1、本科毕业论文（20_届）我国上市公司并购换股比例研究所在学院专业班级财务管理学生姓名学号指导教师职称完成日期年月我国上市公司并购换股比例研究III目录摘要关键词ABSTRACTKEYWORDS1绪论12企业并购概述221企业并购的动因理论222换股并购的主要影响因素23换股比率的确定方法及评价331每股收益法332每股市价法433每股净资产法434每股成本价值之比加成法或每股净资产之比加成法435以每股收益不被稀释为约束条件的换股比例法436LG模型54我国换股并购案例中换股比例的确定541上市公司与上市公司并购典型案例分析5411合并双方的背景介绍5412合并过程6413合并前后会计指标的比
2、较642我国上市公司与非上市公司之间换股并购典型案例研究8421并购背景8422换股并购过程与方案8423案例评论95对我国上市换股并购的建议10参考文献10致谢错误未定义书签。我国上市公司并购换股比例研究1摘要20世纪90年代以来，全球经济发展较好，国际出现了大量的企业并购活动，无论数量、规模还是复杂的操作过程都令人惊诧。在众多的企业并购活动中，支付手段不再是单一的现金，而是出现了其他一些非现金支付手段或与现金相组合的支付手段，如股票、债券、股票现金、债券现金等。而其中以股权交换作为并购支付手段的形式换股并购，由于其具有的特点，作者认为将被越来越多的中国企业应用在国内外的并购活动中。而换股比
3、例的确定决定着换股并购的实施和影响着参与并购企业股东的利益，是换股并购中最为敏感和重要的一部分，因此本文就是对企业并购中换股比例确定展开研究的。关键词企业并购换股并购换股比例ABSTRACTSINCETHE1990S,BECAUSEOFTHEQUICKDEVELOPMENTOFTHEGLOBALECONOMIC,THEREARISESALOTOFM二是与交易免税有关。8市场支配力，是指企业进行合并以提高市场垄断力，从而在竞争更加激烈的市场上，可以以不具有竞争性的价格出售其产品。22换股并购的主要影响因素所谓换股并购是指收购企业通过增发本公司的股票以新发行的股票替换目标公司的股票，达到收购目的的
4、一种并购方式。根据换股方式的不同又可分为增资换股、库藏股换股、母公司与子公司交叉换股等，比较常见的是并购企业通过发行新股或是从原股东手中回购股票来实现融资。3换股并购不需要并购公司支付大量现金，因而不会影响其现金状况而且目标公司的股东不会因公司被兼并或收购而失去他们的所有者权益，只不过由于目标公司被纳入了收购公司，他们也成为扩大了的公司的新股东。也就是说，当并购交易完成之后，目标公司被纳入了并购公司，并购公司扩大了规模。扩大后的公司的股东由原有股东和目标公司的股东共同组成但是并购公司的原有股东应在经营控制权方面占主导地位。在决定是否采用换股并购方式时，一般应从以下几个方面进行考虑一每股收益率的
5、变化增发新股可能会对每股收益产生不利影响，如目标公司盈利状况较差，或是支付的价格较高，则会导致每股收益的减少。虽然在许多情况下，每股收益的减少只是短期的，并且从长期来看还是有利的；但无论如何，每股收益的减少仍可给股价带来不利影响，导致股价下跌所以并购公司在采用换股并购方式之前，要确定是否会产生这种不利情况，如果发生这种情况，那么在多大程度上是可以接受的。二并购方的股权结构由于换股并购方式的一个突出特点是它对原有股权比例会有重大影响，因而并购公司必须首先确定主要大股东在多大程度上可以接受股权的淡化。三每股净资产的变动每股净资产是衡量股东权益的一项重要标准，在某种情况下，新股的发行可能会减少每股拥
6、有的净资产值，这也会对股价造成不利影响。如果采用换股并购方式会导致每股净资产的下降，并购公司需要考虑这种下降是否会被原有股东接受。四当前股息收益率新股发行往往与并购公司原有的股息政策有一定联系。一般而言，股东都希望得到较高的股息收益率，在股息收益率较高的情况下，发行固定利率较低的债权证券更为有利；反之，如果股息收益率较低，增发新股就比各种形式的借贷更为有利，因此，并购公司在收购活动的实际操作中，要比较股息收益和借贷利率的高低，以决定采用何种方式出资。五当前股价水平当前的股价水平是并购公司决定采用现金并购还是股票并购的一个主要影响因素，一般来说，并购公司在股票市场处于上升过程中，股票的价格相对较
7、高，这时用股票作为出资方式可能有利于并购公司。不然的话，目标公司可能不愿意持有，即刻抛空套现，于是情况进一步恶化，导致股价进一步下跌。因此，并购公司应事先考虑本公司股价所处水平，同时还应预测增发新股会对股价波动带来多大影响。六财务杠杆比率发行新股可能会影响公司的财务杠杆比率。所以，并购公司应考虑到是否会出现财务杠杆比率升高的情况，以及具体的资产负债的合理水平。七上市规则的限制。对于上市公司而言，不论是并购非上市公司还是上市公司，都会受到其所在证券交易所上市规则的限制。有时候，在并购交易完成后，由于主并公司上市公司自身发生一些变化，很可能要作为上市新公司重新申请上市。所以作为主并公司在决定采用换
8、股并购时，要事先确认是否与上市规则发生冲突，若有冲突，可考虑请求证券监管部门予以豁免。3换股比率的确定方法及评价31每股收益法每股收益法模型为换股比例主并购公司每股收益/目标公司每股收益。每股收益法是以并购双方各自的每股收益为基础确定换股比例的方法。其理论依据是股票的价值取决于公司的盈利能力，而每股收益是公司盈利能力的反映。由GORDON增长模型PD1G/RG可以看出，R和G是决定股票价值的重要因素，根据资本资产定价模型RRFRM一RF，在无风险报酬率4RF与市场平均报酬率RM一定的情况下，R主要取决于反映企业风险程度的系数。所以企业预期股利或盈利增长率越大，其市场价值越大；风险程度越大，市场
9、价值越小。以当前每股收益之比来确定换股比例，虽然考虑了并购双方在盈利增长率方面的差异，但仍未考虑合并双方在风险程度方面的差异。不论是以当前每股收益还是以预期未来每股收益来确定换股比例，都没有考虑并购的协同效应或重组效应所带来的增量收益。还有，每股收益并不代表企业正常的盈利能力，因为其中包含了非经常项目和非重复发生项目所带来的盈利。32每股市价法每股市价法模型为换股比例主并购公司每股市价/目标公司每股市价。每股市价法是以并购双方每股市价为基础确定换股比例的方法。运用该方法的前提是并购双方的股票均在健全、有效、充分竞争的市场活跃地交易。因为只有在满足这种条件的资本市场下，股票价格不仅能够反映公司当
10、前的盈利能力，而且能够反映其成长性及风险特点，即能反映企业的内在价值。但股票市场的有效性更大程度上是理论上的，实际上很难甚至可以说基本上不可能达到充分有效的程度。股票市场对信息的反应经常会存在超前或滞后的情况，会过度反应或反应不足。股票的价格主要由企业的内在价值决定，但还受国际关系、政治环境、经济环境、自然环境、供求关系等多种因素的影响。所以该方法很难反映企业的内在价值。33每股净资产法每股净资产法模型为换股比例主并购公司每股净资产/目标公司每股净资产。每股净资产法是以公司并购前各自每股净资产为基础确定换股比例的方法。其理论依据为净资产是公司长期经营成果的账面价值，能够比较客观地反映公司的实际
11、价值。但这种方法也存在以下缺陷一是账面价值在很大程度上受公司的会计政策的影响，而会计政策的选择则主要取决于会计人员“偏好”与“主观判断”；二是一项资产的账面价值往往与其真实经济价值相去甚远；三是账面价值是建立在历史成本的基础上的，它没有反映货币的购买力的变化。34每股成本价值之比加成法或每股净资产之比加成法每股成本价值之比加成法或每股净资产之比加成法的模型为换股比例主并购公司每股净资产/目标公司每股净资产预期增长加成系数。这种方法实际上从属于每股净资产之比法。它是在考虑并购前双方股份所代表各自的资产价值的基础上，辅之以对其他影响公司内在价值因素的综合评价来确定换股比例。使用该方法关键是预期增长
12、加成系数的确定。由于影响预期增长加成系数的因素复杂，且大部分影响因素无法量化考察，这是该方法的缺陷。尽管如此，该方法还是被我国上市公司吸收合并时，作为确定换股比例的方法所推崇。35以每股收益不被稀释为约束条件的换股比例法该方法假定并购双方的股东特别重视他们所持股票的每股收益，因而导致每股收益被稀释的换股比例会受到股东的抵制。主并购企业的管理层也不希望每股收益被稀释，因为每股收益是衡量经理人员经营业绩的重要尺度。再假定并购的协同效应或重组效应所产生的增量收益率和盈利增长率可以预测，以合并之初的每股收益不被稀释或并购完成若干年后的每股收益至少应达到未合并状态下的水平为约束条件，可求出主并购企业可接
13、受的最大换股比例和目标企业可接受的最小换股比例，合理的换股比例应在这一区间之内。这一方法同以每股收益之比来确定换股比例的方法一样，过分注重了每股收益对股票价格的影响，因此，在并购双方不太注重每股收益，而更加关注现金流量的情况下，就不宜采用这种方5法来确定换股比例。36LG模型LG模型是美国会计学教授KERMITDLARSON和NICHOLASJGONEDES于1969年发表的经典论文BUSINESSESCOMBINATIONSANEXCHANGERATIONDETERMINATIONMODEL中提出来的。该模型以一些符合实际的假定为前提，综合考虑各项因素，得出了购并双方都不受损的可接受换股比率
14、区间。最后放松LG模型的假定表明LG模型能够运用到不同的情况，LG模型作为确定换股比率的现代方法，受到财务学者的高度重视，被认为是相当正规、合理的换股比例确定模型。CONN和NIELSEN在1977年对LG模型进行了实验。先根据实际交换比例，倒算出无损双方股东财富的预期最低市盈率，若实际市盈率小于预期最低市盈率，则该项并购不符合L一G模型的合理性假设；相反，若实际市盈率大于预期最低市盈率，则该项并购符合LG模型的合理性假设。他们对1960至1969间发生的131起换股并购进行了检验，发现在合并宣布时有78起并购符合LG模型的合理性假设，而其余的53起并购不符合LG模型的合理性假设。之所以出现这
15、种情况，可能由以下原因引起“1并购过程中可能存在代理问题，即并购一方或双方的管理层在换股比例的谈判过程中没有考虑股东的利益；2股票市场不够有效；3并购正式宣布之前，并购消息可能已经泄露，因而检验过程中所用的股票价格数据存在偏差；4检验方法及过程存在局限性；5信号传递假设”。陈信儿，陈东华，王霞转型经济中的会计与财务问题一基于中国上市公司的案例北京清华大学出版社，2003，55页4我国换股并购案例中换股比例的确定换股并购按照并购主体区分，可以分为上市公司之间的换股并购，上市公司与非上市公司之间的并购。国际大型企业之间的并购几乎都是上市公司之间的换股合并，如波音与麦道、时代华纳与美国在线、康柏与惠
16、普、克莱斯勒与奔驰等并购案例。而我国由于自身经济体制的特殊性，换股形式并购出现较晚。具体而言，换股并购在我国证券市场实践中，经历了从上市公司吸收合并非上市公司，上市公司吸收合并上市公司的过程。41上市公司与上市公司并购典型案例分析案例1青岛双星并购华青股份411合并双方的背景介绍青岛双星是青岛双星鞋业股份有限公司的简称。青岛双星的控股母公司是青岛市直属企业青岛双星集团公司，其前身成立于1921年，1955年更名为国营第九橡胶厂，于1992年成立青岛双星集团公司，成为中国目前规模最大的制鞋及鞋类经销企业，化工部和青岛市重点企业，国家二级企业。1995年12月青岛双星集团公司经批准以其优质资产募集
17、设立青岛双星鞋业股份有限公司，并向社会公开发行股票。1996年4月青岛双星0599社会公众股在深圳证券交易所上市。华青股份是青岛华青工业集团股份有限公司的简称，其前身为青岛第三铸造机械厂，成立于1970年，是国家机械部铸造机械定点生产企业，国家二级企业，属重工业。业务范围包括铸造机械、铸机、橡胶制品、橡胶机械和绣品等多种产品的生产和销售。6412合并过程根据青岛双星董事会于1999年11月17日公布的青岛双星董事会，青岛华青董事会关于吸收合并预案说明以及其后公布的关于合并的信息，青岛双星和华青股份双方约定合并的基准日为1998年9月30日。青岛双星在2001年7月7日发布的获准公告中声明199
18、9年12月17日临时股东大会审议通过的合并议案已经中国证监会“证监公司字20015O号文批准，2001年7月23日至8月3日在青岛证券登记公司办理完毕换股手续，2001年8月16日深圳证券交易所证券登记结算公司予以股份托管确认。青岛双星向华青股份股东定向发行人民币普通股，按照11的换股比例即1股青岛双星普通股换取1股华青股份的股份，换取华青股份股东所持有的全部股份，华青股份的法人地位消失。青岛双星一共向华青股份定向青岛双星人民币普通股23，325，000股，其中因合并向法人股股东定向发行4，932，000股，向个人股股东定向发行18，393，O00股。其中原青岛双星股东占合并后存续公司的股份的
19、8632，而华青股份原股东占L368。根据华青股份现有经营状况和青岛双星未来发展规划。为便于企业今后发展，振兴地方经济，合并双方协商合并方拟订以被合并方评估后之净资产与其它单位共同出资在被合并方原址设立合并方控股的有限责任公司，公司名称暂定为青岛双星华青有限责任公司，且对新设公司进行必要的整合和重组。折股比例为被华青股份的股份折合为青岛双星股份的比例。以合并基准日当天，经山东青岛会计师事务所审计的财务数据为依据。综合双方的每股净资产、每股收益、净资产收益率、股票认购成本、经营管理水平、发展前景、商誉以及被合并方评估升值等因素，确定以下折股比例公式合并方每股净资产被合并方每股净资产50合并方每股
20、收益被合并方每股收益25合并方净资产收益率，被合并方净资产收益率20合并方股票价格被合并方股票价格5修正系数注1998年9月30日合并方的股票收盘价为104L元股，被合并方的股票收盘价为206元股；修正系数是为了综合考虑合并双方的经营管理水平、商誉、发展前景以及被合并方评估升值等因素而设计的，上述公式中的修正系数为09984。413合并前后会计指标的比较（一）合并基准日当年的指标变动。根据独立顾问财务报告中编制的模拟报表，青岛双星在合并基准日和合并当年的指标发生很大的变动。见表L一3表1资产状况数据对比项目98年9月30日98年L2月31日合并前合并后增加率合并前合并后增加率总资产47,284
21、668O,96533712348,6078483，73587227负债总额8,1429335,99051341987,5323836，6100638604净资产38,2390244,07212152540，1617146，2120115067表2经营状况数据对比项目98年9月30日98年12月31日合并前合并后增加率合并前合并后增加率主营业务收入1652739321272694392513914503779210004利润总额295776463580567354513978L1034329净利润2L226330596444144163355605393464表3主要财务指标对比项目98年9月3
22、0日98年12月31日合并前合并后增加率合并前音并后增加率每股收益01602025031503581365每股净资产289284173304296263净资产收益率5546932509103612131708合并后存续公司的总资产、负债、净利润等都有大幅度的提高，对存续公司有比较大的影响，尤其是负债的增长达到了34198，使得资产负债率从1722上升到了4445，流动比率从441下降到165，加大了存续公司的经营风险。净利润、每股收益、净资产收益率有明显的增长。（二）青岛双星实施合并前后各年会计指标的变化。青岛双星宣布合并后19982O00年一些会计指标的变化如表4。表4青岛双星三年指标变动项
23、目2000年1999年1998年主营业务收入万元55，3134430，3535525,13914净利润万元2，977354，838144，00840总资产万元95，0432553，9645247，26533股东权益万元43，0242743，5965838，8498摊薄每股收益元022503660304每股净资产元314332852899加权净资产收益率66011721085可以发现1999与1998的指标相比变动不大，2000年的主营业务收入增长将近一倍，但净利润却大幅下降，净资产收益率也下降不少，可见2000年的收入的质量不高。（三）根据合并预案说明，可得出反映华青股份1998年的财务状况和
24、经营状况的数据，具体见下表表5华青股份1998年的财务数据98年19月1998年8主营业务收入155，998，718252，387，803净利润9，371，10914，420，376总资产336，806，749351，279，813股东权益58，331，00160，503，025可以发现无论是资产、权益还是收人、利润，合并后的存续公司的数据均等于合并前青岛双星和华青股份的加总数，并且采用了换股合并的方法，这与权益结合法的会计处理原则是一致的。所以可以判断青岛双星合并华青股份采用了权益结合法。42我国上市公司与非上市公司之间换股并购典型案例研究案例2TCL整体上市案例421并购背景TCL集团股份
25、公司简称“TCL集团”是由其前身TCL集团有限公司以整体变更方式设立的国有控股股份公司。惠州市投资控股有限公司作为公司的主发起人，其他发起人还包括南太电子深圳有限公司等境内外战略投资者、李东生等自然人，TCL集团于2002年4月19日注册成立，注册资本为人民币1,591,935,200元，总股本为591,935,200股，全部为发起人股份。作为一家国内领先的消费电子及通讯产品的综合制造商，TCL集团业务主要涉及多媒体电子、通讯、家电、信息、电工和部品等六大产业群，2002年实现合并销售收入为2212亿元，在信息产业部2002年度电子信息百强企业中名列第四，同年实现净利润42,464万元。截止2
26、002年12月31日，TCL集团总资产为1,451,702万元，所有者权益为189,967万元，净资产收益率为2235，每股收益为0267元。TCL通讯设备股份有限公司简称“TCL通讯”是由TCL通讯设备有限公司与TCI模具注塑产品有限公司合并改组而成，其控股股东为TCL集团，主要业务包括生产经营以多功能自动电话机为主的通讯产品及通讯设备制造，并提供通讯设备服务和工程技术咨询通过直接和间接持有惠州TCL移动通信有限公司、TCL移动通信呼和浩特有限公司股权，生产经营移动电话业务。2002年实现销售收入87225888万元，实现净利润2763878万元。截止2OO2年12月31日，TCL通讯总资产
27、为49149707万元，所有者权益为4429889万元，净资产收益率为6239，每股净资产2355元，每股收益1469元。经中国证监会核准，TCL通讯于1993年10月18日向社会公开发行人民币普通股股票1780万股，并于当年12月1日在深圳证券交易所上市交易，该次发行完成后TCL通讯注册资本变更为7120万股。TCL通迅内部职工股己于1994年9月20日在深圳证券交易所上市流通。经中国证监会核准，TCL通讯于1998年实施了配股，本次配股完成后，TCL通讯总股本变更为188,108,800股，其中非上市流通股共106,656,000股，社会公众股81,452,800股。2002年12月28日
28、，TCL集团分别与TCL通讯的非流通股股东惠州市南方通信开发有限公司、惠州市通信开发总公司签订了股权转让协议，分别受让上述两方持有的TCL通讯26,020,417股国有法人股和2,079,000股法人股。2003年3月12日，TCL集团与广东省邮电工程贸易开发公司签订了股权转让协议，受让该公司持有的TCL通讯623,700股股份。本次股权转让完成后，TCL通讯总股本仍为188,108,800股，其中TCL集团持有59,628,800股，占股本总额的317，通过其全资子公司TCL通讯设备香港有限公司持有47,027,200股，占股本总额的25，社会公众股81,452,800股，占股本总额433。
29、422换股并购过程与方案深交所上市公司TCL通讯是TCL集团的控股子公司，其业务集中在通讯领域终端产品，而TCL集团是9综合性大型家电企业，两者业务呈现后者包含前者的格局。2003年9月30日TCL通讯（000542发布公告称，公司将通过与母公司TCL集团换股，以被母公司吸收合并的方式退市，而TCL集团将吸收合并TCL通讯并通过IPO实现整体上市。其换股合并整体上市的步骤是2003年9月30日之前TCL集团以股权转让协议的方式收购了TCL通讯全部在外的法人股，又以每股1元的象征价格购进其全资子公司TCL通讯设备香港有限公司所持股权，成为合计占TCL通讯567股权、流通股股东之外的惟一法人股东；
30、然后两公司签署合并协议，经证监会核准，于2003年9月30日发布公告。2004年1月7日，TCL集团000100公开发行人民币普通股994亿股，其中向公众投资人公开发行590亿股，发行价格为426/股按2002年全面摊薄每股收益计算市盈率为1597倍；以同样的价格作为合并对价向TCL通讯全体流通股股东定向发行404亿股，按折股价格为2115元2001年1月1日到2003年9月26日期间的最高价，约相当于这段时间每日加权算数平均价格溢价308，相当于最近30个交易日每日加权算术平均价格溢价15，采取每股市价法进行换股，换股比例每股TCL通讯流通股的换股价2115/TCL集团新股发行价426，计算
31、出的换股比例为1496478873，即每一股TCL通讯流通股换取496478873股TCL集团股票。这样TCL集团于2004年1月7日以994亿股、新募集资金25亿元的规模实现整体上市，而TCL通讯0005422004年1月6日退出A股市场。423案例评论TCL换股合并是并购市场一次大胆的金融创新。该方案在流通股股东利益的保护、换股比例的确定、支付方式的选择、会计处理方法的应用等方面的做法和探索，有利于推动我国并购市场向纵深发展，为成功解决我国二元股权结构下换股合并问题提供了借鉴和诸多有益的启示。TCL集团通过合并换股实现整体上市在当时取得了如下几方面的市场效应与积极意义其一，实现了集团公司整
32、体上市，简化了TCL的股权层次结构，在消除集团公司与上市公司之间关联交易、财务操纵、管理操纵等不良现象的制度条件上做了一次有益的尝试。其二，廉价收购了TCL通讯，且带来了巨额的净现金流入。如果TCL集团从二级市场上全面收购流通股股东所持的股票，将耗资1713亿元，而换股则使TCL集团在将TCL通讯股权全数吞并的同时，不仅没有现金流出，而且还获得净现金流入23亿元募集资金25亿元减去收购TCL通讯法人股耗资2亿。其三，市场明星效应。方案公布后，TCL通讯000542股价连续两个交易日封在涨停板上其后，股价仍在上升，2004年1月6日，以2734的涨停板价格从A股市场退出，可谓“明星”退市。200
33、4年1月30日，TCL集团000100在深交所首日上市交易，开盘688元，收盘759，首笔成交2100万股，全人成交3679亿元，其涨幅之高和成交量之大均相当可观，自到2月3日，其成交额再次接近15亿元，可谓“明星”上市。其四，解决整体上市问题。TCL集团吸收合并上市方案对以下三类意图上市的企业可能最具有借鉴的价值一是集团控股型企业，其特征是，下属控股一家相对规模不大的上市公司；有不同于上市公司的业务；具有良好的盈利能力和市场前景。二是部分改制型企业，其特征是，下属控股一家规模不大的上市公司；上市公司通过部分改制设立；吸收合并后整体业务盈利能力应有所提高。三是借壳上市型企业，其特征是，有良好的
34、盈利能力和市场前景的业务意欲收购或已收购一家相对规模不大的上市公司。除应具备上述特征之外，这三类企业还应满足首次发行上市的条件、取得证监会对吸收合并后发行新股的许可和发行绿色通道安排、被吸收合并方总股本和流通股本规模不大、选择吸收合并方案推出的恰当市场时机、取得被吸收合并方股东对吸收合并方案及其条件的认同。其五，保护流通股股东利益。并购方案决定权的转移是本次TCL集团换股并购的特点之一。由于吸收合并整体上市并购交易行为，形成关联交易，在大股东回避的情形下，流通股股东对方案是否通过拥有较大的决定权力。因此，公司在设计方案时，即要考虑到自身的利益，又要考虑流通股股东的利益，以争取方案能够通过，从而
35、使并购交易达到各利益主体多赢的效果。这种方式的出现，摆脱了以前大股东拥有设计、决定方案的情形，可能会成为未来并购交易的一种新的趋势。但是本次吸收合并没有特别对流通股股东设置现金选择权，如果设立现金选择权，就是对中小股东的最低利益设定了保护，以避免10合并期间，因为市场因素会导致股价大幅震荡，使中小股东受损。因此，如果本次设定了现金选择权方案，那么对中小股东的利益的保护就更加充分了。5对我国上市换股并购的建议在我国，由于历史原因以及目前所处的发展阶段，我国证券市场具有股权分裂、配套机制不规范的特点，确定好换股比例具有很大的难度。作为两方比较成熟的并购融资模式。换股并购对我国而言只是刚刚起步。要进
36、一步推动换股并购在我国的发展仍需要采取一些措施。1进一步规范证券市场，逐步推进上市公司之间的换股并购。目前我国证券市场的非有效性使得上市公司之间的换股并购由于换股后的股价落差而难以成功观有的换股并购案例多局限于上市公司与非上市公司之间。今后，要逐步理顺证券市场上的股票价格逐步实现上市公司股权结构多元化。使得证券市场充分发挥资源优化配置的功能上市公司之间实现真正市场化意义上的换股并购。2在发展换股并购的同时，应注意加强相应的监管措施。关于换股并购，在鼓励发展的同时也要进行相应的监管，尤其是在对换股并购的会计处理方法上如果监管不力极易出现上市公司操纵利润的行为。国际上通行的做法是采用权益联营法。由
37、于我国证券市场目前存在较大制度性因素约束，所以许多上市公司大多偏好于确认较高的会计利润，其目的在于可以以较高的价格发行，获得配股资格或防止亏损摘牌等。若对权益联营法的使用放任自流，上市公司就会在并购时通过会计处理方法的选择来进行利润操纵，这将不利于证券市场的发展。因此，必须对在换股并购中采用的权益联营法，明确规定其使用范围，以免使之成为上市公司操纵利润的工具。3加强中介机构的建设与发展。换股并购中涉及的许多问题。比如目标企业的价值评估问题、换股比例的确定问题，这些需要大量的专业机构、专门人才来完成。目前我国在公司并购方面的人才奇缺，中介机构的规模偏小。公司并购的发展将对中介机构提出更高的要求，
38、而且由于我围资本市场的特殊性，未来公司换股并购将更需要我国投资银行业进行积极的创新。4发展跨境换股并购，实行走出去战略，将我国企业推进国际市场。跨境换股使外国上市公司可以增发新股形式收购境内企业的股权。也便利了境内企业到境外买壳上市RTO。境内上市企业以其持有的股权作为对价。购买境外上市公司的控制权，不仅减少了筹措现金带来的困难、降低财务成本，也使得小企业并购大企业成为了可能。由于换股并购是以股票而非现金等资产作为支付手段，成本较低，对于正积极争取海外上市但资金缺乏的企业来说无疑是一个良好的契机。参考文献1KERMITDLARSON，NICHOLASJGONEDESBUSINESSCOMBIN
39、ATIONANEXCHANGERATIODETERMINATIONMODELTHEACCOUNTINGREVIEW，19777207292ROBERTLCORM,JAMESFNIEISENANEMPIRICALTESTOFTHELARSONGONEDESEXCHANGERATIODETERMINATIONMODEL，THEJOURNALOFFINANCE，1977，63孙涛公司并购中目标公司定价理论与方法，北京经济管理工作出版社，2005732104阮班鹰换股并购方式下换股比率的确定,湖北财经高等专科学校学报,第L2卷第4期5梁汝新浅谈企业换股并购换股比例的确定方法,内蒙古科技与经济第13期总
40、第191期2009年7月6王卫星，童纪新我国上市公司换股并购研究,现代管理科学,2005年第3期117刘婧,对我国渐行换股并购问题的思考,时代经贸,2007年8月8梁莱歆,王迎迎兼顾流通股股东利益要求的换股比率确定,财会月刊理论,2007年6月9单李岩,张立越换股合并方式下换股比例的确定2008年第5期10林珊珊，徐锡意论企业并购中立易价格的确定,哈尔滨金融高等专科学校学报,2002年L2月第4期11梁莱歆,刘建秋,企业并购确定换股比例的优化模型,湖南师范大学社会科学学报2001年第1期12HEMANTHASBHERATHJOHNSJAHERAJR著王俊波译实物期权模型对作为换股比例互换的战略并购管理灵活性的估价管理金融第28卷2002年第L2期13ADELBINOELISABETAPANAFIRMVALUEANDINVESTMENTPOLICYAROUNDSTOCKFORSTOCKMERGERSSPRINGERSCIENCEBUSINESSMEDIA,LLC201014KLAUSGUGLER,DENNISCMUELLERANDBBURINYURTOGLUTHEDETERMINANTSOFMERGERWAVESSOCIALSCIENCERESEARCHISSNNR07226748
