1、普通投资者并非无缘定向增发定向增发策略严格来说属于事件驱动策略中的一个分支。它为投资者提供了参与定向增发的“团购”机会。 何为定向增发策略 运用定向增发策略，可从以下两个方面获益。 增发利好 由于定向增发往往意味着优质资产的注入、各方面资源的整合、强力的资金支持等长期利好，故定向增发一般意味着公司长期盈利能力的提升，为股价上升提供了基本面和预期支持。 发行折价 定向增发的股票较定价基准日前 20 个交易日均价有 9 折的折扣。由于定价基准日一般确定为董事会决议公告日或股东大会通过日，而股价受定增利好刺激，至股份变动日往往已有不小的上涨，实际的折扣往往更高。 截至 2013 年 8 月 16 日
2、，剔除针对大股东、大股东关联方和换股公司股东的交易，近年来定向增发平均折价率总体稳定在 15%25%，略有下降趋势。利用经复权调整后的股价，计算所得的平均收益率从 2006 年的超过 300%迅速下降，在 2011 年达到最低点 2.50%后有所回升，至今稳定在 40%左右，见图 1。 定向增发策略模式 由于信托计划不能参与定向增发，当前对冲基金参与定向增发，主要取道成立有限合伙企业参与其中。对冲基金在这一领域不断发挥自己灵活、创新的优势，发展出多种可行的模式。 一次性募资模式 这一模式的定增对冲基金，可以借助于信托、券商集合、专户等。在 2010 年信托暂停开户后，一般采用简单合伙、有限合伙
3、嵌套单一信托或券商资管嵌套单一信托等组织形式，一次性募集资金后，投资定向增发项目。 这种模式的优点是结构简单明了，借助有限合伙企业或券商通道，证券账户开户和衍生品工具运用不受限制。其缺点也显而易见。首先，项目和募资周期往往不能完全匹配，募资后不能立刻找到适宜的定增项目对接或一次性募集资金过多，致使其资金只能做现金管理，降低了资金的使用效率和总体收益。如图 2 所示，定向增发关键性审批中，从通过股东大会审批到通过证监会审批，平均要经过 37 个月，确定准确的定向增发募资时点较为困难。 主基金嵌套子基金模式 为解决一次性募资模式增资难、分散化投资难等缺点，对冲基金设计了主基金嵌套子基金的模式。这一
4、模式由两层结构组成：成立有限合伙企业，称为主基金，负责投资于定增项目；成立信托产品，称为子基金，负责募集资金。在投资时，投资者申购子基金份额，子基金按投资时主基金的单位净值，申购主基金份额，由主基金投资于定增市场。投资者的投资标的变为主基金份额，投资收益表现为主基金净值的增长。 目前，这一模式已经非常成熟，其中以博弘数君最为典型。截至 8月 14 日，博弘主基金累计取得 28.45%的收益率，年化收益率 9.62%，同期沪深 300 年化收益率仅为-9.75%，见图 3。 先垫付后募资 为解决定增项目与投资周期不匹配的问题，部分对冲基金加入了垫资服务，创造了新的模式。在这一模式中，当定增资金需
5、要交纳而投资者资金还未完全到位时，对冲基金将先为投资者进行垫资、代持，再进行募资，将项目转移给投资者。 目前，这一模式也很成熟，以浙商上海最为典型。浙商上海在精选个股的基础上，进行管理型定增投资，且其会对产品进行分级，自身会跟投部分资金入劣后级充当“安全垫” ，保障优先级投资者的收益和资金安全。截至 6 月 26 日，浙商宏源证券定增 4 累计取得 11.59%的收益率，年化收益率 15.03%，同期沪深 300 年化收益率仅为-7.17%，见图 4。 定向增发+市场中性 为解决主基金嵌套子基金模式难以消除系统性风险的缺陷，部分对冲基金设计引入了市场中性策略，以对冲系统性风险。即通过信托子基金
6、投资于有限合伙主基金，子基金同时做空股指期货，对冲系统性风险。如何选购 在选购定向增发策略对冲基金时，应关注以下几点。 时间匹配性 应尽量选择投资与募资时间较为匹配的对冲基金，以减少资金闲置带来的损失。如不能确定二者是否匹配，应尽量选择可提供垫资服务的基金，以避免造成资金闲置或错失投资机会。 非系统性风险分散 在选择定增对冲基金时，应关注其对非系统性风险的控制。分散化投资的基金，会大大减少非系统性风险。不过分散化投资是一把双刃剑，在降低非系统性风险的同时，也会降低非系统性风险带来的收益。对于分散化不足的基金，应关注其选股能力，避免造成损失。 未来走势和估值水平 由于定向增发一般有 1218 个月的锁定期，这决定了不能以个股一时的走势或估值水平盲目投入。应在充分考虑各方面情况的基础上，预判投资标的未来走势，做出投资决策。避免因投资时个股估值水平偏高，或未来进入下降周期而造成损失。 定向增发资金用途 关注定向增发资金的用途，当所募集资金被用于非主营业务或进行研发时，其风险往往偏高，可能会带来损失。
