1、第一章 緒論第一節 研究動機2002 年 7 月，美林證券年度報告提出台灣員工分紅配股，所造成的稀釋效果，引發國內媒體揣測台積電員工分紅配股制度的不當。本來是投資人與企業間的論戰，沒想到到了年底，竟擴大變成晶圓雙雄-台積電與聯電的意見交鋒。2002 年 12 月，台積電董事長張忠謀對員工分紅入股一失足成千古恨的批判，不但激發聯電董事長曹興誠為文為員工配股說幾句話 ，更把爭議推向了最高點。聯電董事長曹興誠為員工分紅配股問題，撰文批評台積電董事長張忠謀對分紅配股制度的批評。晶圓雙雄負責人對員工分紅配股的歧見，預示科技業行之已久的員工分紅配股作法，2002 年起可能分道揚鑣。張忠謀在一場演說中，表示
2、員工分紅配股對社會造成不良影響，齊頭式平等不利於企業長期發展，台積電今年開始，要採行員工認股權與員工分紅雙軌制，進行制度調整。曹興誠認為，兼顧公平原則、人才誘因的員工分紅制度不應被全盤推翻。而且，曹興誠指出，員工認股權不夠實惠，比不上分紅配股，而且還有不合邏輯的地方，就是股價表現可能讓員工無法從員工認股權中獲利。由曹興誠的說法，聯電今後會繼續堅持員工分紅配股制度，但同時在時機適當時，也會運用員工認股權。張忠謀在演說中沒有談到台積電打算採用什麼方法，但從張忠謀的話來看，台積電今年可能減少員工分紅配股。台積電、聯電的員工配股策略大同小異，均已採行員工分紅及認股權憑證雙軌制，依照股價、競爭力彈性使用
3、。於過去有關員工分紅文獻的研究結果發現，在討論到分紅配股及財務績效時，國內資訊電子產業上市公司當年度分紅配股、前一年度分紅配股，對於當年度資訊電子產業超額盈餘的創造會有正向的影響，而分紅配股的效果優於現金分紅。且以台灣高科技產業為例研究中發現企業實施員工分紅入股制度確實會對企業創新績效產生正面顯著影響。但是究竟，在台灣早已行之有年的“員工分紅配股制度” ，是否可確實增加公司價值且兼顧股東權益？此制度在近年來引起大多數股東的關切，主要是因為：一、台灣股市過去在多頭市場下，股東們每年皆能獲得正的股票報酬，故易於忽略每年“員工分紅配股”所帶來的權益稀釋效果；然而，近來台灣股市多屬空頭市場，股東在無法
4、獲得正的股票報酬下，較易於注意“員工分紅配股制度”對其每年權益的稀釋效果。二、近年來，國際上接二連三發生重大的會計疏失案，在股東尚未釐清狀況前，不啻是打擊股東對企業的信心。因此，員工分紅配股制度對於公司價值究竟具有何種程度的影響？市場對其股票報酬影響如何？且其對公司未來經營績效的激勵效果程度？本研究特以資產報酬率、重估獲利率、兼任比為變數，對高低配股樣本再行深入分析，了解各個變數對股價及未來公司績效之影響。近年來，國內晶圓兩大雙雄台積電與聯電，有意推動員工認股權計劃 ，引起國內公司對員工認股權產生興趣。贊成者大都認為實行員工認股權計劃，對公司、員工、股東和國家都有一定好處，對股價而言，有正向作
5、用。在公司方面，實行員工認股權計劃可以激勵員工努力工作，吸收人才，增強競爭力；可擴大資金來源，獲得低成本資金；可以減輕稅務負擔；可以防止其他公司惡意收購。在員工方面，可分享公司的經營業績和資本增值，增加收入，減少納稅費用，增強參與意識。在股東方面，可利用員工認股權計劃收回自已的投資，透過紅利分享公司利潤，減輕稅賦(股東向員工出售股份可以減免增值稅)。在國家方面，可擴大對資本的佔有，縮小社會的貧富差距，緩和勞資矛盾，利於提高生產力，促進經濟發展，也能對失業率產生一定作用(實施員工認股權計劃的公司與員工一般都達成不裁員的協定)。在公司治理方面，過去研究大多是以台灣特有的員工分紅為討論重點，研究員工
6、認股權的相關論文並不多見。而著墨於員工認股權的論文，亦多偏向契約及制度設計或相關法規條文、財稅會計處理原則及優劣比較之研究，甚或其激勵因素的誘因效果等。針對員工認股權對於公司價值究竟影響程度、市場對其股票報酬有何反應、員工認股權對公司未來經營績效具有何種程度的激勵效果等方面的探討，極為少見。本研究核心特以資產報酬率、高低兼任比為變數，分別對高低發行員工認股權計畫比率樣本進行分析，來了解各個變數對股價及未來公司績效之影響。第二節 研究目的本研究之目的如下：一、利用事件研究法，探討員工分紅配股之宣告，對該股票報酬的影響：若市場投資人得知，其投資之公司有實施員工分紅配股制度，認為此舉將傷害股東本身權
7、益，即給予公司價值負面評價，進而影響股票報酬。二、探討員工分紅配股對未來公司經營績效的影響：若未來公司財務績效有所成長，則代表員工分紅配股制度確實有激勵的效果；若對未來公司財務績效不增反減，則否。三、探討員工認股權計劃對該公司股票報酬的影響：若投資人認為公司發行員工認股權計劃，將會為公司帶來成長，即給予公司股價報酬正面評價。四、探討員工認股權計劃對未來公司經營績效的影響：若未來公司財務績效相對於發行前有所成長，則代表員工認股權計劃確實對公司價值有激勵的效果；若對未來公司績效不增反減，則否。第三節 研究架構本研究主要探討員工分紅配股與員工認股權計劃，對公司價值與績效的影響。就員工分紅配股部分，首
8、先，利用經濟新報社資料庫、台灣上市櫃電子公司公開說明書與年報等資料，蒐集 2000 年 1 月到 2002 年 12 月之公司財務績效、股東大會日決議事項以及當日股價、高階主管佔董事會席位比例的資料。其次，利用事件研究法分析配股率高低的不同對股價之反應。再者，先以財務績效(資產報酬率)個別對高員工分紅配股公司與低員工分紅配股公司進行樣本切割；檢視高員工分紅配股且低資產報酬率者，其累計異常報酬率是否相對於低員工分紅配股且高資產報酬率者還要差。再以當年度分紅配股數額費用化，重估公司獲利率；檢視高員工分紅配股且低重估獲利率者，其累計異常報酬率是否相對於低員工分紅配股且高重估獲利率者還要差。接下來，再
9、依據高階主管兼任董事比例，檢視高員工分紅配股且高兼任比者，其累計異常報酬率是否相對於低員工分紅配股且低兼任比者還要差。其後並探討高員工分紅配股的公司，其對來年的財務績效是否有明顯的激勵作用。最後，綜合各項實證分析結果，得到結論與後續研究之建議。而研究員工認股權計劃對公司績效的影響部分，研究架構同員工分紅配股方式，只有在變數方面，採取不同變數加以研究，此於第三章會詳加介紹。本研究共分六章，第一章就研究動機與目的作一概述，接著在第二章對理論基礎與相關實證文獻作一探討，第三章則為研究方法及員工分紅配股與員工認股權計劃的基本統計分析，第四章至第五章則為實證結果的分析，最後在第六章為本研究作一結論。研究
10、流程示意圖圖 1-1 研究流程圖理論基礎與文獻探討研究動機與背景資料蒐集與處理公開資訊觀測站 台灣經濟 新報資料庫研究主題探討員工分紅配股與員工認股權計劃對股價與公司績效之影響以配股率、資產報酬率、重估獲利率、兼任比切割樣本事件研究法 切割的樣本各對股價之影響實證結果分析與結論第二章 文獻探討聯電自1985年開始實施員工分紅入股計劃後，與員工分紅入股計劃有關的文獻就相繼的出爐。鄭邦瑋 (1990) 提出，員工分紅入股制度在企業經營方面不但具有其優良性，且可降低員工流動率與減輕成本負擔外，並可提升企業的生產力，促使企業整體的利潤增加，使勞資雙方達到雙贏的局面。由於台灣的員工分紅入股是以十元面值為
11、配發基礎，由會計帳上看來或許只佔盈餘的一小部份，但若以除權日的市價為換算基礎，有時會產生所分配之盈餘大於當年度稅後淨利的情況，因此鄭淑芬(1998)在以台灣上市電子公司為研究對象之實證研究中就提出，公司在決定配股率大小時應考慮的因素有：公司的股價、盈餘成長率。當公司的股價愈高時，員工分紅入股所造成的稀釋效果就愈大，因此公司要有較高的盈餘成長率方可維持股價不變。除此之外，其實證研究也發現，配股率與總盈餘之間不存在顯著的關係，其可能的一個解釋是，員工不一定會因為高配股就更賣力的工作，為公司創造更高的盈餘，高配股的作用或許僅止於吸引人才而已。1998年美國美光科技公司(Micron Technolo
12、gy Inc.) 將台灣半導體公司之員工配股，以市價換算後，列入製造成本，發現生產成本超過外銷美國的價格，以致於構成反傾銷，最後被美國國際貿易委員會裁定靜態隨機存取記憶體 (SRAM ) 傾銷案成立後，台灣的產業界、學術界才警覺到，員工分紅入股之會計處理，是以盈餘轉增資方式入帳，相較於美國酬勞性認股是以費用科目入帳，是否有欠妥當。張淑雯(2000)提出，基於會計理論的收益配合原則員工分紅入股就應列為費用科目，而非以盈餘轉增資方式入帳。除此之外，投資者是對財務報表盈餘作出反應，而非調整員工紅利後的盈餘，且實證結果也顯示，員工紅利是股價的決定因素之一。陳安斌、王信文(2001)在台式員工分紅入股制
13、度之研究一文中提出，關於台式員工分紅入股制度的改良與延申，其認為台式員工分紅入股制度可結合員工股票選擇權並用，將員工分紅入股制度與公司的GDRs或ADRs的發行結合，而使得員工有機會和公司參與GDRs或ADRs的發行。因此只要在不抵觸法律與會計原則的前題下，台式員工分紅入股計劃與各種新金融商品結合，將會有新穎的面貌出現。因此在討論員工分紅入股制度對股價報酬率的影響之前，我們應先對分紅入股制度有清楚的認識，以利日後討論。第一節 基本理論一、效率市場假說根據效率市場假說(efficient market hypothesis )，股票市場具有資訊方面之效率，能將可利用之資訊立即而不偏地反應於證券價
14、格。因此，依據市場上可利用之資訊來進行交易將無法賺取超額報酬，亦即經濟利益(economic profit)為零。根據Fama(1970)對效率市場的定義：如果證券價格能充分反應可得之資訊，則證券市場便是有效率的 。Fama指出在某一時點上，市場上有三組可利用資訊：即(一)、歷史性的資訊；(二)、所有可獲得之公開資訊；(三)、所有之資訊(包括內部交易資訊)。而根據這三種可利用之資訊，可將效率市場分成三種形式：弱勢效率市場(weak form efficiency)、半強勢效率市場(semi-strong from efficiency)、強勢效率市場(strong from efficienc
15、y)，詳細說明如下：、若股價能充分反應過去股價之實訊，則市場處於弱勢效率；換言之，利用過去股價走勢來進行分析與預測，並不能獲得超額報酬，亦即技術分析無效。、若股價充分反應出所有已公開資訊(包括財務報表之資料)，則市場處於半強勢效率，在半強勢效率下，利用已公開之資訊進行交易將無法賺取超額利潤。半強勢效率對會計研究之涵意為(1)當投資人在進行投資決策時，財務報表並非唯一的資訊來源。(2)對財務報表使用者而言，利用財務報表資訊進行交易將無法取得優勢，因為在財務報表發佈時，股價已充分反應所有的資訊。、若股價充分反應所有的資訊(包括內部資訊)，則市場處於強勢效率，因此即使投資人取得未公開資訊，也無法獲得
16、超額報酬。二、市場模式市場模式可用以探討某些公司的特定事件或情報對公司股價之影響。市場模式係假設個別證券之報酬率僅與市場投資組合之報酬率有關。由於市場投資組合之報酬實際衡量不易，因此於實證研究上，一般常以股價指數之報酬率替代，國內則可以台灣證券交易所編算之發行量加權股價指數來估計。三、資訊內涵假說所謂資訊內涵 ，是指某一資訊能使投資人對某些事件預期的結果產生變化，且此種變化必須大到足以改變投資者之行為，若資訊具有此種特質，即稱此資訊具有資訊內涵。就員工分紅入股之揭露而言，若將揭露方式改為以市價為評價基礎且以費用科目入帳，而投資人可依據此種揭露重新評估股票價值，進而改變投資決策，此代表此資訊具有
17、資訊內涵。第二節 員工分紅配股制度之基本觀念一、紅利配股之起源十八世紀為工業革命時期，近代西方各國在經濟體系上走項資本主義路線，遂使擁有資本機器坐收利潤的雇主較其勞工功能產生絕對的優越感，並壓迫勞工，急進剝削之能事。直到 1842 年法國一油漆裝潢公司老闆實施分紅制度，以技術工人及資深工人為分紅對象。此後工人更加努力工作，亦未發生勞資糾紛，業務從此蒸蒸日上，此即為最早分紅制度之起源。(李建華，1992，p39-40)員工入股亦創立於法國 1961 年間，法國立法機關制定法律，規定股份有限公司中，企業應給予員工一部分股權，並可選出代表出席股東大會，所得利息，由員工自行分配，離開企業者即喪失其股權
18、(李建華，1992，p39-40)，此為最早入股制度之實施。分紅入股皆起源於法國，然後流傳於歐陸的英國、德國，以及亞洲的日本；而美國是於十九世紀下半葉開始實施分紅入股制度。先進國家有鑑於分紅入股制度可進勞資關係和諧發展，因此多制定相關法令或透過租稅優惠加以推行。二、員工分紅配股制度之意義員工分紅配股制度的定義，應分為分紅 、 入股和分紅入股 三方面來討論，簡單的說， 分紅是指受雇員工在某特定期間的薪資組合中，有一部分是來自公司在該期間的獲利( Kurse , 1993)；入股為雇主協助受雇者取得事業單位發行之股權，縮短雇主與受雇者間的對立距離(陸光，民 69)；分紅入股 則是分紅與入股相連結的
19、一種制度。分別說明如下。（一）分紅分配紅利簡稱分紅 ，亦稱利益分享(Profit sharing)，所謂分紅是指營利事業單位於每營利年度終了結算時，除去稅捐、公積金提撥及其他依法應分配之項目，將其稅後盈餘依照一定的成數，分給參與生產銷售與經營管理的受雇員工。對員工而言，此筆收入列入所得課徵綜合所得稅；對企業而言，須先行扣除營利事業所得稅再行分配，不會影響公司的獲利能力。國際分紅會議對分紅所下定義為分紅是企業單位於一個繁榮的年度之後，提撥一定比例之盈利，分配給該企業單位一般被雇用員工之報酬 。此種報酬按自由協約之計畫，事先訂定提撥比率，一經決定即不得由企業單位自行變更。簡而言之，員工分紅配股是指
20、受雇員工在其正常薪資外，獲得一部分企業利潤之分配(Thonander，1973)。由上述定義可知，員工分紅不是工資。一般人常將分紅與年終獎金的概念混淆，兩者主要的差異在於稅捐、發放時機和計算基率三方面。按照分紅的定義，是指一種浮動報酬，而非固定數，因為若採固定基數發放紅利，實質上為工資的延續；年終獎金是營利事業所得稅的減項，獎金多在年底或三個節日時發放，通常是以底薪若干月來計算，在實務上，不論公司年度盈餘的多寡，均予於發放年終獎金的慣例，對員工而言這等於是一筆固定的收入。因此員工紅利非年終獎金，歸納理由為：、年終獎金可以費用入帳，公司於課徵營利事業所得稅前發放；員工紅利則屬於盈餘分配，故需先扣
21、除營利事業所得稅後發放，之後需再併入個人綜合所得稅，因企業多採歷年制，所以必須等公司年度結算、會計師查帳，再經董事會決定之後，方可定案。、年終獎金常以若干月的底薪來計算，公司按月提撥準備，列之費用，不論公司盈餘多寡，年終獎金皆已充份準備；員工分紅配股則是就淨盈餘中按公司所定之標準計算，且公司無發放員工紅利之義務。、我國年終獎金大多於農曆春節前發放；員工分紅則因大多數公司採歷年制，須待公司年度決算、會計師查帳，再經董事會決議之後才發放，所以分紅時機大約在農曆春節之後，而分配基準多以薪資、年資、職位、工作成績為計算基準，且依公司法規定，公司無盈餘時，不得分派股息與紅利，所以基本上紅利是多賺多分，少
22、賺少分，不賺不分(王世榕，民 80 年；王建安，民 87 年)。就經濟的角度來看，分紅制度代表所得的重新分配，雇主將企業經營績效的一部份與員工分享，使企業利潤可在雇主、股東與員工之間重新分配。就員工而言，分紅是一種非固定的所得，除可激勵員工的生產力之外，當員工獲得紅利後，往往將其用於投資或消費，具有擴大總合需求、刺激景氣之效果。此外，因員工和雇主或股東一起參加稅後盈餘之分配，其地位和股東及雇主無異，因此此制度亦可提升受雇員工的社會地位(劉旭清，民 87)。（二） 、入股所謂入股，又稱股票持有(Stock Ownership)，即員工成為所屬企業之股東，可分為狹義與廣義兩種。狹義的員工入股係指公
23、司為使員工取得所屬公司股票而提供各種便利之制度；廣義的員工入股，則為員工持有公司股票是公司依獎勵、斡旋、援助等方法，做為推動公司方針或政策的總稱(李建華，民81)。（三） 、分紅入股所謂分紅入股是指企業除將一部份紅利以現金或支票分配給員工外，並將員工可得之一部份紅利，改以企業所發行之股票分配給員工，使員工不但可分享企業利潤，尚可獲得企業的股權，一同承擔企業經營失敗的風險(王世榕，1991)，亦即事業單位不以現金方式發放應給予員工之紅利，而以股票來替(丁幼泉，1977)。此制度為一種兼具分紅與入股特性的利潤分享制度。其施行如同分紅制度，可促使財富重分配，但是否真能使財富重新分配，需視此股票之價值
24、而定。張天開(1983)指出分紅入股所依據的原則為多賺多分、少賺少分、不賺不分 ，並具有合理、彈性、集中性擴張性、自動投資性等多種特性。且其引用梅資吉的分析，認為分紅入股有整體工資的意義，與員工經常收入的個別工資不同，具有下列五個特點:、分紅入股是有彈性的給付，賺得多就分得多，賺得少就分得少。不似個別工資，不管公司賺錢賠本都得照付不誤。因具有彈性，所以能產生激發員工努力的情緒。、分紅入股是合理的給付，因為它是依據公司營業的年終結算，而非推測或預料的。若以推測或預料作為給付依據時，將因個人的推算方法之不同，引起誤會或者發生糾紛，不論給了多少，豈能盡如人意，更遑論激發員工努力工作的情緒。、分紅入股
25、是集體性的給付，公司若有盈餘，是大家努力的結果，非僅單靠某些人的表現，因此不論是股東或員工都應獲得利益，都可分得紅利。、分紅入股是自動投資性的給付，在美國延期分紅所累積的大筆黃金，不是存在金融機構，而是投入工業生產，成為建設的生力軍。、分紅入股是擴張公司業務的給付，分紅加上強迫或任意儲蓄，再加上用此基金購買自己公司之股票，使得公司資金來源得到保障，經理部門可放心計畫公司業務之發展，投資獲利後再按預定辦法提撥一定成數分紅員工。由上述有關分紅入股制度定義的介紹中我們清楚瞭解，無論分紅、入股或分紅入股皆屬於利潤分享制度，其目的最主要是使企業與員工利益相結合，提高向心力與生產效率。三、員工分紅配股之優
26、點員工分紅入股為一利潤分享制度，它不僅給予員工從業的報酬 ，亦讓員工分享創業的報酬 。藉由利潤分享使員工報酬與企業利潤間產生關聯，除可吸收人才、提升員工薪資、凝聚員工向心力外，尚可激勵員工士氣，提高生產力及降低員工離職意願，促進勞資關係和諧。員工分紅入股制度帶來之效益，可由聯華電子公司董事長曹興誠於 1999年3明發表之談台灣IC工業之競爭力中表露無遺:、藉由分紅入股，使員工成為股東之一份子，不僅沒有勞資問題，更消彌勞資之分界。、員工分紅入股是一種公司不賺錢，員工無所得之制度，促使員工充滿創業及進取的精神。、員工固定薪資低於其他國家，但員工享有股票增值利益，一旦公司獲利，員工整體所得，反較其他先進國家為高。、分紅入股制度是一個極有彈性的制度。公司盈餘可保留至以後年度分配，或可以現金方式分配，員工分紅比例亦可調整。、分紅入股制度，可為員工及股東創造雙贏效果。以聯電為例，股東同意平均每年以稀釋股本的0.43%，讓員工參與盈餘轉增資；15年來，員工為原股東，平均每年創造14.5倍之收益率。、分紅配股可大幅提升管理效能。、分紅配股可解決企業傳承問題在分紅配股制度下，若員工不賣出分紅之股票，即有機會成為公司主要股東，經營權之傳承，便能在專業經理人間選賢與能，使企業得以永續經營。
