1、外文文献翻译译文一、外文原文原文OWNERSHIPSTRUCTUREANDDIVIDENDPOLICYEVIDENCEFROMTHETUNISIANSTOCKMARKETABSTRACTTHEAIMOFTHISPAPERISTOIDENTIFYANDANALYZETHEINFLUENCEOFSHAREHOLDEROWNERSHIPIDENTITYONDIVIDENDPOLICYFORAPANELOFTUNISIANFIRMSFROM1995TO2001OURRESULTSINDICATETHATTUNISIANCOMPANIESWITHHIGHLYCONCENTRATEDOWNERSHIPDI
2、STRIBUTEMOREDIVIDENDSWEFINDTHATTHEREISASIGNIFICANTNEGATIVECORRELATIONBETWEENINSTITUTIONALOWNERSHIPANDDISTRIBUTEDDIVIDENDLEVELTHERELATIONBETWEENDIVIDENDPOLICYANDSTATEOWNERSHIPISPOSITIVEINTRODUCTIONDIVIDENDPAYOUTDECISIONSAREONEOFTHEFUNDAMENTALCOMPONENTSOFCORPORATEPOLICYANDHAVEBEENVIEWEDASANISSUEOFINTE
3、RESTINTHEFINANCIALLITERATUREDIVIDEND,REWARDTOSTOCKHOLDERFORTHEIRINVESTMENTANDRISKBEARING,DEPENDSONVARIOUSFACTORSFOREMOSTOFTHESEDETERMINANTSARELEVELOFPROFITS,FINANCINGCONSTRAINTS,INVESTMENTOPPORTUNITIES,SIZEOFTHEFIRM,ANDPRESSUREFROMSHAREHOLDERSANDREGULATORYAUTHORITIESTHERELATIONSHIPBETWEENDIVIDENDPOL
4、ICYANDAGENCYCOSTSHASBEENARECENTDEVELOPMENTINTHECORPORATEFINANCETHEORYFOCUSINGONTHEPROBLEMOFHOWDIVIDENDPOLICYCANBEUSEDINREDUCINGTHEAGENCYCOSTTHISASSOCIATIONISBASEDONTHEIDEATHATMONITORINGOFTHEFIRMANDITSMANAGEMENTISHELPFULINREDUCINGAGENCYCONFLICTSANDINCONVINCINGTHEMARKETTHATTHEMANAGERSARENOTINAPOSITION
5、TOABUSETHEIRPOSITIONTHEBASICMOTIVATIONFORTHEAGENCYMODELSOFDIVIDENDSISTHATUNLESSAFIRMSPROFITSAREPAIDOUTASDIVIDENDS,CORPORATEMANAGERSMAYDIVERTTHECASHFLOWFORPERSONALUSEORPURSUEUNPROFITABLEINVESTMENTPROJECTSTHEAGENCYMODELSONDIVIDENDSCANBEDIVIDEDINTOTWODISTINCTGROUPSTHEFIRSTRANGEOFTHEORIESCONSIDERSDIVIDE
6、NDPAYOUTSASASOLUTIONOFTHEAGENCYCONFLICTBETWEENMANAGERSANDSHAREHOLDERS,ASWELLASBETWEENCONTROLLINGSHAREHOLDERSANDOUTSIDESHAREHOLDERSCONTRARYTOTHISVIEW,THESECONDRANGEOFAGENCYMODELSARGUESTHATDIVIDENDPAYOUTPOLICIESARESUBSTITUTESFORGOVERNANCEPROBLEMSINAFIRMINTHISCONTEXTOWNERSHIPSTRUCTURECORRESPONDSTOTHEDI
7、STRIBUTIONOFEQUITIESAMONGSHAREHOLDERSMANYAUTHORSARGUETHATWHENLARGESHAREHOLDERSAREFIRMS,THEMANAGERDISTRIBUTESHIGHERDIVIDENDTHANSIMILARFIRMSWHENTHEIRLARGESHAREHOLDERSAREINDIVIDUALSACCORDINGLY,THEMAJORPURPOSEOFTHISPAPERISTOIDENTIFYANDANALYZETHEINFLUENCEOFSHAREHOLDERIDENTITYONDIVIDENDPOLICYFORAPANELOFTU
8、NISIANFIRMSFROM1995TO2001THEMOSTFINDINGOFTHESTUDYINDICATESTHATTUNISIANCOMPANIESWITHHIGHLYCONCENTRATEDOWNERSHIPDISTRIBUTEMOREDIVIDENDSWESHOWTHATTHEREISASIGNIFICANTLYNEGATIVECORRELATIONBETWEENTHEINSTITUTIONALOWNERSHIPANDTHELEVELOFDIVIDENDDISTRIBUTEDTHERELATIONBETWEENDIVIDENDPOLICYANDSTATEOWNERSHIPISPO
9、SITIVEANDTHEOWNERSHIPCONCENTRATIONMEASUREDBYTHEFIVELARGESTSHAREHOLDERSAFFECTSPOSITIVELYTHEDIVIDENDPERSHARELARGESHAREHOLDER,MONITORINGANDDIVIDENDPOLICYINMOSTCOUNTRIES,PUBLICLYTRADEDFIRMSOFTENHAVELARGECONTROLLINGSHAREHOLDERSTHISOBSERVATIONCONTRASTSWITHTHEBERLEANDMEANS1932IMAGEOFTHE“WIDELYHELDCORPORATI
10、ON”INWHICHSHAREHOLDERSHAVELITTLEINCENTIVETOMONITORMANAGERSANDPREVENTTHEMFROMPUTTINGTHEIROWNPERSONALINTERESTABOVETHATOFTHECOMPANYSSHAREHOLDERSASSUGGESTEDBYPAGANOANDRELL1998,APOTENTIALREMEDYISTOHAVEALESSDISPERSEDSHAREOWNERSHIPSTRUCTURESHAREHOLDERSWITHALARGESTAKEINTHECOMPANYHAVEAGREATERINCENTIVETOPLAYA
11、NACTIVEROLEINCORPORATEDECISIONSBECAUSETHEYPARTIALLYINTERNALIZETHEBENEFITSFROMTHEIRMONITORINGEFFORTACCORDINGTOGROSSMANANDHART1980,SHLEIFERANDVISHNY1986SUGGESTTHATMANAGEMENTSHOULDBEMONITORED,ANDTHISMONITORINGMUSTBEDONEBYLARGESHAREHOLDERSTHEPRESENCEOFSUCHSHAREHOLDERSMITIGATESTHEFREERIDERPROBLEMOFMONITO
12、RINGAMANAGEMENTTEAM,ANDHENCEREDUCINGTHEAGENCYCOSTSSHAREHOLDERSWITHLARGESTAKEHAVEINCENTIVETOBEARMONITORINGCOSTSBECAUSEGAINSFROMINVESTINGINMONITORINGACTIVITIESEXCEEDTHECOSTSMORERECENTWORKSSUGGESTTHEBENEFITSOFLARGESHAREHOLDERSINADIFFERENTCONTEXTLAPORTAETAL1999,BEBCHUK1999ANDGOMES2000ARGUETHATINTHECOUNT
13、RIESWHENTHELEGALANDINSTITUTIONALFRAMEWORKSDONOTOFFERSUFFICIENTPROTECTIONFOROUTSIDEINVESTORS,CONCENTRATEDOWNERSHIPCANMITIGATETHESHAREHOLDERCONFLICTSTHEBENEFITSOFLARGESHAREHOLDINGHIGHLIGHTEDINTHETHEORETICALANDEMPIRICALLITERATUREMAYBESUMMARIZEDINTERMSOFTHECONVERGENCEOFINTERESTHYPOTHESISANDTHEEFFICIENTM
14、ONITORINGHYPOTHESISACCORDINGTOTHESEHYPOTHESES,LARGESHAREHOLDERSPLAYABASICROLEINCORPORATEGOVERNANCEANDHENCEREDUCEAGENCYCOSTSWHENAFIRMHASFREECASHFLOWS,MANAGERSARENOTALLOWEDTOEXPENDTHEMONUNPROFITABLEPROJECTSBUTTHEYAREFORCEDTODISTRIBUTETHESEFUNDSASDIVIDENDSACCORDINGTOTHESUBSTITUTEMODELOFDIVIDENDSDEVELOP
15、EDBYLAPORTAETAL2000,DIVIDENDPOLICYCANBESEENASASUBSTITUTEFORCONFLICTSOFINTERESTSBETWEENINSIDERSANDOUTSIDERSZWIEBEL1996ARGUESTHATMANAGERSVOLUNTARYPAYDIVIDENDSINORDERTOAVERTCHALLENGESFORCONTROLMYERS2000PROPOSESTHATMANAGERSCANCONTINUEINTHEIRCURRENTPOSITIONSONLYIFOUTSIDEEQUITYINVESTORSBELIEVETHATCORPORAT
16、EINSIDERSWILLPAYFUTUREDIVIDENDSTHEIDENTITYOFCONTROLLINGSHAREHOLDERISIMPORTANTINDETERMININGFINANCIALPOLICIESOFFIRMSKHAN2005ARGUESTHATFINANCIALINSTITUTIONSPLAYAGOVERNANCEROLEINTHEFIRMTHEYAREMORELIKELYTOACCESSTOINFORMATIONANDMONITORMANAGERSMICHAELYANDROBERTS2006COMPARETHEDIVIDENDPOLICIESOFPRIVATELYANDP
17、UBLICLYHELDFIRMSTHEYFINDTHATPUBLICFIRMSDISTRIBUTEALARGEFRACTIONOFEARNINGSTHROUGHDIVIDENDSANDTHATTHEIRDIVIDENDPOLICIESAREMORESENSITIVETOINVESTMENTOPPORTUNITIESANDFREECASHFLOWRELATIVETOTHOSEOFPRIVATEFIRMSLARGESHAREHOLDERS,RISKOFEXPROPRIATIONANDDIVIDENDPOLICYTHEPRESENCEOFLARGESHAREHOLDERSWITHHIGHSTOCKS
18、ORCONTROLLINGSHAREHOLDERSMAYBEHARMFULTOTHEFIRMSRELATEDPARTIESASARGUEDBYSHLEIFERANDVISHNY1997,WHENLARGESHAREHOLDERSGAINNEARLYFULLCONTROL,THEYSTARTGENERATINGPRIVATEBENEFITSOFCONTROLTHATARENOTSHAREDWITHMINORITYSHAREHOLDERSCONTROLLINGSHAREHOLDERSMAYPAYOUTTHECOMPANIESCASHFLOWSTOTHEMSELVESINSEVERALWAYSASI
19、NCLUDINGSIMPLYPAYINGTHEMSELVESEXCESSIVESALARIES,GIVINGTOPEXECUTIVEPOSITIONSANDBOARDSSEATSTOTHEIRFAMILYMEMBERSEVENTHOUGHTHEYARENOTCAPABLETHEREFORE,THESALIENTAGENCYPROBLEMISEXPROPRIATIONOFOUTSIDESHAREHOLDERSBYTHECONTROLLINGSHAREHOLDERTHEREAREDIFFERENTMECHANISMSOFEXPROPRIATION,ESPECIALLYWEMENTIONDIVIDE
20、NDPAYMENTASONEAMONGTHEMFACCIOANDLANG2000IFPROFITSARENOTDISTRIBUTEDTOSHAREHOLDERS,THEYMAYBEDIVERTEDBYTHEINSIDERSFORPERSONALUSEORCOMMITTEDTOUNPROFITABLEPROJECTSTHATPROVIDEPRIVATEBENEFITSFORINSIDERSASNOTEDBYLAPORTAETAL2000“FAILURETODISGORGECASHLEADSTOITSDIVERSIONORWASTE,WHICHISDETRIMENTALTOOUTSIDESHARE
21、HOLDERSINTERESTHOLDERNESSANDSHEEHAN2000,NOTICETHATTHEDIVIDENDYIELDANDTHEDIVIDENDPAYOUTRATIOARELOWERININDIVIDUALMAJORITYSHAREHOLDERFIRMSTHANINSIMILARSIZEDBUTDIFFUSELYOWNEDCORPORATIONBARCLAY2003FINDSTHATBLOCKHOLDERSTAXSTATUSHASVIRTUALLYNOEFFECTONFIRMSDIVIDENDPOLICYTHUSTHEBLOCKHOLDERSDONOTUSETHEIRVOTIN
22、GPOWERTOCHANGETHEFIRMSDIVIDENDPOLICYINAWAYTHATWOULDBEMORETAXEFFICIENTFORTHEMMAURYANDPAJUSTE2002EXAMINETHERELATIONSHIPBETWEENCONTROLLINGSHAREHOLDERSANDDIVIDENDPOLICYFORFINNISHLISTEDFIRMSTHEYREPORTTHATDIVIDENDPAYOUTRATIOISNEGATIVELYRELATEDTOTHECONTROLSTAKEOFTHECONTROLLINGSHAREHOLDERTHEYINTERPRETTHISRE
23、SULTASANEVIDENCEFORTHEEXISTENCEOFPRIVATEBENEFITSOFCONTROLBYSTRONGBLOCKHOLDERSMOREOVER,THEIRRESULTSALSOINDICATETHATDIFFERENTOWNERTYPEINCONTROLINFLUENCEDIVIDENDPOLICYDIFFERENTLYTHEYFINDTHATIFTHECEOISAMONGTHETHREELARGESTSHAREHOLDERSFIRMSPAYLOWERDIVIDENDSGUGLERANDYURTOGLU2003CLAIMTHATINTHECONTEXTOFGERMA
24、NY,THEEXISTENCEOFLARGEBLOCKHOLDINGS,ISRELATEDTOASIGNIFICANTLYLOWERPAYOUTRATIOSTHOMSEN2004HASEXAMINEDCORPORATEDIVIDENDSPAYOUTSASAMODERATINGMECHANISMBETWEENBLOCKHOLDEROWNERSHIPANDTHESTOCKMARKETVALUEOFEUROPEANFIRMSUSINGDYNAMICSPANELDATAANALYSISHEFOUNDANEGATIVEEFFECTOFTHELEVELOFBLOCKHOLDEROWNERSHIPONDIV
25、IDENDPAYOUTFURTHERMORE,SEPARATEESTIMATESBYTHEOWNERIDENTITIESPRODUCEDSIGNIFICANTLYNEGATIVEBLOCKHOLDERLEVELEFFECTSFORBANKANDGOVERNMENTOWNERSHIPWHILETHEEVIDENCEFOROTHEROWNERSHIPGROUPSFAMILY,COMPANY,INSTITUTIONALINVESTORSWASMIXEDUSINGCROSSSECTIONALANALYSISOFCORPORATEDIVIDENDPOLICY,BENAANDHANOUSEK2005SHO
26、WTHATLARGESHAREHOLDERSEXTRACTRENTSFROMFIRMSANDEXPROPRIATEMINORITYSHAREHOLDERSINAWEAKCORPORATEGOVERNANCEENVIRONMENTMULTIPLELARGESHAREHOLDERSINCORPORATECONTROLANDDIVIDENDPOLICYTHECORPORATEGOVERNANCELITERATUREHASGENERALLYFOCUSEDONFIRMSWITHHIGHERDISPERSEDOWNERSHIPSTRUCTUREBERLEANDMEANS1932,GROSSMANANDHA
27、RT1980,ORASINGLECONTROLLINGSHAREHOLDERJENSENANDMECKLING1976,SHLEIFERANDVISHNY1986ANDBURKURT,GROMBANDPANUNZI1997EMPIRICALLITERATUREONOWNERSHIPSTRUCTUREHOWEVER,SHOWSTHATMULTIPLEBLOCKHOLDERSCOEXISTINMANYCOMPANIESFOREXAMPLE,INGERMANY,AQUARTEROFLARGEPUBLICLYLISTEDCOMPANIESHAVETWOORMORELARGESHAREHOLDERSAN
28、DSODO58OFCLOSELYCORPORATIONSINTHEUSGOMESANDNOVAES2001ACCORDINGTOBENNEDSENANDWOLFENSON2000CORPORATEPOLICYINTHESEFIRMSISTHERESULTOFINTERACTIONAMONGTHESEVERALLARGESHAREHOLDERSSTILLVERYLITTLEISKNOWNABOUTHOWLARGESHAREHOLDERSINTERACTANDSHAREPOWERAMONGTHEMSELVESVERYRECENTLYSOMETHEORETICALPAPERSHAVESTARTEDT
29、OSTUDYTHECOMPOSITIONOFTHECONTROLLINGGROUPANDITSEFFECTONTHEEXPROPRIATIONOFTHEMINORITYSHAREHOLDERSBENNEDSENANDWOLFENZON2000,SHOWTHATTHECONTROLLINGGROUPWILLNOTINCLUDEALLTHELARGESHAREHOLDERSBUTITWILLBETHERESULTOFACOALITIONFORMATIONGAMEWHERETHEDIFFERENTLARGESHAREHOLDERSRESORTTOFORMCOALITIONSTHATCOMPETETO
30、SEIZETHEFIRMCONTROLTHESTRUCTUREOFTHEGROUPISDRIVENBYTWOOPPOSINGEFFECTSCALLEDTHEALIGNMENTANDTHECOALITIONFORMATIONEFFECTACCORDINGTOTHEALIGNMENTEFFECT,THEMORECASHFLOWSTHECONTROLLINGCOALITIONPOSSESSES,THEMOREITINTERNALIZESTHECOSTSOFITSACTIONS,ANDHENCE,THEFEWERCOSTLYPRIVATEBENEFITSITEXTRACTSTHESECONDEFFEC
31、TARISESFROMSHAREHOLDEREQUILIBRIUMBEHAVIORDURINGTHECOALITIONFORMATIONTHEPREFERREDCOALITIONWILLBETHEONEWITHTHESMALLESTOWNERSHIPSTAKENECESSARYTOWINCONTROLTHISISBECAUSEITHASTHELARGESTGROUPOFSHAREHOLDERSINTERMOFCASHFLOWSTOEXPROPRIATEFROMTHEFIRMINGOMESANDNOVAES2001THECONTROLLINGGROUPISFORMEDBYALLTHELARGES
32、HAREHOLDERSTHISSHAREDCONTROLHASAGOVERNANCEROLEWHICHSTEMSFROMTWOSOURCESFIRST,THEREISANEQUITYEFFECTWHERESHARINGCONTROLIMPLIESTHATFEWERMINORITYSHARESHAVETOBESOLDTOSATISFYFINANCINGNEEDSTHUS,CONTROLLINGGROUPSINTERNALIZEFIRMVALUETOAGREATEREXTENT,REDUCINGTHEIRINCENTIVESTOIMPLEMENTBUSINESSDECISIONSTHATINCRE
33、ASEPRIVATEBENEFITSATAHIGHEFFICIENCYCOSTSSECOND,THEREISABARGAININGEFFECT,WHICHIMPLIESTHATPRIVATEBENEFITTAKINGANDRENTEXTRACTIONWILLBELESSLIKELY,SINCEALLTHEMEMBERSOFTHECONTROLGROUPHAVETOAGREEONTHEPREFERREDPROJECTSBLOCHANDHEGE2001,CONSIDERTHEALLOCATIONOFCORPORATECONTROLINASHAREHOLDERMEETINGINACCOMPANYWI
34、THTWOLARGESHAREHOLDERSANDASEAOFATOMISTICSHAREHOLDERSTHELARGESHAREHOLDERSDIFFERINTHEIRCAPACITYTODEFINETHECOMPANYSSTRATEGYANDINTHEIRABILITYTOMONITORTHEMANAGERINORDERTOWINCONTROLTHETWOLARGESHAREHOLDERSCOMPETEFORTHEVOTESOFTHEMINORITYBYCOMMITTINGTOREDUCETHEIRPRIVATEBENEFITSMULTIPLESHAREHOLDERSARETHUSVIEW
35、EDASDEVICETOREDUCEPRIVATEBENEFITSTHROUGHCOMPETITIONFORCONTROLEMPIRICALTESTSONTHEIMPACTOFMULTIPLELARGESHAREHOLDERSONDIVIDENDPOLICYARELIMITEDONLYFEWSTUDIESHAVEDEALTWITHTHISCONCERNFACCIOETAL2000SHOWTHATDIVIDENDRATESAREHIGHERINEUROPE,BUTLOWERINASIA,WHENTHEREAREMULTIPLELARGESHAREHOLDERS,SUGGESTINGTHATTHE
36、YDAMPENEXPROPRIATIONINEUROPE,BUTEXACERBATEITINASIAMAURYANDPAJUSTIE2002FINDTHATTHEPRESENCEOFANOTHERLARGERSHAREHOLDERFORFINISHCOMPANIESAFFECTSTHEPAYOUTRATIONEGATIVELYHOWEVER,INTHECONTEXTOFGERMANY,GUGLERANDYURTOGLU2003FINDTHATLARGERHOLDINGSOFTHESECONDLARGESTSHAREHOLDERINCREASETHEDIVIDENDPAYOUTRATIOSOUR
37、CEMONDHERKOUKI,MONCEFGUIZANI,2009“OWNERSHIPSTRUCTUREANDDIVIDENDPOLICYEVIDENCEFROMTHETUNISIANSTOCKMARKET”ISSN1450216XVOL25NO12009,PP4253EUROJOURNALSPUBLISHING,INC2009HTTP/WWWEUROJOURNALSCOM/EJSRHTM二、翻译文章译文股权结构与股利政策突尼斯股市证据本文的目的是确定和分析了突尼斯公司1995到2001年股东所有权对股利政策的影响。我们的研究结果表明，具有高度股权集中度的国家能够分配到更多的股利。我们发现，所
38、有权制度和分配股息水平呈显著的负相关。股利政策和国家的所有权之间的关系是积极的。派息政策是公司政策的基本组成部分之一，在金融文学上已被视为一个利益问题。股息，作为给投资和风险承担者的股东的奖励，取决于多种因素。这些决定因素中最为重要的是利润水平，融资约束，投资机会，企业规模和压力。股利政策与代理成本之间的关系的新发展的侧重点是如何利用股利政策降低代理成本问题。这个团体是基于这样一种理念对公司及其管理的监测有助于降低代理冲突并说服市场那些管理人员并没有滥用自己的职权。该机构的分红模型的基本动机是，除非一家公司的利润使用来支付股利，企业管理人员可能转移现金流来满足个人的需要或者从事非盈利性的投资项
39、目。这个股利政策的模型可以分为两个不同的群体。第一个范围的理论认为股利支付的代理理论可以作为解决管理者和股东之间的冲突,以及控股股东和外部股东之间的一种方法。与此相反，第二个范围的代理模型认为，派息政策是在一个公司治理问题的替代品。在这方面的所有制结构对应于股票股东之间的分配。许多作者认为，当作为公司的大股东时，他们的管理者的股利分红高于与它相似的个体公司的大股东。因此，本文的主要目的是识别和分析了作为公司的股东对突尼斯公司从1995到2001年在股利政策上的影响。很多的研究和探索表明拥有突尼斯公司高度集中所有权的股东可以分配到更多的股利。我们发现在股利制度和股息分配标准存在着显著的负相关关系
40、。股息分配政策和国家所有权的关系是积极的，通过五个最大的股东测量的股权集中度对每股股息也有积极影响。大股东、监控和股利政策在大多数国家，上市公司往往具有较大的控股股东。这种想法和贝利和手段1932“广泛持有公司”相对比，股东们几乎没有动力去监控管理者并且阻止他们把自己的个人利益放在股东之上。正如帕加诺和罗尔（1998）提出，一个潜在的补救办法是较少地分散股权结构在该公司的拥有大量股份的股东有更大的动力在公司决策中发挥积极作用，因为他们公司经营决策的内部收益得益于在监督上的努力。据格罗斯曼和哈特（1980），施莱弗和维什尼（1986）认为管理应该进行监测，这种监测必须由大股东完成。这些股东的存在
41、减轻了监测管理团队无本获利的问题，因此降低了代理成本。大股东股权激励必须承担监督成本，因为监测活动的投资收益大于成本。近期的作品提出了大股东在不同环境下的利益。拉波尔塔等人（1999年），别布丘克（1999）和戈麦斯（2000）认为，在国家法律和体制框架不为外来投资者提供足够的保护的情况下，集中所有权可以减轻股东冲突。大型股份制在理论和实证文献可归纳为强调利益的利益趋同假说和有效监督假说条款根据这些假设，大股东在公司治理中发挥基础性作用，从而降低了代理成本。当一家公司提供免费的现金流，管理者不得耗费无利可图的项目，他们，但他们被迫将这些资金作为股利分配。根据拉波尔塔（2000）开发的股利替代模
42、型，股息政策可被作为内部和外部之间的利益的冲突取代。茨威贝尔（1996）认为，经理自愿支付股利，以避免控制的挑战。迈尔斯（2000）建议，公司管理者可以继续他们当前的立场，只有外部股权投资者认为公司内部将会在未来发放股利。控股股东的身份确定在公司财政政策的决定上有着重要的影响。可汗2005认为金融机构在公司起着重要作用。他们更容易接近信息和监测管理人员。麦休林和罗伯茨2006比较了公有和私有公司的股利政策。他们发现，上市公司通过股利分配了很大一部分的收入他们的分红政策相对于私人公司而言在投资机会和自由现金流较为敏感。大股东，征收风险和股利政策拥有大量股票的大股东或控股大股东的存在可能会损害公司
43、的关联方。正如施莱弗和维什尼提出，当大股东获得了几乎全部的控制，他们开始产生的控制是不与少数股东的私人利益共享的。控股股东可以以多种方式支付公司的现金流量，包括简单地支付员工过多的薪酬，给他们的公司成员最高的行政地位和议会座席，即使他们没有能力。因此,引人注目的代理问题的方案是外部股东被控制股东征用。公司存在不同的征用机制，特别是我们提到的其中一个（樊斯休和郎（2000）股息。如果利润不分配给股东，他们可能会改由内部供个人使用或致力于为业内人士提供无利可图的项目以获得私人利益。正如由拉波尔塔（2000年）所说“不交出现金，导致其挪用或浪费，不利于集团以外的股东的利益。”霍尔德内斯和希恩（200
44、0年）注意到相比于类似大小的但是广泛拥有的公司来说个别多数股东的公司股息收益率和派息比率更低。巴克利（2003年）发现，大股东的税收状况几乎没有影响公司的股利政策。因此，大股东不使用他们的投票权的方式来改变股利政策，在某种程度上将会为他们赢得更有效的税收。莫里和帕局斯特（2002）研究芬兰上市公司控股股东和股利政策的关系。他们得出结论，派息率和和控股股东的股权呈负相关关系。他们解释这个结果作为大股东控制私人利益存在的证据。此外,他们的研究结果还显示,不同类型控制主人对股利政策的影响是不同的。他们发现如果CEO在三个公司支付较低股利，古格乐和郁图卢2003声称，在德国，大股东的存在关系到支付比率
45、的显著降低。汤姆森（2004）曾研究作为调节机制的欧洲公司大股东之间的财产所有权和股票的市场价值的股息支出。利用动态面板数据分析，他发现了大股东在股息支出水平上的消极影响，此外,被以经营者身份分离的预算对银行和国家所有的自主权产生了显著的消极影响，而其他的证据组家庭公司，所有权，机构投资者也是喜忧参半。使用横向分析公司的股利政策，贝纳和汉纳斯克2005表明，大股东从公司和脆弱的公司治理环境的中小股东中收取租金。多个公司的大股东对于公司控制和股利政策的看法公司治理文献一般都集中于高分散的股权结构公司（伯利和手段（1932），格罗斯曼和哈特（1980），或单一控股股东（詹森和麦克林（1976），旭
46、利夫和维斯尼（1986），伯科特，格楼母和帕奴兹（1997）。股权结构的实证文献结果则显示，在许多公司多个大股东共存。比如说,在德国,四分之一的大型上市公司拥有两个或两个以上的公司的大股东，而且与此有密切联系的百分之五十八的企业在美国。据贝尼德森和沃尔芬森（2000年）所说，这些企业的公司政策是几个大股东之间的相互作用的结果。不过很少有人知道大股东如何交互和彼此分享权力。最近的一些理论文章已经开始研究控制集团的构成和它对少数股东被征用的影响。贝尼德森和沃芬宗（2000）表示，控制组将不包括所有的大股东，但它将会是一个联合游戏，在那里形成大股东采取不同形式的联盟的竞争，抓住公司的控制效果。这个组
47、织的结构将被称为定位和联盟的两大相对的效果影响。根据定位效果，控制联盟拥有更多的现金流量，更能内化为行动的成本，因此，它提取的昂贵的私人利益就更少。第二个作用来自股东在联盟形成中的均衡行为。首选联盟将会是一个以最小的所有人的身份要争取胜利和控制的必需品。这是因为它具有最大的股东集团（在现金流方面）从公司征收。戈麦斯和纳维斯认为（2001）控股集团是由所有大股东组成，这个共享控制治理的作用来自于两个源头。首先，共享控制意味着较少的少数股份必须出售以满足融资需求。因此,在相当大的程度上实现控制集团公司的价值内化，减少他们的激励企业决策去落实那些增加高效率高成本的私人利益的经营决策。第二，我们有一个
48、讨价还价的效果，这意味着获取私人利益和收取租金的可能性很小，因为所有控制小组的成员必须同意优先项目的实施。布洛赫和赫奇（2001年）考虑到与两大股东和大量原始股东的会议中对公司控股的分配的讨论。大股东有不同的能力去定义公司的策略和监控管理者。为了赢得对两大股东争夺的少数选票的控制，以降低其少数私人利益。多个股东们因此把它视为通过竞争来减少个人利益以达到控制的目的。根据对多个大股东的研究，发现股利政策对实证研究的影响是有限的。只有少数的研究已经处理了这一问题。范思科等（2000）表明，在欧洲的股息率较高，但在亚洲较低，当存在着多个大股东时，这意味着他们在欧洲会抑制征收但在亚洲却会加剧。梅日和帕驹思缇（2002）发现，另一个大股东的存在对芬兰公司的股息支付率有消极影响。然而，在德国，古勒和郁汤谷（2003年）发现持有较大股份的第二大股东提高了股息支付率。出处摩德库基,茅斯弗圭匝尼,股权结构与股利政策突尼斯股市证据,ISSN1450216X第25卷第1期（2009年），PP4253欧元期刊出版有限公司，2009
