来世界经济金融的发展仍然充满不确定性，一旦遇到适宜的环境，国际投机资本仍有可能再次兴风作浪，由此引发新的区域金融危机的可能性并非不存在，这就要求我们必须未雨绸缪，继续保持并不断充实我国的储备力量，以防患于未然。那种一看到我国外汇储备快速增长就大声叫停的观点，无异于 “ 好了疮疤忘了疼 ” ，更类似于
13、刚刚取得一役之胜便 “ 刀枪入库，马放南山 ” ，因而是很不妥当的。 四、外汇储备的增长对扩大需求，促进就业和经济增长发挥了重要作用 1996 年是我国经济运行过程中的一 个转折点。此前，我国经济领域存在的主要矛盾是需求过旺、通货膨胀；此后我国经济运行中的主要问题则演变为需求不足、通货紧缩。经济运行特征的这种变化迫使我们将注意力从以前的治理通货膨胀转移到扩大总需求上来。总需求由国内需求和国外需求两部分构成。国内需求主要包括投资需求和消费需求；国外需求则通过进出口来体现，即国外需求的净额表现为进出口的差额。因此，要扩大总需求，实现增加就业、促进经济增长的目标，就必须同时扩大国内投资、消费需求以及
14、国外需求。扩大国外需求的实质是在政策措施上鼓励多出口，并尽可能地少进口，以便实现贸易 收支的正差额 (即顺差 )。而在不考虑资本账户和经常账户中其他项目收支的情况下，贸易项下的顺差必然引起外汇储备的增加。因此，外汇储备的增减变化实际上反映着扩大外需政策的有效程度。如果外汇储备是持续增加的，就说明进出口保持着持续的正差额，国外需求的净额在不断扩大，这对增加国内就业、促进经济增长就会发挥积极作用；相反，如果外汇储备是减少的，就说明进出口出现了持续的负差额，国外需求的净额在减少，这必然会对国内就业和经济增长产生不利作用。 1996 年后，我国外汇储备持续快速增加，由 1050.49 亿美元增加到 2
15、005 年底 的 8188.72 亿美元，这意味着我国扩大外需的政策是非常有效的，因为，即使按照现行汇率计算， 10 年中增加的 7138 亿美元的外汇储备也相当于增加了大约 57000多亿元人民币的国外需求。可以想见，如果没有这 7000 多亿美元的外汇储备增量，我国至少要在需求不足、通货紧缩的道路上艰难前行更长的时间。 当然，依靠扩大贸易顺差、增加外汇储备来解决总需求不足和通货紧缩问题，并不是一种十分理想的方法，就本质而言，这种扩大外需的政策带有 “ 以邻为壑 ” 的特征，它引发的一个重要结果便是与其他国家的贸易和经济摩擦。因此，从长 远来看，扩大总需求仍要以扩大国内需求为主。但是，抛开外
16、汇储备增长所涉及到的这种国际经济金融关系不论，如果仅从我国自身的利益来衡量，我们不得不承认，外汇储备的快速增长为我国扩大总需求、增加就业、促进经济增长立下了汗马功劳。 五、我国外汇储备的规模并非多到不可容忍的限度 面对 8000多亿美元的外汇储备存量，很多人发出了外汇储备 “ 过多 ” 的警告。作为一般常识，笔者也非常认同 “ 外汇储备并非越多越好 ” 的金融学定理，但对于我国目前外汇储备已经超过可容忍限度的观点，笔者却不敢苟同。 1.以 3 个月的进 口额作为衡量外汇储备是否过多的标准并不科学。对于任何国家，最理想的状态无疑是将外汇储备保持在 “ 最优 ” 规模以内，使之既不过多也不过少。但
17、问题在于，并没有一个现成的模式或标准来衡量一国外汇储备的规模是否 “ 最优 ” 。国际上通常将满足 3 个月的进口额作为判断的标准，如果按照这一标准衡量，以 2005 年我国进口额 6601 亿美元计算，我国只需保持 1650 亿美元外汇储备即可，现有的外汇储备确实已经 “ 过多 ” 。但是，笔者认为，这一标准并不科学，理由是：首先，它仅仅考虑到外汇储备对进口的保障作用，而忽视了其他国际经济交易对外汇的 需求。众所周知，进口虽然是对外汇储备的最大宗需求，但并不是唯一的需求，除了进口之外，劳务的输入、对外债务的归还等同样需要有外汇储备的保障。如果再考虑到抵御国际投机资本冲击、应对金融危机、应付各
18、种突发事件以及未来人民币完全自由兑换等所需保有的储备量，则很难说我国现有的外汇储备已经 “ 过多 ” 。其次， 3 个月的进口额只是外汇储备的最低警戒线，并不是外汇储备 “ 最优规模 ” 的标准，因此，以此为依据说明我国外汇储备已经过多并不恰当。第三，各国具体情况不同，很少有国家完全按照这一控制标准来规划本国外汇储备的存量，但并没有证据表明凡是不符合这一标准的外汇储备存量都是非 “ 最优规模 ” 。鉴于以上原因，笔者认为，用 3个月的进口额这一单一、固定的模式作为衡量我国外汇储备是否 “ 最优 ” 的尺度是难以令人信服的。 2.我国外汇储备占 GDP 的比重并不是最高的。一般的观点将外汇储备占
19、GDP 的比重不超过 10%作为衡量外汇储备是否过多的标准，笔者认为，这一指标也只能作为外汇储备的最低警戒线，并不能用来衡量外汇储备是否过多。而且，各国的这一指标相差悬殊，没有迹象表明超过这一指标的国家的外汇储备就是过多的 (见表 1)。 从表 1 可见，中国内地外汇储 备占按名义汇率计算的 GDP 的比重虽然高达 46.19%，但占按购买力平价计算的 GDP 的比重却只有 10.78%，在上述各国和地区中是最低的。尽管 IMF对人民币币值或购买力有过高估计之嫌，但起码说明我国外汇储备并非很多人想象的那样已经多到 “ 不可容忍 ” 的程度。况且，即使按照公认的 10%这一标准衡量，日本、韩国、
20、中国香港和中国台湾都 同样远大于这一指标，其中香港和台湾的这一指标更是高得惊人，但他们并没有像我们这样 “ 惊恐万状 ” 。相比之下，我国一些学者面对不断增长的外汇储备所表现出来的 “ 惊慌失措 ” 实在让人难以理解。 3.我国外汇储备占流通中货币的比例并非过高。一般的观点还将外汇储备占流通中货币的比例不超过 40%作为衡量外汇储备是否适度的一个标准，并以此证明我国外汇储备已经过多。对此，笔者的观点早：第一，同上述两个指标一样，外汇储备占流通中货币的比例只能作为判断外汇储备是否适度的一个参考数据，并不足以成为衡量外汇储备是否过多的绝对标准。第二，即使按这一标准衡量，也不能认为我国外汇储备已经过
21、多，因为我国内地的这一指标同样不是最高的。 2005年底我国大陆 M1为 10.73万亿元，M2 为 29.88 万亿元，按现行汇率计算，外 汇储备大约折合 7.05 万亿元人民币，其占 M1 和 M2 的比重分别约为 65.7%和 23.6%。而同期香港外汇储备却相当于其流通货币的 6倍多，约占港元货币供应 M3的 41%。面对如此高的这一指标，香港尚无外汇储备 “ 过多 ” 之虑，我们又有什么理由为外汇储备“ 过多 ” 而焦心呢 ?第三，还应看到，国际上一般认为人民币汇率存在低估现象，如果将现有 8000 多亿美元外汇储备按照 IMF 确定的购买力平价进行折算，其折合的人民币数额要远远小于
22、 7万亿，外汇储备占货币量的比例也要比按名义汇率计算的比例低很多，甚至可能出现低于 40%的局面。这说 明，在汇率扭曲的情况下，按照名义汇率进行折算所得出的外汇储备占货币量的比例具有很大的误导作用，它并不能作为我国外汇储备过多的依据。 综上所述，可以得出结论：第一，外汇储备的增长既是我国经济实力增强的必然结果，又对我国经济健康发展具有重要的保障作用，那种将巨大的外汇储备存量视为沉重包袱的观点是极其错误的。第二，我国外汇储备尽管已逾 8000 亿美元，但并没有足够证据表明外汇储备已经 “ 过多 ” ，那种以所谓国际公认指标为依据说明我国外汇储备过多的观点是极其肤浅的。第三，外汇储备的增减有其自身的规律性，一国货币当 局能够控制的空间并不很大，只要外汇储备增长的同时，国内经济运行状态良好，就应当认为这种增长是正常，合理的和可以接受的，如果刻意为减少外汇储备而采取什么措施，最终的结果只能是损害经济的正常运行。 参考文献： 高晓红 .国有商业银行公司治理：从 “ 股东至上 ” 到 “ 共同治理 ”DB 杨锐 .提高国有商业银行资本充足率 DB
